近年來(lái)，世界各地巨災(zāi)頻繁爆發(fā)，各大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也紛紛對(duì)從事巨災(zāi)保險(xiǎn)的保險(xiǎn)公司提出越來(lái)越嚴(yán)格的資本金要求。在這種情況下，越來(lái)越多的保險(xiǎn)公司轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)尋求承保能力，資本市場(chǎng)和再保險(xiǎn)市場(chǎng)的融合日益升溫，保險(xiǎn)連接證券（Insurance-linked Securities）的規(guī)模日益擴(kuò)大。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)很多研究人員也指出，資本市場(chǎng)可以為我國(guó)的巨災(zāi)保險(xiǎn)提供支持，尤其是“5-12”汶川大地震之后，很多專(zhuān)家適時(shí)提出了關(guān)于發(fā)行地震巨災(zāi)保險(xiǎn)債券的建議。

保險(xiǎn)連接證券的概念和發(fā)展

保險(xiǎn)連接證券是一種將保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)向資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移的金融產(chǎn)品，是非傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移（Alternative risk transfer ART）方式的重要組成部分，是增加保險(xiǎn)承保能力的一種金融創(chuàng)新。很多保險(xiǎn)公司通過(guò)向資本市場(chǎng)發(fā)售保險(xiǎn)連接證券為其承保的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)提供補(bǔ)充保障。對(duì)于這些保險(xiǎn)公司而言，保險(xiǎn)連接證券的作用類(lèi)似傳統(tǒng)的高層再保險(xiǎn)分保，主要用來(lái)保障那些發(fā)生可能性低、但是一旦發(fā)生便會(huì)造成巨大危害的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)。

20世紀(jì)90年代，由于巨災(zāi)保險(xiǎn)損失日益增加，加之金融創(chuàng)新浪潮的推動(dòng)，保險(xiǎn)連接證券開(kāi)始在西方國(guó)家興起。1992年，在橫掃美國(guó)東南部的五級(jí)颶風(fēng)“安德魯”給保險(xiǎn)業(yè)造成重創(chuàng)之后，芝加哥貿(mào)易委員會(huì)（Chicago Board of Trade）首次發(fā)行巨災(zāi)保險(xiǎn)期貨，保險(xiǎn)連接證券正式進(jìn)入資本市場(chǎng)。2005年，又一次五級(jí)颶風(fēng)“卡特里娜”襲擊美國(guó)，整個(gè)保險(xiǎn)業(yè)估計(jì)損失近600億美元。此后，各大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開(kāi)始提高對(duì)承保巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的資本金要求，從而造成了再保險(xiǎn)的需求增加而供給則相對(duì)不足。于是，越來(lái)越多的保險(xiǎn)公司開(kāi)始發(fā)行巨災(zāi)債券之類(lèi)的保險(xiǎn)連接證券，向資本市場(chǎng)尋求支持。與此同時(shí)，由于保險(xiǎn)連接證券收益較高，與經(jīng)濟(jì)周期的相關(guān)性很低，是很好的投資組合品種，從而獲得了投資者的青睞。

近年來(lái)，資本市場(chǎng)和再保險(xiǎn)市場(chǎng)的界限越來(lái)越模糊。一些投資公司開(kāi)始設(shè)立自己的承保部門(mén)，而一些再保險(xiǎn)公司則開(kāi)始涉足投資銀行業(yè)務(wù)，自行開(kāi)發(fā)保險(xiǎn)連接證券。

隨著保險(xiǎn)連接證券市場(chǎng)的發(fā)展，國(guó)際上很多主要大型保險(xiǎn)公司均開(kāi)始發(fā)行巨災(zāi)債券。同時(shí)，保險(xiǎn)連接證券的投資主體也發(fā)生了較大的變化。過(guò)去保險(xiǎn)連接證券市場(chǎng)一半以上的投資者為保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，現(xiàn)在再保險(xiǎn)公司在保險(xiǎn)連接證券市場(chǎng)的投資低于整個(gè)市場(chǎng)的10%，資本市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)成為該市場(chǎng)的主要投資者。

此外，隨著世界上巨災(zāi)的發(fā)生越來(lái)越頻繁、越來(lái)越廣泛，造成的損失越來(lái)越大，保險(xiǎn)公司對(duì)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的需求越來(lái)越多樣，保險(xiǎn)連接證券產(chǎn)品的設(shè)計(jì)也日益發(fā)展。最初，巨災(zāi)債券的保障范圍僅限于單一災(zāi)害和單一地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在則可以保障多個(gè)地區(qū)的多種災(zāi)害。以前，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于巨災(zāi)債券的評(píng)級(jí)較低，認(rèn)為此類(lèi)產(chǎn)品屬于“低于投資級(jí)別”，一般只有那些偏好高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的投資機(jī)構(gòu)才會(huì)光顧。但是，市場(chǎng)上最近發(fā)行了一些起賠點(diǎn)較高的巨災(zāi)債券，這些債券獲得了投資級(jí)別的評(píng)級(jí)。這些債券一方面更容易在市場(chǎng)上尋找到支持，另一方面也為固定收益投資機(jī)構(gòu)提供了新的投資品種。

保險(xiǎn)連接證券的種類(lèi)

當(dāng)前，國(guó)際市場(chǎng)上最常見(jiàn)的保險(xiǎn)連接證券品種包括：巨災(zāi)債券（Catastrophe bonds）、行業(yè)損失擔(dān)保（Industry loss warranties, ILWs）、巨災(zāi)期貨（Catastrophe futures）以及基于這些品種的衍生產(chǎn)品。

1. 巨災(zāi)債券

巨災(zāi)債券是一種根據(jù)約定巨災(zāi)損失的發(fā)生情況決定利息支付和本金償還的債券。其交易過(guò)程如下：首先由保險(xiǎn)公司或再保險(xiǎn)公司設(shè)立一家特殊目的機(jī)構(gòu)（Special purpose vehicle, SPV）；然后由該特殊目的機(jī)構(gòu)向投資者發(fā)行巨災(zāi)債券，并與分保公司簽訂再保險(xiǎn)合同為其提供保障。如果在約定的期限內(nèi)沒(méi)有發(fā)生約定的巨災(zāi)，保險(xiǎn)人將會(huì)按照約定支付債券投資人利息并返還本金；如果發(fā)生了約定的巨災(zāi)，達(dá)到了觸發(fā)條件（Trigger conditions），投資者將會(huì)損失利息，甚至本金。

巨災(zāi)債券是目前市場(chǎng)上最重要的一類(lèi)保險(xiǎn)連接證券。根據(jù)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)人佳達(dá)(Guy Carpenter) 的統(tǒng)計(jì)，2007年，巨災(zāi)債券的發(fā)行規(guī)模創(chuàng)下138億美元的紀(jì)錄，2008年受全球金融危機(jī)影響，巨災(zāi)債券的發(fā)行規(guī)模稍有減少，但仍然達(dá)到了118億美元。

2. 行業(yè)損失擔(dān)保

行業(yè)損失擔(dān)保是針對(duì)某一種特定事故造成整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)損失進(jìn)行的擔(dān)保。行業(yè)損失擔(dān)保的擔(dān)保方或賣(mài)方通常是大型再保險(xiǎn)公司或?qū)_基金等機(jī)構(gòu)投資者，被擔(dān)保方或買(mǎi)方則是保險(xiǎn)公司或再保險(xiǎn)公司。行業(yè)損失擔(dān)保的形式可以采取再保險(xiǎn)的形式，也可以是衍生品的形式。一旦某個(gè)事故造成的保險(xiǎn)業(yè)損失達(dá)到設(shè)定的起賠點(diǎn)，擔(dān)保方則必須按照合同的約定對(duì)被擔(dān)保方的損失進(jìn)行賠償。

2005年“卡特里娜”颶風(fēng)之后，行業(yè)損失擔(dān)保的規(guī)模大幅增加。據(jù)瑞士再保險(xiǎn)公司估計(jì)，目前市場(chǎng)上行業(yè)損失擔(dān)保的總保額約為50億美元至80億美元，總保費(fèi)約5億美元。

3. 巨災(zāi)期貨

巨災(zāi)期貨是以未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)為標(biāo)的的期貨。由于巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的無(wú)形性，因此找到一種衡量風(fēng)險(xiǎn)大小的方法十分重要。1992年，芝加哥交易所推出了最早的巨災(zāi)保險(xiǎn)期貨，采用美國(guó)保險(xiǎn)服務(wù)辦公室(ISO)提供的資料來(lái)計(jì)算巨災(zāi)期貨交易指數(shù)。當(dāng)預(yù)期巨災(zāi)損失率上升時(shí)，巨災(zāi)期貨的價(jià)格隨之上升；反之下降。目前市場(chǎng)上的巨災(zāi)期貨主要在紐約商品交易所（NYMEX）、芝加哥商品交易所（CME）和芝加哥氣候交易所（CCFE）交易。其中紐約商品交易所和芝加哥氣候交易所交易的巨災(zāi)期貨以行業(yè)損失為標(biāo)的，操作機(jī)制與行業(yè)損失擔(dān)保相似。芝加哥商品交易所交易的巨災(zāi)期貨標(biāo)的為再保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司CARVILL開(kāi)發(fā)的颶風(fēng)指數(shù)。

4. 衍生產(chǎn)品

此種保險(xiǎn)連接證券是基于某種指定巨災(zāi)保險(xiǎn)連接證券產(chǎn)品的表現(xiàn)進(jìn)行交易的衍生產(chǎn)品。該衍生產(chǎn)品的計(jì)算基礎(chǔ)可以是某個(gè)巨災(zāi)債券、某種特定事故造成整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的損失（行業(yè)損失擔(dān)保）或者是某個(gè)特定區(qū)域的風(fēng)災(zāi)指數(shù)、地震指數(shù)等。這種衍生產(chǎn)品的發(fā)行成本較低，比較適合那些需要向資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)，但是巨災(zāi)累積并不太大，不適合發(fā)行巨災(zāi)債券的保險(xiǎn)主體。

綜上所述，資本市場(chǎng)為保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移提供了全新的渠道，是傳統(tǒng)再保險(xiǎn)安排的有益補(bǔ)充，同時(shí)與傳統(tǒng)的再保險(xiǎn)又有著本質(zhì)的區(qū)別。作為風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移產(chǎn)品，保險(xiǎn)連接證券和再保險(xiǎn)合同各有特點(diǎn)、各有利弊。保險(xiǎn)公司應(yīng)該根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)累積的特點(diǎn)、業(yè)務(wù)規(guī)模的大小和各個(gè)市場(chǎng)的情況選擇適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移渠道。同時(shí)，面對(duì)保險(xiǎn)公司更加多樣化的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移需求和來(lái)自資本市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，再保險(xiǎn)公司也不妨考慮加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)連接證券產(chǎn)品的研發(fā)，為客戶(hù)提供更加全面的風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)。（作者單位：中國(guó)再保險(xiǎn)集團(tuán)國(guó)際業(yè)務(wù)部）