今年以來，我國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)朝著宏觀調(diào)控的預(yù)期方向發(fā)展，回升向好勢頭更加鞏固。但同時，國際金融危機影響的嚴(yán)重性和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的曲折性超出預(yù)期，宏觀調(diào)控面臨的兩難問題增多。

下半年，財稅金融政策如何著力破解“兩難”，使之既有利于克服短期困難，解決當(dāng)前的突出矛盾，又有利于構(gòu)建可持續(xù)發(fā)展的體制機制，緩解經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展的體制性、結(jié)構(gòu)性矛盾？本期推出一組報道，對下半年財稅政策的變化和金融市場的走勢進(jìn)行分析，供讀者參考。

財稅：促進(jìn)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變

今年以來，我國繼續(xù)實施積極的財政政策，著力點突出放在加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，提高經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量和效益上，并注重把握好政策的重點、力度和節(jié)奏，進(jìn)一步提高政策的針對性和靈活性。

加大力度支持節(jié)能減排

6月，財政部、國家稅務(wù)總局發(fā)出通知，自2010年7月15日起，取消部分鋼材、有色金屬加工材、農(nóng)藥、醫(yī)藥、化工產(chǎn)品、塑料及制品、橡膠及制品、玻璃及制品的出口退稅。取消出口退稅的商品共有400多種，大部分是高污染、高耗能和資源類產(chǎn)品。這是自2008年下半年以來，出口退稅政策首次進(jìn)行反向調(diào)整，力度之大顯示出國家加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的決心。

在鐵腕限制“兩高一資”產(chǎn)品的同時，財政加大力度支持節(jié)能減排。6月1日起，國家在上海、長春、深圳、杭州、合肥5個城市啟動私人購買新能源汽車補貼試點工作，加快啟動新能源汽車私人消費市場。中央財政對試點城市私人購買、登記注冊和使用的插電式混合動力乘用車和純電動乘用車給予一次性補貼，其中插電式混合動力汽車每輛最高補貼5萬元，純電動汽車每輛最高補貼6萬元。

目前，我國已從發(fā)展規(guī)劃、消費補貼、稅收政策、科研投入、政府采購、標(biāo)準(zhǔn)制定等方面，構(gòu)建了一整套支持新能源汽車加快發(fā)展的政策體系。作為我國轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的排頭兵，新能源產(chǎn)業(yè)得到國家重點扶持，發(fā)展勢頭迅猛。

優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，推進(jìn)稅制改革

今年上半年，受經(jīng)濟(jì)回升向好的帶動，稅收出現(xiàn)恢復(fù)性增長，全國財政收入再上新臺階，突破4萬億元。

中國社科院財貿(mào)研究所副所長高培勇說，從今后一段時間來看，無論是取消部分“兩高一資”產(chǎn)品的出口退稅，還是已經(jīng)“箭在弦上”的資源稅改革，抑或是社會上熱議的房產(chǎn)稅推出，都會在一定程度上增加財政收入。財政收入總量增加，意味著政府可支配財力水平提高，也對財政資金的支出管理提出新的要求。

高培勇認(rèn)為，隨著財力的不斷增加，政府應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步調(diào)整和優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，增加用于“三農(nóng)”、教育、科技、社保、醫(yī)療等民生領(lǐng)域的財政投入，提高資金使用效益，確保財政資金取之于民、用之于民，將每一分錢花到實處。

清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院副院長白重恩認(rèn)為，國家財政實力的進(jìn)一步增強，為下一步轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，進(jìn)一步減輕企業(yè)和居民負(fù)擔(dān)，營造良好市場環(huán)境提供了有力支撐。當(dāng)前稅收體制下，營業(yè)稅有很多是重復(fù)征收的，服務(wù)業(yè)的企業(yè)稅負(fù)很重。政府應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步推進(jìn)稅制改革，減輕服務(wù)業(yè)稅收負(fù)擔(dān)，促進(jìn)服務(wù)業(yè)加快發(fā)展。在減輕企業(yè)稅負(fù)的同時，還應(yīng)進(jìn)一步清理規(guī)范涉企行政事業(yè)性收費，加強涉企行政事業(yè)性收費管理，優(yōu)化企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境，創(chuàng)造更多的機會實現(xiàn)社會的充分就業(yè)。這對于解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運行中的突出矛盾，構(gòu)建可持續(xù)發(fā)展的體制機制，破解經(jīng)濟(jì)發(fā)展“兩難”問題將具有積極作用。

銀行：化解風(fēng)險提升業(yè)績

融資再融資壓力得到釋放

7月15日、16日，中國農(nóng)業(yè)銀行先后登陸A股、H股市場，正式成為最后一家上市的大型國有商業(yè)銀行。此次農(nóng)行在A股上市，共發(fā)行222.35億股，發(fā)行價格2.68元/股，募集資金總額約為595.91 億元。

自去年下半年以來，經(jīng)歷過信貸的大幅增長后，各家商業(yè)銀行的資本充足率顯著下降。而另一方面，國際金融危機爆發(fā)以后，各國加強對銀行業(yè)監(jiān)管，要求商業(yè)銀行提高資本質(zhì)量，提升資本充足率。我國監(jiān)管部門也對各類商業(yè)銀行提出了更高的資本要求，要求提高核心資本和撥備覆蓋率。一時間，商業(yè)銀行面臨較大的資本補充壓力，上市銀行的再融資浪潮成為籠罩在市場上空的烏云。如今，農(nóng)行順利上市、部分商業(yè)銀行的融資已經(jīng)完成，同時，匯金也已承諾將按現(xiàn)有比例參與工、中、建三大行的配股，融資再融資對市場形成的壓力將會有所減小。

與融資再融資同樣備受關(guān)注的，還有銀行的信貸資產(chǎn)質(zhì)量和凈息差水平，這直接決定著今年商業(yè)銀行的盈利水平。

今年上半年，市場曾一度擔(dān)心銀行所面臨的地方政府融資平臺貸款風(fēng)險和房地產(chǎn)貸款風(fēng)險。這兩項貸款在銀行原有的貸款結(jié)構(gòu)中占有較大的比重，然而在新一輪的調(diào)控中，地方政府融資平臺的不透明性帶來的風(fēng)險有所顯現(xiàn)。同時，房地產(chǎn)市場調(diào)整也將會給地方財政收入帶來一定影響。這引起了監(jiān)管部門的高度關(guān)注，銀監(jiān)會要求商業(yè)銀行對原有的政府融資平臺貸款“解包還原”，逐筆貸款打開梳理，按照項目重新評估風(fēng)險。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從目前來看，地方政府融資平臺貸款清查結(jié)果好于預(yù)期，嚴(yán)格的監(jiān)管使得市場的擔(dān)憂有所化解。

從目前看，房地產(chǎn)貸款風(fēng)險目前還不會形成太大影響。近日上海銀監(jiān)局公布了房地產(chǎn)貸款壓力測試：在重度壓力即房價下跌30%的情況下，對銀行整體運營影響較為有限。

經(jīng)營有望實現(xiàn)“以價補量”

上半年，隨著市場利率有所上行，同時銀行存款活期化提高，帶來資金成本下降，銀行的凈息差水平上升，銀行貸款有望實現(xiàn)“以價補量”。中金公司預(yù)測，部分銀行中期凈利潤同比增速將超過50%，如民生銀行、招商銀行；其他股份制銀行和城商行能達(dá)到30%—50%；大型銀行凈利潤同比增幅有望達(dá)到20%以上。7月13日，寧波銀行發(fā)布業(yè)績預(yù)告的修正公告，預(yù)計今年1—6月公司的凈利潤同比增長70%—80%。

伴隨著國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，銀行調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式，已經(jīng)成為各家商業(yè)銀行的共識。在地方融資平臺貸款、房地產(chǎn)貸款、產(chǎn)能過剩行業(yè)貸款受限后，銀行必須尋找新的信貸空間和市場，進(jìn)行信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整。如招行，提出“二次轉(zhuǎn)型”，降低資本消耗，提高定價水平。5月末，招行零售貸款占比達(dá)到33.7%，中小企業(yè)貸款占比達(dá)到48%，非利息收入占比上升至18.5%。

股市：能否“撥云見日”

積極信號開始增多

在經(jīng)歷了上半年的大幅調(diào)整后，近期股市開始略有反彈。盡管對于是否已經(jīng)見底，投資者仍然存在很大分歧，但不可忽視的是，隨著市場的持續(xù)下跌，各種積極信號也開始增多。

縱向比較，上市公司的估值已進(jìn)入A股的歷史底部區(qū)域。目前A股市場整體市盈率不足19倍，雖然還沒有達(dá)到絕對低估的水平，但已接近于2005年998點以及2008年1664點時的水平。而且，與2005年證券業(yè)綜合治理、2008年國際金融危機的大背景相比，當(dāng)下的市場環(huán)境更為穩(wěn)定。今年以來，已有近700家上市公司發(fā)布了中期業(yè)績預(yù)告，其中預(yù)告凈利潤增加的超過8成，也表明上市公司業(yè)績?nèi)蕴幱谠鲩L趨勢當(dāng)中。

事實上，近期頻繁出現(xiàn)的大股東增持行為，也表明上市公司的投資價值已經(jīng)開始得到產(chǎn)業(yè)資本的認(rèn)可。中國南車日前公告，其大股東累計投入金額不超過10億元增持上市公司股份。此外，貴州茅臺、長江電力、精工鋼構(gòu)、三一重工等一批公司的大股東，都已經(jīng)完成增持，或者將在未來擇機增持。

橫向來看，與全球其他股市相比，A股的估值水平已從高位回落，顯得更為合理。目前，恒生AH股溢價指數(shù)已經(jīng)跌破100，部分A股的價格已經(jīng)低于H股。歷史數(shù)據(jù)顯示，恒生AH股溢價指數(shù)在歷史上有兩次跌至100點左右，分別是2005年6—7月以及2008年8—9月。而這兩個階段均是A股歷史上的底部區(qū)域。

不確定的因素方面，市場目前最為擔(dān)心的是經(jīng)濟(jì)增長是否會進(jìn)入減速周期。最新的制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)、工業(yè)增加值、用電量等指標(biāo)都有所回落，而經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中高耗能企業(yè)的關(guān)停并轉(zhuǎn)、取消部分企業(yè)出口退稅等舉措，將會對上市公司產(chǎn)生什么樣影響，也需要進(jìn)一步觀察。

資金面有望好轉(zhuǎn)

近日，農(nóng)業(yè)銀行A股IPO完成，高達(dá)9%的網(wǎng)上中簽率頗為令人意外。以此計算，農(nóng)行網(wǎng)上申購凍結(jié)資金不足3000億元，與去年中國建筑、中國中冶等大盤股發(fā)行時1萬億元上下的網(wǎng)上凍結(jié)資金不可同日而語。這也表明，當(dāng)前股市里的錢確實有點“緊”。

英大證券研究所發(fā)布的研究報告認(rèn)為，導(dǎo)致上半年市場下挫一個主要原因，在于資金供求關(guān)系出現(xiàn)失衡。一方面，是融資速度相對過快、大小非解禁導(dǎo)致有效流通市值快速增加等因素導(dǎo)致資金需求大增，另一方面則是資金供給顯得不足。不過，從下半年的資金供求情況來看，失衡狀況有可能好轉(zhuǎn)。

據(jù)央行發(fā)布的數(shù)據(jù)，今年上半年新增貸款為4.63萬億元，按照年初確定的今年新增貸款7.5萬億元計算，下半年貸款額度為2.87萬億元，而去年下半年新增貸款為2.22萬億元，因此今年下半年的信貸投放與去年比會相對寬松。

從基金倉位來看，目前開放式基金的平均倉位水平略超過七成，較前期已經(jīng)有較大幅度的下降，也處在歷史較低水平，這也為市場逐漸企穩(wěn)提供支撐。

不過，下半年的資金需求也存在著不小的壓力。新股IPO在經(jīng)歷了上半年的“洪峰”之后，下半年會有多大規(guī)模，發(fā)行節(jié)奏是否會放緩，市場難以預(yù)料。限售股下半年則面臨較大規(guī)模的解禁，據(jù)統(tǒng)計，下半年限售股解禁市值在3萬億元左右，較上半年有大幅增加。尤其需要關(guān)注的是，年底創(chuàng)業(yè)板將迎來原始股東的解禁高潮。由于創(chuàng)業(yè)板公司的原始股東有很多是退出愿望較為強烈的創(chuàng)投資金，因而可能會給市場帶來一定影響。