中國國內(nèi)資本市場的迅速發(fā)展，推動了中國風(fēng)險投資隊伍的擴大，為一大批有發(fā)展前途的中小企業(yè)注入了大量資金。事實證明，風(fēng)險投資是解決中小企業(yè)融資困難的最好方式

企業(yè)成長與資本市場的支持

規(guī)模越來越大、制度越來越成熟的資本市場對于生產(chǎn)力的支持是不容忽視的。楊致遠和他的拍擋戴維.菲羅在1994年才開始創(chuàng)業(yè)設(shè)立雅虎（Yahoo）。開始時資本金只有100萬美元，兩人各占50%。到了2000年底，雅虎的總市值超過1000億美元，而楊致遠雖然繼續(xù)擔(dān)任董事長，其持股下降到7%，不過其持股的市值卻達到120多億美元！如果沒有風(fēng)險投資反復(fù)的增資，如果沒有股票市場市場的支持，很難設(shè)想那么短的時間里雅虎能夠成長為這么大的超級大公司。如果沒有資本市場，企業(yè)就只能靠自有資金的積累來擴大再生產(chǎn)。特別是公司化制度使資本可以集中起來運用，而資本市場的資源分配功能可以在很短時間內(nèi)讓那些能力最強的企業(yè)家獲得大量的資本，使他們的事業(yè)迅速做大做強。

風(fēng)險投資其實就是一種投資基金。他們通常都是集合了很多方面（包括個人和機構(gòu)）的資金集中進行投資。這類基金基本上是公司型基金，運作上就是一個以股權(quán)投資為主營業(yè)務(wù)的有限責(zé)任公司。而基金持有人就等同于公司股東。

風(fēng)險投資的行為受到股票市場的總體趨勢影響很大。表1是關(guān)于1990～2003年美國風(fēng)險投資的統(tǒng)計表，從1990年到2000年，美國的風(fēng)險投資投資項目數(shù)量從1317家增加到5458家，而總投資金額從33.76億美元增加到1038.49億美元。而2000年達到最高點以后分別下跌到2739家和183.52億美元。我們在圖1和圖2看到這兩個指標的曲線圖，與美國納斯達克綜合指數(shù)圖（見圖3）的變動情況幾乎是同步的。

圖1：美國風(fēng)險資本投資變化——被投資公司數(shù)量

圖2：美國風(fēng)險資本投資變化——投資金額（百萬美元）

圖3：美國納斯達克綜合指數(shù)走勢圖

資料來源：雅虎官方網(wǎng)站

風(fēng)險投資與資本市場的緊密相關(guān)性同樣可以在中國的數(shù)據(jù)中體現(xiàn)。據(jù)中國風(fēng)險投資研究院對在中國大陸表現(xiàn)比較活躍的海內(nèi)外風(fēng)險投資機構(gòu)中556家投資機構(gòu)的統(tǒng)計調(diào)查，2003年的風(fēng)險投資項目數(shù)為335個，總金額為37.15億元，而2009年，風(fēng)險投資項目數(shù)為689個，總金額為316.64億元（見圖4）。期間數(shù)據(jù)的波動，與同期上海綜合指數(shù)（見圖5）的波動形狀幾乎完全一致。

圖4：2003～2009年樣本機構(gòu)風(fēng)險投資規(guī)模

資料來源：中國風(fēng)險投資研究院（CVCRI）發(fā)布的《2009年中國風(fēng)險投資行業(yè)調(diào)研報告》

圖5：上海綜合指數(shù)圖（2003年～2010）

資料來源：雅虎官方網(wǎng)站

每一輪的股市高潮都帶來一輪企業(yè)資本投資的熱潮。企業(yè)獲得資本從而也獲得了擴張的潛力。

風(fēng)險投資的特點

風(fēng)險投資具有如下幾個方面的特點：

1.所有權(quán)與管理權(quán)分離。典型的風(fēng)險投資是所有權(quán)與管理權(quán)分離的，資金募集后由專業(yè)人士進行操作和管理。不過，通常管理團隊的負責(zé)人本身也是基金的發(fā)起人，而且很可能持有較大比例的基金份額。

2.被投資對象主要是那些風(fēng)險和預(yù)期利潤率都比較高的中小企業(yè)。這些企業(yè)通常還未上市，還沒法通過資本市場直接發(fā)股票或者債券進行融資。另外這些公司的間接融資能力也很弱，缺乏可用于債務(wù)融資所需的抵押資產(chǎn)或者擔(dān)保資質(zhì)。由于股權(quán)還沒有上市，因此股權(quán)資產(chǎn)的流動性就比較低，也帶來流動性風(fēng)險（投資者需要套現(xiàn)是不容易脫手）。這種情況下，風(fēng)險投資必須在有比較高的預(yù)期利潤率的情況下，才愿意投資入股。

3.以股權(quán)投資為主。風(fēng)險投資機構(gòu)通常以股權(quán)投資方式參與一個項目。如果公司運作不順利，風(fēng)險投資可能就顆粒無收。但是如果公司發(fā)展起來并成功上市的話，通常可以獲得超額的利潤。風(fēng)險投資通常都不做債務(wù)融資，因為債務(wù)融資的收益很難與這類公司的高風(fēng)險相對稱。

4.分散投資以降低非系統(tǒng)性風(fēng)險。中小企業(yè)的成功率比較低，這也是對它們的股權(quán)投資通常被稱為風(fēng)險投資的重要原因，因此，如果風(fēng)險投資機構(gòu)集中投資，沒有足夠的分散化，所承擔(dān)的非系統(tǒng)性風(fēng)險就很高。據(jù)統(tǒng)計， 美國的風(fēng)險投資在2003年以前的20年里，平均收益率超過20%， 種子階段的風(fēng)險投資能達到24.5%，晚期階段風(fēng)險投資的收益率18%。我們看到平均收益率水平幾乎達到了巴菲特控股的哈撒韋公司股票在過去幾十年的投資回報率。不過，我們需要注意的是，以上數(shù)據(jù)是20年的平均數(shù)，這段時間有些年份的回報率可能遠高于平均數(shù)（比如1995年至2000年美國高科技泡沫時期，風(fēng)險投資的平均回報率超過50%），而某些年份則可能有較大的虧損，比如2001～2002年。另外，不同項目的回報率也是不一樣的，也許某些項目的投資收益是暴虧的，另一些項目的回報率是倍數(shù)的。回報率在時間和不同項目上的差別，就體現(xiàn)為投資的非系統(tǒng)性風(fēng)險（Unsystematic Risk）。從投資學(xué)的角度來說，分散化投資就是化解、降低甚至消除非系統(tǒng)性風(fēng)險的最好策略。因此，一般專業(yè)的風(fēng)險投資機構(gòu)都會強調(diào)一定程度的分散化投資安排。由于分散化風(fēng)險投資的利潤相對比較穩(wěn)定，使比較強調(diào)安全性的養(yǎng)老基金被獲準參與這種投資。

5.強調(diào)較長線的投資，但也強調(diào)流動性。相對于專門投資于二級市場的證券投資基金，風(fēng)險投資機構(gòu)通常著眼于較長線的投資。因此，參與風(fēng)險投資基金的投資者也會有思想準備。由于通常投資門檻比較高（在美國通常是100萬美元為認購的起點），因此，風(fēng)險基金的投資人屬于非常富有的階層或者很有實力的投資機構(gòu)。不過風(fēng)險投資機構(gòu)也會要求有一定的流動性。作為專業(yè)的金融投資者，他們希望投入的資本能在一定時候重新轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金并給投資者帶來豐厚的回報，同時收回的資本再投入到新的項目。因此，他們在參與投資的時候會很關(guān)注未來退出的方式和可能性。

風(fēng)險投資的類型

按照風(fēng)險投資機構(gòu)對于項目的要求，可以把這些風(fēng)險投資機構(gòu)分為三種：種子階段的風(fēng)險投資、早期階段的風(fēng)險投資和晚期階段的風(fēng)險投資。每個風(fēng)險投資投資機構(gòu)有自己的側(cè)重點。

1.種子投資（Seed Investing）

一個項目的種子階段，通常就是在創(chuàng)業(yè)者有一個比較成熟的想法，持著一份商業(yè)計劃書尋找資金的階段。創(chuàng)業(yè)者一般在某個方面有經(jīng)驗，有了一個創(chuàng)業(yè)的計劃以后需要籌措創(chuàng)業(yè)資金，已設(shè)立公司，開始研發(fā)工作等等。這時候一般是利用自己的積蓄，或者在自己最親近的人群（比如親戚朋友）中尋找資金支持。一般的投資者對于自己不了解的外人一般是很難決定放貸的。對于一個沒有成功記錄的融資者，專業(yè)機構(gòu)普遍也不敢投入資金，參與這種種子投資的風(fēng)險投資機構(gòu)通常被稱為“天使基金（Angel Funds）”。由于投資風(fēng)險較大，因此，“天使基金”對預(yù)期回報率要求也很高。典型的“天使基金”在投入100萬元資金后很可能需要占公司股本的40%股權(quán)。

2.早期投資（Early stage investing）

公司開辦后缺乏進一步的研發(fā)經(jīng)費或市場拓展費用，因此需要再一次對外融資。處于這個階段的公司已經(jīng)有了較成熟的產(chǎn)品，市場前景也已經(jīng)比較明朗。參與這個階段的投資風(fēng)險較“種子投資”有所降低，因此，這個時候股權(quán)的定價明顯提高。如果在“種子投資”階段以100元可以獲得50%的股權(quán)的話，這個階段有可能1000萬才能獲得20%股權(quán)。

3.晚期投資（Later stage investing）

這個階段的投資也可以稱其為“IPO前私募融資”。處于這個階段的公司已經(jīng)有了很成熟的產(chǎn)品，有了一定規(guī)模的市場銷售，而且已經(jīng)有了盈利。處于繼續(xù)擴張的階段，因此需要獲得擴張所需的資金，同時也需要為IPO創(chuàng)造更好的條件。這個階段進入的投資風(fēng)險比上兩個階段要低，而且離公司上市的時間也更近，因此，投資成本更高。如果在早期階段投入1000萬可以獲得20%的股權(quán)，這個階段也許需要投入2000萬元才有機會獲得10%股權(quán)。

參與“種子階段”投資的風(fēng)險投資出于保持流動性的考慮，可能在公司進行“早期階段”或者“晚期階段”的對外融資活動中，向新進入的風(fēng)險投資機構(gòu)賣出全部或者部分股權(quán)。

創(chuàng)業(yè)板開設(shè)后的中國風(fēng)險投資

人們關(guān)注到：美國目前是世界上最強大的技術(shù)大國，不過很多人并沒有意識到美國的成熟、多層次的資本市場對于其技術(shù)進步的重要支撐作用。美國有三個有組織的（organized）證券交易所：紐約及泛歐交易所（NYSE Eruonext，）、納斯達克（Nasdaq）、美洲交易所（American Exchange，屬于紐約及泛歐交易所集團），此外，還有一個柜臺交易板（Over-the-counter Bulletin Board，簡稱：OTCBB）。三個有組織的交易所對于上市的條件各有不同，大型的企業(yè)可以上紐交所，中型企業(yè)可以選擇納斯達克全球市場板（Global Market），小型企業(yè)可以選擇納斯達克的資本市場板（Capital Market）和美洲交易所。其他企業(yè)則可以選擇對于資產(chǎn)、盈利等方面不設(shè)任何門檻的OTCBB掛牌交易。發(fā)達且多層次的資本市場給美國的企業(yè)股權(quán)交易提供了重要場所，給股權(quán)資產(chǎn)提供了流動性。

高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展對于投資資金的需求量很大。由于風(fēng)險很高，必須要有高利潤的預(yù)期才能夠吸引外部投資進入。那么這種預(yù)期如何得到呢？

首先，一個運作順利、經(jīng)營成功的項目最終可以在正式、有組織的交易所上市，前期的投資者所持股份將可以在的交易中獲得很高的溢價，從而獲得很高的投資收益。

其次，二級市場的高額利潤將吸引更多的資金進入風(fēng)險投資的行業(yè)，從而使大量從事高科技產(chǎn)業(yè)投資的企業(yè)容易獲得資金，從而加快他們的發(fā)展。

從以上的表述，我們可以看到資本市場對于風(fēng)險投資的重要性。

從中國目前的經(jīng)濟情況看，資本市場需要進一步擴張以支持經(jīng)濟和技術(shù)水平的進一步發(fā)展。因此，筆者一直認為，中國資本市場必須進一步擴張，形成多層次的市場結(jié)構(gòu)為企業(yè)服務(wù)。而創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立是一項具有深遠意義的國家戰(zhàn)略部署。

首先，創(chuàng)業(yè)板開設(shè)后將為更多有發(fā)展前途的高技術(shù)項目提供上市融資的機會。中國的經(jīng)濟面臨升級轉(zhuǎn)型，需要更多的技術(shù)投入。企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模，就需要資本市場提供融資的支持。

其次，創(chuàng)業(yè)板給創(chuàng)業(yè)者帶來的財富效應(yīng)，將鼓勵更多的資本流入高科技項目。

創(chuàng)業(yè)板推出以后，掀起了資本市場發(fā)展的另一個熱潮。

事實上，2009年10月30日第一批28家企業(yè)獲準在創(chuàng)業(yè)板掛牌上市后，像以上關(guān)于姚明的故事就屢屢出現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板開設(shè)以后讓中國誕生了一大批億萬和千萬富豪。諸如此類的故事對于手握資本的投資者來說，是一個很大的刺激。因此，風(fēng)險投資悄悄地?zé)崞饋?。許多風(fēng)險投資基金反復(fù)擴充，籌集的資金越來越多，然后尋找更多的投資項目。有風(fēng)險投資基金經(jīng)理說，過去是很多項目追逐資金，現(xiàn)在是資金追逐項目。當(dāng)然，大量的風(fēng)險投資資金并不是什么項目都愿意投資，他們尋找的是那些產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景好、運作規(guī)范、盈利能力強并且未來有希望掛牌上市的企業(yè)。資本市場的資本分配功能正逐步地顯示出來，把國內(nèi)大量的富余資金引導(dǎo)到高科技、農(nóng)業(yè)等繼續(xù)發(fā)展的行業(yè)，推動國家經(jīng)濟發(fā)展和技術(shù)進步。

顯然，伴隨資本市場發(fā)展的中國風(fēng)險投資將可以有效地解決中小企業(yè)的融資困難問題，從而推動中國經(jīng)濟進一步的健康穩(wěn)定的發(fā)展。