中信證券再謀國際化 或間接控股里昂證券

證券中信證券再度出海

中信證券將與東方匯理銀行分別以中信證券國際和里昂證券作價，成立合資公司，中信證券略占主導地位

繼2008年避開和貝爾斯登合資的滑鐵盧之后，中信證券再次啟動了與法國東方匯理銀行的合作。

5月3日晚間，已停牌11個交易日的中信證券（600030.SH）發(fā)布公告，披露了與法國農(nóng)業(yè)信貸銀行集團（Crédit Agricole Group）旗下東方匯理銀行（Credit Agricole Corporate and Investment Bank，CACIB）開展戰(zhàn)略合作的初步方向。

據(jù)接近交易的人士透露，中信證券將與東方匯理銀行新成立的一家控股公司成立香港合資公司, 持股比例五五開。不過，中信證券還在東方匯理銀行設立的上述控股公司中持有20％股權(quán)，因此在合資公司中略居主導地位。

在東方匯理銀行成立的控股公司中，股東分別為東方匯理旗下的盛富證券（Credit Agricole Cheuvreux S.A.）、農(nóng)業(yè)信貸銀行證券（美國）公司（Credit Agricole Securities（USA）Inc.）、里昂證券（CLSA）以及中信證券。

“事實上，雙方是分別以中信證券國際和里昂證券作價出資成立合資公司，共同拓展雙方的市場?！苯咏灰椎娜耸空f，“合資公司股東中除了長于亞太區(qū)市場的里昂證券，還有法農(nóng)貸旗下的歐洲投行、美國投行，加上中信證券的A股老大地位，這是一個全球化的平臺?！?/p>

截至目前，監(jiān)管層尚未對這場聯(lián)姻表態(tài)。一位中信證券人士認為，從公告的措辭來看，恐怕并不樂觀。

“法國公司的工會勢力非常強大，中國公司有能力應付嗎？”接近監(jiān)管層的人士表達了疑慮。

出海夢

中信證券與里昂證券的接洽約始于三年前，但知情人士稱，當時里昂證券開價高且愿意出讓的股份極少，中信證券也更屬意于美資投行貝爾斯登，雙方第一次聯(lián)姻未果。

一位中信證券高管曾對本刊記者解釋多年來中信證券的國際化愿景，稱中信集團國際業(yè)務一直很多，集團領(lǐng)導認為資本市場應該是全球業(yè)務，只要有機會就一定要出去。從戰(zhàn)略上說，中信證券一直想實現(xiàn)國內(nèi)各項業(yè)務均衡發(fā)展，國際上各個市場均衡發(fā)展。“只是以前國際投行太強勢，一直沒機會?！?/p>

“2006年中信證券再融資后，曾討論過購買花旗銀行10％的股份，希望能用花旗銀行全球的網(wǎng)點開展業(yè)務。為籌措資金，還曾計劃在香港上市，但最終未能運作?！鄙鲜鋈耸客嘎?。

2007年10月，中信證券正式宣布了與貝爾斯登的合作，相互持股、業(yè)務合作。當時全球金融危機已初露端倪，貝爾斯登的二級市場價格不斷下跌，中信證券也日趨謹慎，有意控制節(jié)奏。至合作中止，中信證券并未與貝爾斯登簽署任何正式協(xié)議，亦未支付任何價款，因此并未產(chǎn)生分毫損失。2008年3月19日，次貸危機形勢惡化，摩根大通以換股方式全面收購了貝爾斯登，中信證券遂公告中止了有關(guān)合作計劃。

此次險遇并未中斷中信證券的國際化進程。隨后，中信證券馬不停蹄，尋覓下一個合作伙伴。同期，工商銀行（601398.SH/01398.HK）等其他中國金融企業(yè)也曾向里昂證券表達合作意愿。

2月下旬，本刊率先報道了中信證券與里昂證券的合作意向。4月16日，中信證券停牌。

根據(jù)5月3日的公告，中信證券擬與東方匯理銀行建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，合作方范圍不僅包括東方匯理銀行，還包括其下屬的盛富證券、農(nóng)業(yè)信貸銀行證券（美國）公司和里昂證券等公司，合作方式包括業(yè)務合作、客戶資源共享、組建合資公司、成立戰(zhàn)略聯(lián)盟等。

多位業(yè)內(nèi)人士認為，雖然中信證券數(shù)年來在大陸發(fā)展迅猛，但中信證券國際在香港根基尚淺。合資對于中信證券來說，近在眼前的好處就是通過里昂證券的機構(gòu)客戶渠道，可以爭取更多H股承銷的大單。

“拿這次農(nóng)行的例子來說，如果有里昂證券的渠道，中信證券在H股承銷的話語權(quán)肯定大不一樣?！敝薪鸸疽晃蝗耸空f。

4月14日晚，農(nóng)業(yè)銀行“A+H”IPO承銷商選秀結(jié)果揭曉。中信證券和中金公司是在農(nóng)行項目中“趴”得最久的兩家投行，但惟有中金公司同時躋身“A＋H”的承銷商名單，中信證券僅作為A股承銷商、H股財務顧問入圍。

中信證券一位內(nèi)部人士認為，里昂證券在亞洲股票研究和經(jīng)紀業(yè)務上實力甚強，在美國市場上銷售亞太區(qū)股票也排位第一，而亞洲股票中市值最大的就是中國股票。里昂證券已擁有相當規(guī)模的銷售隊伍，又有分析師研究報告配合，與擅拿大單的中信證券恰為互補。

“我們跟東方匯理合資，意味著擁有他們在海外市場亞洲股的經(jīng)紀銷售能力，對我們香港的承銷業(yè)務有好處，現(xiàn)在好幾個單子等著要發(fā)，比我們過去那些小打小鬧要強很多?！鄙鲜鋈耸吭u論說，合資的另一個重要因素在于，中信證券期望借助海外平臺改善激勵機制，以吸引人才。

拼盤合資

根據(jù)公告，雙方的合作貫穿著共建和排他兩個特點。首先，中信證券將作為東方匯理銀行的惟一合作方，與后者共同構(gòu)建全球股票經(jīng)紀及衍生產(chǎn)品業(yè)務平臺；其次，為“構(gòu)建亞太區(qū)一流的投資銀行”，雙方計劃整合中信證券、東方匯理銀行亞太子公司及里昂證券的相關(guān)子公司及業(yè)務，開展國際機構(gòu)銷售、研究以及投行業(yè)務。

在中國地區(qū)，雙方將進一步探討戰(zhàn)略合作，并在其他業(yè)務領(lǐng)域，如固定收益和結(jié)構(gòu)性融資等，進行合作，合作事項將包括提供合作機會、互相介紹業(yè)務及客戶等。

據(jù)接近交易的人士透露，中信證券將與東方匯理銀行新設立的控股公司以50％對50％的持股比例成立合資公司，合資公司總部將設在香港。

在這次合作中，雙方并不會以現(xiàn)金出資。取而代之的，是中信證券將中信證券國際注入合資公司，東方匯理銀行將注入里昂證券。經(jīng)評估后，差價以其他方式補足。

中信證券國際是中信證券2007年在香港成立的全資子公司。截至2009年底，中信證券國際總資產(chǎn)51.67億元，凈資產(chǎn)37.28億元，營業(yè)收入6.17億元，凈利潤1.81億元。根據(jù)彭博資訊的統(tǒng)計，2009年中信證券國際在香港股票承銷市場份額僅為2.1％，排名第13位。

東方匯理銀行是法國農(nóng)業(yè)信貸銀行集團旗下從事公司金融與投行業(yè)務的子公司，資本金為60.56億歐元。盛富證券、農(nóng)業(yè)信貸銀行證券（美國）公司和里昂證券為東方匯理銀行按業(yè)務區(qū)域劃分的子公司，業(yè)務涵蓋歐洲大陸和美國的經(jīng)紀和研究業(yè)務，尤其是總部位于香港的里昂證券，東方匯理銀行擁有65％的股份，剩余35％由員工持有，也以經(jīng)紀與研究業(yè)務見長，投行方面則非強項。

“不以現(xiàn)金方式出資是擔心可能會引起非議?！鄙鲜鲋行艃?nèi)部人士說，“合資公司資本金不需要很大，香港的錢完全夠了，差值可能補一些，但是不大。中信證券不會用自身股權(quán)來補差?！?/p>

較之此前與美國第五大投行貝爾斯登的合作，此次中信證券顯得更加自信。有分析認為，中信證券選擇東方匯理銀行，其一可能是因為歐洲投行在次貸危機中受損較少；其二因為體量實力相距更小，有助于獲得話語權(quán)；其三因為業(yè)務更加單純，風險相對明晰。

“自己不具備那么高智商的情況下，還是找個簡單的好?！敝行抛C券人士說。

相對于復雜的衍生品市場等后續(xù)發(fā)展，中信證券數(shù)次謀劃出海的首要目標，是要把中國股票放到合作方的國際銷售網(wǎng)絡上。依靠自身積累的發(fā)展方式，被中信證券國際三年來的經(jīng)驗證明并不是最有效率的。2009年3月，中信證券國際與美國獨立投資銀行Evercore Partners Inc.成立了合資公司中信證券國際伙伴有限公司（CSIP），在貝爾斯登收購案中扮演重要角色的前貝爾斯登副董事長兼亞洲董事長唐偉擔任CSIP的CEO。中信證券副董事長、中信證券國際行政總裁殷可告訴本刊記者，與Evercore成立合資公司的意義，正是在于使用他們的關(guān)系網(wǎng)絡，在并購交易中彌補中信證券之短。

招商證券金融業(yè)分析師洪錦屏認為，東方匯理銀行與中信證券應算是“門當戶對”。此次合作自香港地區(qū)開始，但根據(jù)公告看，合作是較長時期的，內(nèi)容深入全面，如果能深入地開展下去，對中信證券不無裨益。

“他們得到了中國國內(nèi)的市場，我們得到了海外的銷售能力?！鄙鲜鲋行抛C券人士說。

風險與協(xié)調(diào)

據(jù)接近交易的人士介紹，中信證券此次與東方匯理銀行的合作，與貝爾斯登當年的合資路徑相近，包括50％對50％的合資比例等。

2007年10月，中信證券與貝爾斯登全面戰(zhàn)略合作預案的大致內(nèi)容為：中信證券與貝爾斯登計劃互相換股持有對方約10億美元的股票，并還在香港以各占50％的比例成立合資公司，合作開發(fā)新業(yè)務。

“前次換股并不意味著較此次合作更為深入。因為貝爾斯登在國內(nèi)沒有合資券商，情況相對簡單，所以貝爾斯登預備直接持股中信證券。這次因為里昂證券在國內(nèi)已有合資券商，所以安排上會有一些改變?！鄙鲜鋈耸空f。

里昂證券早在2003年就和湘財證券成立了合資券商，是中國加入WTO后獲準設立的首家中外合資證券公司。其后,湘財證券自身爆發(fā)危機，為保住合資牌照，中資的七成股權(quán)最終轉(zhuǎn)給了湖南省國有控股的財富證券。里昂證券在財富里昂證券中持股33％。不過，多年來財富里昂并無顯著發(fā)展。由于中信和里昂的合作中有排他性條款，而財富里昂何去何從也就成為了雙方牽手的一個關(guān)卡。

一位接近中信集團的知情人士對本刊記者稱，里昂證券有意讓中信證券協(xié)助，結(jié)束與財富證券合資的現(xiàn)狀，但并未得到各方的認可。監(jiān)管當局也需要評估這一事件可能的影響。

“不過，湖南省為什么一定需要一個合資券商呢？這不過是一個談判技巧問題?！币晃唤咏锇鹤C券的人士對本刊記者稱。

這場看似花團錦簇的聯(lián)姻亦隱含著風險。在合資公司中，股東雙方同床異夢，有所保留以至裹足不前，甚或內(nèi)訌的失敗先例并不少見。其最悲愴者，莫過長江巴黎百富勤。上述人士也承認，在合資公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，對等持股的狀態(tài)總是難以持久下去。

而里昂證券一向自命獨立。據(jù)其一位員工介紹，在法國農(nóng)業(yè)信貸集團收購里昂證券65％股份時，里昂證券的七位創(chuàng)始人便要求保持絕對控制權(quán)。

“每年除報告財務報表和預算外，法國農(nóng)業(yè)信貸集團對里昂證券幾乎沒有干涉。”該人士說。未來的合資公司中，雙方的協(xié)調(diào)成本會有多高？