為什么發(fā)行私募債券?

《21世紀》：在成熟的資本市場,私募債券發(fā)行已成為債券發(fā)行的重要方式，您如何看待私募債券發(fā)行對我國債券市場發(fā)展的意義?

連平：近年來，我國公募債券數(shù)量快速增長，但與蓬勃發(fā)展的中國經(jīng)濟相比，仍難以滿足企業(yè)融資需求。在后危機時代，拓展企業(yè)融資方式和渠道，激活民間投資，發(fā)展私募債券已十分必要和緊迫。其意義在于：

首先，拓展企業(yè)融資方式和渠道。我國直接融資渠道較單一，債券私募為企業(yè)提供了新的融資方式，有利于拓寬企業(yè)資金來源，降低融資成本。

其次，優(yōu)化金融結構，降低銀行系統(tǒng)性風險。我國企業(yè)長期依賴銀行間接融資，直接融資與間接融資發(fā)展不平衡，私募債券將擴大債券融資規(guī)模，提高直接融資比例，使融資結構更為合理，并有助減輕對信貸的需求和壓力，降低銀行系統(tǒng)性風險。

再次，規(guī)范企業(yè)債券私募行為。雖然依據(jù)《證券法》，債券私募具有合法地位，但先前國家在其具體操作上并無詳細規(guī)定。此次推出的私募債券對投資者資格界定、一級市場發(fā)行程序、信息披露、二級市場轉售及監(jiān)管等方面都設定了詳細的規(guī)定，從而構建了較為完備的發(fā)行流程和制度，彌補了證券市場上一項基礎性制度空缺。

此外，促進多層次資本市場建設。我國債券市場仍處于發(fā)展初期，與成熟市場經(jīng)濟國家相比有明顯差距。企業(yè)債券私募發(fā)行方式的推出和私募債券一、二級市場的建立將推動債券市場向縱深發(fā)展，促進市場協(xié)同發(fā)展。

最后，保持宏觀經(jīng)濟政策連續(xù)性、穩(wěn)定性。在歷次信貸規(guī)模控制中，由于缺乏必要的市場化緩沖手段，最后常?！耙坏肚小保y以實現(xiàn)“有保有壓”的宏觀調控要求。私募債券是一種靈活有效的市場化應急機制，在對不同行業(yè)、不同企業(yè)的“有保有壓”上更富效率。其建立之初規(guī)模有限，既不會影響宏觀調控的大局，又能維護中央宏觀調控權威，保持宏觀政策連續(xù)性和穩(wěn)定性。

《21世紀》：目前成熟資本市場中債券私募發(fā)行情況如何？

連平：在成熟市場經(jīng)濟國家，債券與股票的私募和私募市場一般先于公開發(fā)行和公開市場出現(xiàn)。殖民地時期的美國企業(yè)融資通過向商人階層私募證券和自身積累來滿足。1830年前后，由于鐵路開發(fā)資金需求量激增，公開發(fā)行才開始盛行。今天的美國市場，盡管公開發(fā)行是亮點，但私募依然占有重要地位，尤其最近幾年，私募證券和債權更是日益膨脹。據(jù)納斯達克統(tǒng)計，按照144A規(guī)則私募的股本與債務資本自2002年到2006年增長了3倍，達1.62萬億美元，超過納斯達克、紐交所、美國證券交易所募集資金的總量。金融危機爆發(fā)后，這一趨勢越來越顯著，截至2010年5月初，美國私募債券數(shù)量約4000只，存量規(guī)模1.7萬億美元，為公開發(fā)行公司債券市場規(guī)模的1/4。

私募發(fā)行的優(yōu)勢

《21世紀》：相比債券公募發(fā)行，私募發(fā)行方式有何優(yōu)勢？

連平：私募發(fā)行又被稱為定向或非公開發(fā)行，是面向特定投資者、以特定方式、按特定規(guī)范的證券發(fā)行。與公募不同，私募的投資者是機構投資者或成熟投資人，有豐富的經(jīng)驗和較高的風險管理能力；投資者數(shù)量受到限制，我國規(guī)定的累計上限為200人；發(fā)行中不得以廣告等公開方式宣傳；在發(fā)行注冊、信息披露、轉售等環(huán)節(jié)私募發(fā)行還需符合特定要求。私募發(fā)行有眾多優(yōu)勢：

首先，籌資的便利性和效率優(yōu)勢。發(fā)行人只需注冊而不必等待監(jiān)管機關審核批準，避免耗時且內容龐雜的審批文件準備，有利于發(fā)行人快速籌集資金。

其次，成本或費用優(yōu)勢。對于中小企業(yè)，私募的利率可能低于銀行貸款，節(jié)省利息成本。對于大中型企業(yè)，私募可避開復雜的材料制作費用、廣告和宣傳費，非強制性評級要求意味著節(jié)約評級費用，能容許小規(guī)模發(fā)行。這對資金需求規(guī)模不大且費用承擔能力有限的中小企業(yè)也十分重要。

再次,有限信息披露。私募發(fā)行的信息只向特定對象披露，并常常與投資者簽署保密協(xié)議，保證公司信息私有特性，對信息敏感和保密性要求高的企業(yè)尤為關鍵。

最后，融資條款更具靈活性和個性。一般私募協(xié)議是雙方談判后確定，利率、期限、再融資、回購等條款設計更具靈活性，能夠滿足投資者和融資者間的個性化要求，也更適合債券產(chǎn)品創(chuàng)新需要。

從理論上看，在解決融資信息不對稱問題上，債券私募也有與公募不同的特性。公開發(fā)行主要依靠強制性信息披露和評級，私募債券一般通過投資者的盡職調查、特定限制條款設計、事后監(jiān)督和再談判等手段來完成，信息密集是其最重要的特性。

《21世紀》：那么債券私募發(fā)行和非法集資有何區(qū)別？

連平：過去較長時間，我們對私募融資諱莫如深，總擔心與非法集資扯上關系。其實，債券私募具有合法地位，而非法集資是國家明令禁止的行為。2006年新《證券法》第十條規(guī)定“有下列情形之一的為公開發(fā)行：（一）向不特定對象發(fā)行證券；(二)向累計超過二百人的特定對象發(fā)行證券；（三)法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。非公開發(fā)行證券，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式”。私募是向累計不超過200人的特定對象的非公開發(fā)行方式。

私募和非法集資有幾點明顯不同：在募集對象上，債券私募只向機構投資者和成熟投資人發(fā)行，不面向普通百姓，而非法集資對象為社會普通公眾。在注冊和審批上，私募債券發(fā)行須經(jīng)債券市場相關部門和組織注冊或核準，而非法集資是未經(jīng)有關部門批準和注冊。在發(fā)行方式上，債券私募不能采用廣告、公開勸誘和變相公開方式，而非法集資常以高額回報為誘餌。

國際經(jīng)驗表明，私募債券的規(guī)范運作和風險控制是其成功的關鍵。充分合理的信息披露、完備的中介機構職責制度、合格投資者的培育發(fā)展、良好的風險控制手段、完善的投資者保護機制等也是我國私募債券市場健康發(fā)展的基礎。