編者的話
從“帝國(guó)制”到“共和制”,國(guó)美不可避免地進(jìn)入了二次蛻變的過(guò)程。拋開(kāi)大股東與高管利益沖突這一表象，問(wèn)題實(shí)質(zhì)上是對(duì)于國(guó)美這家公眾公司的控制權(quán)之爭(zhēng)，或者說(shuō)是家族企業(yè)上市融資之后，創(chuàng)始人與董事會(huì)如何保有對(duì)原公司控制權(quán)的問(wèn)題。在此前一期《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》《國(guó)美激變 讓子彈飛》報(bào)道中提到——9月28日，將是國(guó)美爭(zhēng)奪戰(zhàn)最終見(jiàn)分曉的日子。而大家相信，無(wú)論最終結(jié)果如何，這個(gè)事件都足以成為中國(guó)企業(yè)發(fā)展史上的里程碑。正如美國(guó)斯坦福大學(xué)商學(xué)院院長(zhǎng)加斯·塞隆納所說(shuō)，從那一刻開(kāi)始，我們已經(jīng)意識(shí)到，從私人領(lǐng)域走向公共領(lǐng)域，企業(yè)已經(jīng)不再為易于識(shí)別的個(gè)人擁有，誰(shuí)來(lái)掌管公司，這個(gè)管理者或許不再是某個(gè)人。
新對(duì)弈迷局之解碼
陳曉揭牌 陳黃戰(zhàn)局現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)？
8月23日，國(guó)美電器發(fā)布2010年年中財(cái)報(bào)（以下簡(jiǎn)稱“中報(bào)”），干凈利索地將陳黃之爭(zhēng)的大戲從前盤(pán)推到中盤(pán)。
從8月23日到國(guó)美電器確定的特別股東大會(huì)召開(kāi)日期9月28日，時(shí)間僅僅剩下一個(gè)多月的時(shí)間，在如此短暫的時(shí)間里，雙方戰(zhàn)局拐點(diǎn)已然不多，而決勝的焦點(diǎn)也緊緊地鎖定在投資人的態(tài)度及最終抉擇方面。
8月25日，來(lái)自黃光裕家族的代表向《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者坦言：“黃家目前并不缺錢(qián)，缺的只是投票。”而與此同時(shí)，在24日、25日兩天，黃光裕方面以迅雷不及掩耳之勢(shì)，突然動(dòng)用大筆資金閃電出手，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)增持國(guó)美電器（00493.HK）0.8%股份。據(jù)悉，下一步黃光裕方面還將會(huì)在港交所允許增持的2%范圍內(nèi)繼續(xù)擇機(jī)增持。
現(xiàn)在，擔(dān)心卷入國(guó)美事件旋渦中心的機(jī)構(gòu)投資者變得異常謹(jǐn)慎，“雖然大家對(duì)最終的投票取向已心知肚明，但公司對(duì)此有嚴(yán)格規(guī)定，不得對(duì)外泄露。”來(lái)自香港的一家國(guó)際投行負(fù)責(zé)人李偉（化名）告訴記者。
投票取向，這場(chǎng)國(guó)美大戲背后最令人關(guān)心的問(wèn)題，隨著對(duì)戰(zhàn)升級(jí)正變得異常神秘。
國(guó)美中報(bào)：與蘇寧差距縮小
“這是全體同仁肩并肩歷經(jīng)風(fēng)雨才換回的結(jié)果?！?/p>
——陳曉
根據(jù)國(guó)美中報(bào)，2010年上半年，國(guó)美電器實(shí)現(xiàn)銷售收入248.73億元，同比上升21.55％。凈利潤(rùn)9.62億元，同比上升65.86％。對(duì)于這樣的成績(jī)，陳曉將其歸結(jié)為“全體同仁肩并肩歷經(jīng)風(fēng)雨才換回的結(jié)果，也得益于貝恩資本及時(shí)的資金投入和專業(yè)的輔助?！?/p>
在財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上，陳曉方面以圖表的形式展現(xiàn)了從2008年11月到今年8月每一次黃的出面給公司股價(jià)帶來(lái)的風(fēng)雨飄搖，以及之后公司管理層經(jīng)過(guò)多重努力才穩(wěn)定的形勢(shì)。
不過(guò)，對(duì)于如此的中報(bào)成績(jī)，市場(chǎng)人士的看法卻見(jiàn)仁見(jiàn)智。
原國(guó)美電器決策委員會(huì)發(fā)展戰(zhàn)略研究室主任兼經(jīng)營(yíng)管理研究室主任、現(xiàn)任江蘇新日電動(dòng)車(chē)股份有限公司副總胡剛向記者表示：“對(duì)于在大中城市只有兩家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的家電連鎖業(yè)來(lái)說(shuō)，國(guó)美的報(bào)表一定要與蘇寧的報(bào)表進(jìn)行對(duì)比才能看出端倪。雖然與去年同期相比，國(guó)美中報(bào)銷售及利潤(rùn)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)還不錯(cuò)，但與蘇寧等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，國(guó)美的優(yōu)勢(shì)差距逐漸縮小，其業(yè)內(nèi)龍頭老大地位即將不保?！?/p>
實(shí)事上，在銷售收入方面，國(guó)美2010年中期與2008年中期幾乎持平，而同一時(shí)期，蘇寧增長(zhǎng)約40%。不僅如此，雖然蘇寧的中報(bào)要到8月31日才會(huì)出爐，但根據(jù)蘇寧的年中快報(bào)，蘇寧2010年上半年銷售收入達(dá)360.54 億元，增速達(dá)31.9％，凈利潤(rùn)19.74億元，增長(zhǎng)率為56.08％，四項(xiàng)指標(biāo)均超越國(guó)美。
據(jù)記者掌握的內(nèi)部數(shù)據(jù)顯示，以蘇寧電器2010年上半年的銷售收入來(lái)看，已占到了國(guó)美電器上市及未上市部分總體銷售收入的95％以上，兩者之間的差距正在加速縮小。這令國(guó)美中報(bào)的“開(kāi)門(mén)紅”有些黯然失色。
國(guó)際投行：中報(bào)指標(biāo)存在短期行為
“2010年上半年，公司關(guān)閉低效門(mén)店25間，新開(kāi)門(mén)店39間，改造門(mén)店75間?！薄悤?/p>
“一個(gè)簽約只有兩年的體育教練，當(dāng)他的運(yùn)動(dòng)員身體出現(xiàn)狀況時(shí)，他采取的策略往往是鼓勵(lì)運(yùn)動(dòng)員打封閉也要上場(chǎng)比賽，博取好的成績(jī)。但如果是運(yùn)動(dòng)員的父母，肯定是希望其放棄比賽，徹底療傷。”來(lái)自某國(guó)際知名投行私募股權(quán)基金部的負(fù)責(zé)人楊燁（化名）向記者描述職業(yè)經(jīng)理人與創(chuàng)業(yè)股東的差別。
在楊燁看來(lái)，國(guó)美中報(bào)的一些漂亮指標(biāo)就存在上述教練的短期行為?！瓣悤砸獱?zhēng)取投資人的支持，勢(shì)必要把投資人所關(guān)注的指標(biāo)如公司凈利潤(rùn)、每股收益等做高。但以我對(duì)零售業(yè)的投資經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，陳曉做高這些指標(biāo)所采取的關(guān)店策略并非最佳選擇。”
對(duì)于零售業(yè)來(lái)說(shuō)，無(wú)論在其發(fā)展的任何階段，跑馬圈地，大量開(kāi)店都是至關(guān)重要的，從長(zhǎng)期來(lái)看，即使有些店鋪虧損，在整體效益可以容納的范圍之內(nèi)，也有保留的必要，因?yàn)檫@還關(guān)系到企業(yè)在當(dāng)?shù)氐钠放婆c廣告效益。一旦關(guān)店撤出，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手勢(shì)必會(huì)插入。
關(guān)店雖然能提升單店盈利的指標(biāo)，卻容易給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手乘虛而入的機(jī)會(huì)，不利于公司品牌及整體長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。這從公開(kāi)資料顯示的近3年來(lái)國(guó)美蘇寧的店鋪對(duì)比就能看出來(lái)，2008年中報(bào)到2010年中報(bào)，國(guó)美店鋪數(shù)量從828間減到779間再到740間，而同一時(shí)期，蘇寧店鋪則從726間增長(zhǎng)到847間再到1075間，保持迅猛增長(zhǎng)勢(shì)頭的背后，無(wú)論規(guī)模還是效益都在趕超國(guó)美。
“國(guó)美中報(bào)也曾提及在未來(lái)5年戰(zhàn)略中將店鋪增加到1400間，而蘇寧計(jì)劃則是3000間，這更是證明了擴(kuò)張之于零售業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的重要性?！睏顭畋硎?。
小機(jī)構(gòu)投資者：“去陳”符合短期套現(xiàn)目標(biāo)
“要防止黃光裕將國(guó)美電器工具化?！薄悤?/p>
但是，即使被楊燁看來(lái)存在短期行為的中報(bào)指標(biāo)，在國(guó)美目前的小機(jī)構(gòu)投資者看來(lái)，也存在瑕疵?！耙援?dāng)前的股價(jià)來(lái)看，根本無(wú)法實(shí)現(xiàn)套現(xiàn)目標(biāo)?！?/p>
持股偏低的機(jī)構(gòu)投資者某國(guó)際證券公司內(nèi)部人士劉冰（化名）告訴《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者：“要想實(shí)現(xiàn)國(guó)美股價(jià)的上漲，必然要求國(guó)美保持穩(wěn)定，但以目前的陳黃對(duì)決的形勢(shì)來(lái)看，國(guó)美股價(jià)很難有太大的上漲空間。”
“而令我們更為擔(dān)心的是，如果‘9·28’會(huì)議，作為大股東的黃光裕敗走一招，那么，以黃光裕的實(shí)力與性格，這場(chǎng)搏斗肯定還會(huì)繼續(xù)下去，33.98％的股份不是一時(shí)可以稀釋掉的，即使股份被稀釋降低，大股東的身份仍然令其擁有不少的權(quán)利，黃陳的對(duì)決將令國(guó)美進(jìn)入更為漫長(zhǎng)而動(dòng)蕩的時(shí)期?！?更為重要的是，黃光裕手握國(guó)美電器品牌的殺手锏，因?yàn)椤皣?guó)美電器”商標(biāo)的所有權(quán)為國(guó)美創(chuàng)始人大股東黃光裕在鵬潤(rùn)投資名下持有，一旦要求收回殺傷力極大。
劉冰向記者分析說(shuō)，貝恩投資知會(huì)國(guó)美董事會(huì)，計(jì)劃于特別股東大會(huì)召開(kāi)前將所持可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)為公司股份。但以目前的國(guó)美股價(jià)，當(dāng)前的轉(zhuǎn)債并不符合一般意義上的財(cái)務(wù)目標(biāo)。所以，如果貝恩公開(kāi)站出來(lái)支持陳曉，轉(zhuǎn)債的背后應(yīng)該是在覬覦控制權(quán)?！叭绻怀鲎児实脑?，以我們的估算，貝恩要想從國(guó)美身上真正撈到控制權(quán)的豐厚收益，恐怕需要10年左右的時(shí)間。但如此漫長(zhǎng)的時(shí)間，小機(jī)構(gòu)投資者是不愿意也不會(huì)跟著玩下去的。”
根據(jù)目前港交所的數(shù)據(jù)顯示，目前國(guó)美約有近180個(gè)投資機(jī)構(gòu)股東，持股合計(jì)44.84%。前50大機(jī)構(gòu)則持有超過(guò)40%的股權(quán)。其中摩根大通持股9.01%、摩根士丹利持有6.62%股權(quán)、富達(dá)基金持有5.93%股權(quán)。公眾股東持有剩余大約21%的股權(quán)。如果黃繼續(xù)擇機(jī)增持2%成功，黃則有望持股由33.98%上升為36%左右。這將對(duì)其獲得更多籌碼有利。
而如果劉冰的分析有代表性的話，公眾股東及180個(gè)機(jī)構(gòu)股東中的中小股東中的大部分就會(huì)變成“去陳派”，如此，黃光裕要想在特別股東大會(huì)上獲勝的機(jī)會(huì)將大大增加。
不過(guò)，陳曉在財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上也有言在先，“要防止黃光裕將國(guó)美電器工具化”，此話雖簡(jiǎn)潔，但同樣一針見(jiàn)血，如果黃光裕一味搏斗下去，投資人是否也會(huì)認(rèn)同陳曉的說(shuō)法而拋棄黃光裕，這場(chǎng)博弈目前似乎也仍不能變成一目了然的謎底。
貝恩資本：覬覦控制權(quán)的底牌
“國(guó)美今日的成績(jī)得益于貝恩資本及時(shí)的資金投入和專業(yè)的輔助?！薄悤?/p>
在陳黃對(duì)決中，貝恩資本已經(jīng)成為與陳曉綁定在一起的不可忽視的重要一極。
值得注意的是，即使貝恩在特別股東大會(huì)之前轉(zhuǎn)股的話，其所持有的股份比例也不過(guò)9.8％，加上陳曉的股份，以不過(guò)10%有余的對(duì)比，何以敢覬覦控制權(quán)，貝恩是否仍有其他的底牌？
8月23日的財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上，陳曉及國(guó)美管理層不只一次談到貝恩資本在國(guó)際零售業(yè)的管理經(jīng)驗(yàn)，貝恩的身份已儼然由一個(gè)純粹的財(cái)務(wù)股資人變成了一個(gè)戰(zhàn)略投資人。
在本報(bào)8月23日的報(bào)道《資本或成最大贏家》中，曾懷疑貝恩資本與其他美系投資人背后有共同垂涎中國(guó)零售業(yè)的可能，但從目前顯現(xiàn)的“牌相”來(lái)看，貝恩手上的明牌只有三張：第一，為貝恩投資進(jìn)入國(guó)美提供個(gè)人債擔(dān)保的陳曉，其被去職的違約責(zé)任；第二，高達(dá)24億元的三位貝恩非執(zhí)行董事的被去職違約金；第三，董事會(huì)擁有的增發(fā)20％的一般授權(quán)。
從目前貝恩計(jì)劃轉(zhuǎn)股來(lái)看，前兩張牌的效力顯然將被消掉，“毫無(wú)疑問(wèn)，前兩張牌對(duì)投資人的影響會(huì)給黃光裕施壓不小，因?yàn)槿魏我粋€(gè)投資人都不希望公司因此面臨巨大賠償風(fēng)險(xiǎn)，但是，貝恩轉(zhuǎn)股之后，將失去這些特權(quán)，某種意義上也是為黃光裕解除了后顧之憂。”胡剛評(píng)價(jià)說(shuō)。
不過(guò)，就像作為中國(guó)首富的黃光裕不可能被動(dòng)應(yīng)戰(zhàn)一樣，作為老牌的資深投行貝恩，別人能看清的問(wèn)題應(yīng)該早在其布局之初就會(huì)明了，債轉(zhuǎn)股背后一定別有謀算。
同樣以上述國(guó)美的機(jī)構(gòu)持股比例來(lái)看，貝恩要想獲得過(guò)半成與會(huì)投資人的通過(guò)，勢(shì)必要拉到近40％的股權(quán)，雖然前50大機(jī)構(gòu)持有超過(guò)40%的股權(quán)，但這前50大機(jī)構(gòu)能否全部站在貝恩一邊，恐怕難度系數(shù)頗大。
黃家底牌：起訴陳曉違背信托義務(wù)？
“董事會(huì)相信，與黃先生提名的缺乏行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的董事人選相比，由陳曉主席領(lǐng)導(dǎo)的現(xiàn)任職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)，加上貝恩投資的支持，更有能力為國(guó)美的所有股東創(chuàng)造價(jià)值?！薄悤?/p>
對(duì)于黃光裕提名的新的董事人選，黃家小妹黃燕虹與黃光裕私人律師鄒曉春，陳曉在財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上公開(kāi)指出，二人的威望與管理經(jīng)驗(yàn)都不足以勝任。雖然語(yǔ)氣平和，但劍拔弩張的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)已然凸顯。
那么，黃燕虹與鄒曉春能否勝任董事職位呢？一位不愿透露姓名的國(guó)際律師指出，“擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)固然很好，但對(duì)于擁有成熟架構(gòu)的公眾公司來(lái)說(shuō)，董事會(huì)完全可以聘用擁有豐富經(jīng)驗(yàn)的管理層，以配合董事的工作。對(duì)于董事來(lái)說(shuō)，忠實(shí)的信托義務(wù)反倒更為重要?！?/p>
在上述律師看來(lái)，陳曉之所以出問(wèn)題并在輿論上占據(jù)下風(fēng)，主要原因就在于違背了大股東的信托義務(wù)，“以陳曉目前對(duì)國(guó)美的持股來(lái)看，根本不足以被選為董事局主席，而其成為董事局主席背后，大股東最初的授權(quán)是最重要的因素。從這個(gè)角度來(lái)看，黃光裕完全可以在香港起訴陳曉?！?/p>
或者，這真是黃的下一步策略，只是在當(dāng)前涉及多重利益的戰(zhàn)局面前，趕走陳曉一人并不能解決黃光裕所面臨對(duì)決中的所有問(wèn)題，戰(zhàn)略或?qū)⒁徊讲綀?zhí)行。
