創(chuàng)新基金未必適合所有的投資者，也不見(jiàn)得它們?cè)谖磥?lái)都會(huì)流行，但是它們相映成趣，確實(shí)給市場(chǎng)帶來(lái)了清新的活力。

創(chuàng)新基金的發(fā)展可能會(huì)是一波三折的，也可能會(huì)面臨不小的挑戰(zhàn)，如何抓住其中的機(jī)會(huì)并迎接挑戰(zhàn)也許是我們需要著重思考和面對(duì)的問(wèn)題。

基金產(chǎn)品創(chuàng)新，不管是對(duì)整個(gè)基金行業(yè)來(lái)講，還是對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，其意義和影響都是深遠(yuǎn)的。一方面，產(chǎn)品創(chuàng)新給市場(chǎng)帶來(lái)了活力和動(dòng)力，可能將不斷促進(jìn)整個(gè)行業(yè)前進(jìn)；另一方面，投資者可選擇的基金產(chǎn)品也會(huì)更加豐富多樣。我們不妨來(lái)關(guān)注一下近期比較熱的三類(lèi)“新”基金，分級(jí)基金、量化基金和指數(shù)型QDII。三者以不同的設(shè)計(jì)方式相映成趣，也廣受投資者的關(guān)注。

分級(jí)基金

國(guó)內(nèi)分級(jí)結(jié)構(gòu)基金從無(wú)到有，從有到漸行漸盛，從在摸索中前進(jìn)到獨(dú)具一格，有些業(yè)內(nèi)人士甚至冠以“2010年”將是一個(gè)“分級(jí)創(chuàng)新年”。可見(jiàn)分級(jí)從2007年的鮮有耳聞和首度嘗試已經(jīng)逐步滲透到了國(guó)內(nèi)公募基金產(chǎn)品設(shè)計(jì)中。從比較寬泛的含義來(lái)說(shuō)，結(jié)構(gòu)化分級(jí)是指運(yùn)用金融工程技術(shù)，對(duì)具備特定條件的金融工具的風(fēng)險(xiǎn)收益等要素進(jìn)行結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)、分割與組合，改善風(fēng)險(xiǎn)分布和相應(yīng)的收益配比狀況，降低融資和投資成本，從而創(chuàng)造出的新型金融產(chǎn)品。

自2007年7月17日國(guó)內(nèi)首只創(chuàng)新型封閉式分級(jí)基金面世以來(lái)，目前市場(chǎng)上共有7只分級(jí)基金，包括3只封閉式分級(jí)基金、3只指數(shù)分級(jí)基金以及2010年3月發(fā)行的1只主動(dòng)開(kāi)放式分級(jí)基金?？v觀這7只基金，既有封閉式基金也有開(kāi)放式基金；既有主動(dòng)性投資也有被動(dòng)型投資，但是一條主線(xiàn)將它們連在了一起：設(shè)計(jì)方式類(lèi)似，7只基金中都有為了滿(mǎn)足相對(duì)保守投資者設(shè)計(jì)的低風(fēng)險(xiǎn)份額和滿(mǎn)足相對(duì)激進(jìn)投資者設(shè)計(jì)的高風(fēng)險(xiǎn)份額。另外，又有一條主線(xiàn)將它們區(qū)分開(kāi)來(lái)，即收益分配方式的差別。

從國(guó)內(nèi)分級(jí)產(chǎn)品的特色來(lái)看，其核心主要是針對(duì)基金份額進(jìn)行收益風(fēng)險(xiǎn)的重新設(shè)計(jì)，將基金份額分成具有明顯風(fēng)險(xiǎn)收益屬性的不同級(jí)別，從而滿(mǎn)足不同投資者的需求，單從設(shè)計(jì)層面上講具有一箭雙雕之功用。目前分級(jí)基金正在如火如荼地進(jìn)行，某種程度上也說(shuō)明其適應(yīng)了市場(chǎng)投資需求，這種缺口在市場(chǎng)中也確實(shí)存在。

某種程度上，杠桿效應(yīng)可能是吸引投資者關(guān)注分級(jí)基金的一大因素。簡(jiǎn)單來(lái)講，杠桿效應(yīng)相當(dāng)于高風(fēng)險(xiǎn)份額向低風(fēng)險(xiǎn)份額借入資金，將高風(fēng)險(xiǎn)份額資產(chǎn)與低風(fēng)險(xiǎn)份額資產(chǎn)混合起來(lái)進(jìn)行投資，以期獲得超額收益，同時(shí)允諾低風(fēng)險(xiǎn)份額某一基準(zhǔn)收益率。此時(shí)，投資者需要警惕的是高風(fēng)險(xiǎn)份額在放大投資收益的同時(shí)也提高了風(fēng)險(xiǎn)。最后結(jié)果可能是高風(fēng)險(xiǎn)份額獲得超額收益，也可能是損失翻倍。

實(shí)際上，投資者在關(guān)注分級(jí)基金特色的同時(shí)，也應(yīng)關(guān)注基金的投資目標(biāo)、投資策略等。分級(jí)基金首先是作為基金的屬性存在，其次才是其創(chuàng)新性。分級(jí)基金的杠桿效應(yīng)是在基金收益的基礎(chǔ)上面做設(shè)計(jì)，因此假如少了基金本身獲取收益的能力，分級(jí)基金的杠桿效應(yīng)也必如空中樓閣，有時(shí)反而會(huì)收到相反的效果。

量化基金

除了分級(jí)基金，另外一種類(lèi)型基金——量化基金實(shí)際上也在悄然掀起熱潮，各基金公司先后推出了自己的量化產(chǎn)品，比如、、、、以及2010年發(fā)行的首只量化基金優(yōu)選，均躋身量化基金的主力軍。

量化基金，簡(jiǎn)單理解就是依據(jù)數(shù)量化的技術(shù)進(jìn)行資產(chǎn)管理，有別于傳統(tǒng)的基本面分析，主要是運(yùn)用數(shù)學(xué)理論和復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)手段構(gòu)建投資策略。自1971年發(fā)行跟蹤紐約證券交易所1500只股票的指數(shù)基金以來(lái)，數(shù)量化技術(shù)便逐漸被人們認(rèn)識(shí)，并運(yùn)用到基金產(chǎn)品設(shè)計(jì)中，由此量化基金應(yīng)運(yùn)而生，自成一派。海外量化基金的優(yōu)異表現(xiàn)，曾經(jīng)一度引起很多人的駐足，而這種思路也逐步被引入國(guó)內(nèi)基金產(chǎn)品設(shè)計(jì)當(dāng)中。

從量化基金的定義其實(shí)可以很明顯地看出，模型是其核心，模型的有效性是量化基金成敗的關(guān)鍵。從產(chǎn)品運(yùn)作的方式及特點(diǎn)來(lái)分析，量化基金的優(yōu)勢(shì)是比較明顯的。

首先，由于量化基金有別于普通基金的運(yùn)作模式，相比于普通基金依靠基金經(jīng)理做決策該買(mǎi)賣(mài)哪些股票，在什么時(shí)候交易，量化基金最明顯的優(yōu)勢(shì)在于，計(jì)算機(jī)模型的處理效率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于人腦，這令計(jì)算機(jī)在海量股票選擇中占有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。其次，量化基金的研究成本比主動(dòng)管理型基金要低得多，成千上萬(wàn)只股票如果單靠分析師去研究并挑選，研究成本會(huì)很高。而量化基金主要依靠計(jì)算機(jī)模型來(lái)做決策，相對(duì)而言，研究成本會(huì)比主動(dòng)管理型基金低。最后，可能也是量化基金最重要的一個(gè)優(yōu)勢(shì)，即比較嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制流程。多數(shù)量化基金的模型會(huì)按照基準(zhǔn)指數(shù)的投資組合去挑選具體的行業(yè)和股票。這個(gè)流程會(huì)降低主動(dòng)管理型基金經(jīng)理憑主觀推斷和情緒化去選擇某一行業(yè)或者某只股票的風(fēng)險(xiǎn)。

由于量化基金的這些優(yōu)勢(shì)以及業(yè)績(jī)上的優(yōu)異表現(xiàn)，此類(lèi)產(chǎn)品在國(guó)外一度為很多投資者所津津樂(lè)道。據(jù)一份研究資料表明，從1981年至2000年，使用了數(shù)量化技術(shù)的增強(qiáng)型指數(shù)基金普遍都戰(zhàn)勝了它們的業(yè)績(jī)基準(zhǔn)。然而近年來(lái)量化基金失效的現(xiàn)象以及量化基金的黑箱子使所有人開(kāi)始重新審視量化基金的有效性和未來(lái)。

首先，從模型的結(jié)構(gòu)來(lái)看，量化基金模型結(jié)構(gòu)上的相似性將直接影響模型的有效性以及流動(dòng)性問(wèn)題。其次，從模型的功能性角度看，根本上說(shuō)數(shù)量化模型最主要的功能即是通過(guò)有效的識(shí)別因素尋找那些被低估的證券，發(fā)展之初，可能證券間的相關(guān)性不是很強(qiáng)，模型對(duì)識(shí)別錯(cuò)誤定價(jià)的證券是有效的，但是隨著市場(chǎng)的發(fā)展，相關(guān)程度也不斷增加，有效性可能會(huì)減弱。最后，從模型的具體操作來(lái)看，量化模型主要是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)來(lái)構(gòu)建的，所以它吸收新信息的能力是比較緩慢和遲鈍的。一旦外部環(huán)境發(fā)生變化或者發(fā)生某些重大事件，如基本面上的變化等等，其有效性很可能就會(huì)受到影響。

目前來(lái)看，量化基金有優(yōu)勢(shì)也有劣勢(shì)，如何揚(yáng)長(zhǎng)避短，引導(dǎo)量化基金朝著正確的方向發(fā)展是量化專(zhuān)家們正在考慮的問(wèn)題，也是投資者們需要關(guān)注的問(wèn)題。

指數(shù)型QDII

國(guó)內(nèi)首只指數(shù)型QDII——國(guó)泰納斯達(dá)克100指數(shù)基金的發(fā)行，標(biāo)志著QDII基金產(chǎn)品設(shè)計(jì)另辟蹊徑，將逐漸朝著多樣化格局發(fā)展，未來(lái)QDII市場(chǎng)可能形成主動(dòng)投資型產(chǎn)品和被動(dòng)投資型產(chǎn)品共存的局面。

某種程度上說(shuō)，指數(shù)型QDII的出現(xiàn)是國(guó)內(nèi)基金公司在首次出海投資探索經(jīng)驗(yàn)上對(duì)QDII發(fā)展重心的一個(gè)調(diào)整。從投資策略和投資方法上說(shuō)，主動(dòng)投資和被動(dòng)投資很難說(shuō)孰優(yōu)孰劣，它們只是具有兩種不同風(fēng)險(xiǎn)收益屬性的投資策略，在不同的條件和投資環(huán)境下各自發(fā)揮的優(yōu)勢(shì)不一樣，也將滿(mǎn)足不同投資者的需求。然而現(xiàn)階段，在海外投資環(huán)境相對(duì)復(fù)雜，海外投資經(jīng)驗(yàn)和人才缺乏的雙重?cái)D壓下，指數(shù)型QDII的優(yōu)勢(shì)性可能更甚于主動(dòng)投資型QDII，并可能成為QDII發(fā)展的主流趨勢(shì)。

從產(chǎn)品本身的角度看，指數(shù)型QDII是一種被動(dòng)型的投資方式。相比于主動(dòng)投資型QDII，它的優(yōu)勢(shì)主要有：第一，成本較低。相比于海外主動(dòng)投資巨額的投資研究成本，被動(dòng)投資只是通過(guò)追蹤某一指數(shù)來(lái)獲取收益，投資研究成本較低。第二，操作難度低，容易管理。主動(dòng)投資需要在相對(duì)比較寬泛的范圍選擇投資機(jī)會(huì)，如果對(duì)投資環(huán)境不熟悉，很難取得滿(mǎn)意的收益。相對(duì)而言，指數(shù)投資更容易操作。第三，收益相對(duì)穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。被動(dòng)投資更能分散投資，有效降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。另外，它的目標(biāo)是追求平均收益，因此收益也相對(duì)穩(wěn)定。

由于投資者的不同需求，多樣化是其發(fā)展的必然方向，先入為主的搶灘各海外強(qiáng)勢(shì)指數(shù)也成為各基金公司搶占未來(lái)QDII市場(chǎng)的戰(zhàn)略性標(biāo)志。從指數(shù)化投資在國(guó)外的起源、發(fā)展歷程以及目前在市場(chǎng)的地位來(lái)看，這種投資方式不管是從投資規(guī)模來(lái)看還是從長(zhǎng)期歷史業(yè)績(jī)來(lái)看，都有很大的影響力。當(dāng)市場(chǎng)發(fā)展到一定階段后，被動(dòng)投資也將演變?yōu)橹髁鞯耐顿Y方式。以美國(guó)來(lái)說(shuō)，從1971年首只指數(shù)基金的現(xiàn)身到2005年美國(guó)指數(shù)交易基金管理的總資產(chǎn)與傳統(tǒng)共同基金持平，不難看出，其影響力不可小覷。

因此，未來(lái)指數(shù)型QDII很可能成為市場(chǎng)上的主力產(chǎn)品，并將逐漸獲得投資者的青睞。這是目前大多數(shù)基金公司選擇發(fā)行或者在積極籌備指數(shù)型QDII的另外一大動(dòng)因。

(陳琴 Morningstar(中國(guó))研究中心)