北京時間11月11日，USX中國指數(shù)維持在6529點。即便多家近期IPO的高市盈率公司未納入其中，這個集成美國市場中國概念股的指數(shù)，今年也已攀升超過1000點。

蓬勃的虛擬數(shù)值背后，一段做空資本主導(dǎo)的“獵殺季”剛剛過去，數(shù)十家中國公司因財務(wù)問題被公開質(zhì)疑，引起股價震蕩。

整個市場正在洗牌。年終將至，大部分公司為融入美國市場的監(jiān)管環(huán)境，改變低市盈率的現(xiàn)狀而忙碌，也有的公司選擇徹底離開。

私有化成風(fēng)潮？

多位分析人士認(rèn)為，泰富電氣（HRBN）提議私有化后，做空風(fēng)潮也許會開始減弱。在納斯達(dá)克3年市盈率長期低于10倍的情形下，這家來自中國哈爾濱的直線電機生產(chǎn)企業(yè)在10月中旬發(fā)布了私有化動議，現(xiàn)已選定摩根士丹利擔(dān)任財務(wù)顧問。

一些投行分析師則擔(dān)心，會有更多優(yōu)質(zhì)中國公司效仿私有化。

像許多在美上市的中小企業(yè)一樣，創(chuàng)始人楊天夫親任泰富電氣的CEO。盡管上市已將他在公司的股權(quán)攤薄到31%，但中國老板認(rèn)為他應(yīng)該擁有自己打拼出的江山。他將聯(lián)合私募基金霸菱亞洲一道回購其余股份。以認(rèn)購價24美元計算，預(yù)計收購金將達(dá)7.46億美元。

此消息發(fā)布后，做空資本遭受較大損失。

“空方每股虧損6元左右，總值在2400萬美元以上?！币晃辉诩幽么蟛俦P的基金經(jīng)理說。不過幾天之后，一位名為羅迪·博伊德的撰稿人質(zhì)疑泰富電氣運營經(jīng)費與利潤增長不成比例，泰富電氣股價應(yīng)聲下挫13.6%。博伊德曾是《財富》雜志的一名記者，他否認(rèn)針對泰富電氣的文章直接受做空基金驅(qū)使。

一位承銷泰富電氣的投行人士說，楊厭惡做空者，甚至曾公開表達(dá)對市值不滿。這位無黨派老板靠自營企業(yè)和中國式慈善當(dāng)上全國人大代表，“私有化也許能進(jìn)一步證明企業(yè)的價值”。翰德證券的分析師也公開評論，泰富電氣雖然是通過反向并購上市，但卻是一家較少受到質(zhì)疑的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，“如果更多這樣的企業(yè)褪色，將影響整個市場的吸引力?！?/p>

幾周之間，“私有化趨勢”似已廣為流傳。

11月4日，另一家市值超過3億的大連傅氏（FSIN）也宣布私有化動議。這家金屬線纜生產(chǎn)商2006年初掛牌納斯達(dá)克，曾通過高盛、美林等知名機構(gòu)增發(fā)，但現(xiàn)市盈率也僅在8倍左右。

此前，能源企業(yè)中能集團(tuán)（SNEN）已成功私有化退市。一直試圖私有化退市的中藥制造企業(yè)同濟堂（TCM）也在11月1日宣布達(dá)成最終合并協(xié)議，在明年一季度內(nèi)完成私有化。

“現(xiàn)在不方便發(fā)言。”一位傅氏上市公司高管回應(yīng)本報記者。傅氏新公布的三季報中，每股收益匹配預(yù)期。這位高管分析，盡管剛剛過去一輪針對中國企業(yè)的賣空“獵殺季”，但企業(yè)不會因為市場短期震蕩貿(mào)然決定私有化。

但上述受訪人士均透露，的確聽說過其他幾家有意私有化的中國上市公司。下半年以來，做空者開始集中針對中國概念股。像泰富電氣、大連傅氏這類流動性較佳的股票，很容易因為其財務(wù)數(shù)據(jù)中的瑕疵導(dǎo)致股價“過山車”。

在私有化成功之后，異地包裝上市也考驗企業(yè)家的耐心。重回中國大陸是一種選擇，創(chuàng)業(yè)板市場盡管審批繁復(fù)，但市盈率幾十倍的企業(yè)仍比比皆是。另一種觀點則是，民主黨輸?shù)裘绹衅谶x舉，對于此后數(shù)年股市是一利好消息。

私有化確實成本頗高。一方面回購的價格要符合機構(gòu)對股價上漲的預(yù)期，過程中還會不斷有律所介入調(diào)查。另一方面，引入私募基金和財務(wù)、法律顧問等都需要較高的費用?！斑@不會是多數(shù)企業(yè)的選擇。”羅氏證券中國研究總監(jiān)馬駿說。

中介機構(gòu)施壓

對于更多的中國企業(yè)，做空方的壓力并沒有消失。市場一直關(guān)注多空雙方的決斗，但其中決定性的力量可能是一批中介機構(gòu)。

即便企業(yè)股價表現(xiàn)較好，像中國高速頻道（CCME）和雙金生物（CHBT），也仍然頻頻受到質(zhì)疑。

信息不對等難以消弭。一位私募基金總監(jiān)說得更加直接，“一段好的‘故事’比什么都重要”。 大盤已顯出這種趨勢，新近IPO的中國公司吸引了巨大的現(xiàn)金流。

中國重慶一家區(qū)域性的快餐店在10月中旬上市，就是這家名字毫不起眼的鄉(xiāng)村基（CCSC），即便在連續(xù)6天下跌后，市盈率也維持在70倍以上。近期IPO的中國企業(yè)大多保持25倍以上的動態(tài)市盈率。無論在納斯達(dá)克還是紐交所，IPO意味著生而有之的公信。

反向收購（RTO）上市的公司因此備受壓力。多位業(yè)內(nèi)人士稱，明年年報將會有一批RTO轉(zhuǎn)入三大市場的中小公司更換會計師事務(wù)所?，F(xiàn)在其中有十余家已在與“四大”和其他知名會計師事務(wù)所接洽。

許多投資人在最近的公司季度會議上明確要求更換審計機構(gòu)。一些在打假新聞中受到質(zhì)疑的投行也開始向中國客戶施壓?！斑@是中介機構(gòu)應(yīng)施予的壓力?！瘪R駿說。他所在的投行一度專營中小企業(yè)的承銷業(yè)務(wù)，在案例數(shù)量上足以排入行業(yè)前列，隨著許多企業(yè)轉(zhuǎn)入主板市場，這家中型投行開始更注重聲譽風(fēng)險。

輿論環(huán)境也起著間接作用。在許多投資論壇、企業(yè)路演中，關(guān)注審計方、律所、投行等中介機構(gòu)的聲音越來越多。

此前遭遇公開質(zhì)疑的公司中，許多是因?qū)徲嫀煛⒙伤狈潘鶎?dǎo)致。一種風(fēng)行的邏輯是，如果一家企業(yè)的審計機構(gòu)曾被美國公眾公司會計監(jiān)督委員會（PCAOB）具名批評，盡管這一歷史與企業(yè)并無直接關(guān)聯(lián)，仍會在市場上引發(fā)波動。

投資者認(rèn)為知名事務(wù)所更能保持中立?！岸嘣怠钡脑庥鍪且粋€典型案例。9月13日，多元印刷（DYP）突然宣布管理層重大變動，同時改聘CEO、CFO和審計事務(wù)所。后經(jīng)消息證實是由于該公司審計事務(wù)所德勤質(zhì)疑公司財務(wù)數(shù)據(jù)導(dǎo)致。當(dāng)日公司股價下跌近50%，三個交易日市值揮發(fā)近70%。相關(guān)聯(lián)的另一只股票多元環(huán)球水務(wù)（DGW）股價也暴跌40%多。

德勤提交多元印刷審計委員會的報告稱，多元印刷公司未配合德勤提供公司所有的銀行原始對賬單，以驗證德勤在經(jīng)銷商、供應(yīng)商方面的信息不一致。德勤對公司管理團(tuán)隊處理類似事件的能力表示擔(dān)心，因為這關(guān)系未來正常審計程序的進(jìn)行。

據(jù)本報記者多方了解，一些推遲提交年報的行為往往與審計機構(gòu)質(zhì)疑相關(guān)數(shù)據(jù)有關(guān)。如10月14日，同心國際（TXIC）因未能及時提交2009年年報，被勒令退市。9月30日，福麒國際（FUQI）也因未能及時提交財報而接到退市通知。

不過，同樣由德勤審計的中國高速頻道（CCME）近日也因工商資料與SEC文件不符、銷售合同真實性等問題受到做空方質(zhì)疑。

在供貨商信批中涉嫌隱瞞關(guān)聯(lián)交易的東方紙業(yè)（ONP），也已聘請德勤承擔(dān)獨立調(diào)查審計。此前，其審計業(yè)務(wù)的承擔(dān)機構(gòu)是全球知名BDO位于香港的成員事務(wù)所。一位曾在大陸執(zhí)業(yè)的“四大”會計師認(rèn)為，國外審計往往以可看見的“單據(jù)”為準(zhǔn)，而國內(nèi)企業(yè)在這方面已經(jīng)積累了足夠的應(yīng)對經(jīng)驗。

“能讓我們更信任的方式是他們聘請中國大陸的知名事務(wù)所?！币晃蛔苑Q盡量遠(yuǎn)離反向并購上市股票的小型基金經(jīng)理說。他過去10個月所持多只中國企業(yè)股票尚未擺脫公開質(zhì)疑，現(xiàn)在他和圈內(nèi)朋友更習(xí)慣于偶爾聽消息做空。因為持股成本低廉，這些基金曾是這些中國概念股的主要追捧者。

原始身份問題

反向收購上市的中國公司也曾實現(xiàn)高溢價。IMEIGU網(wǎng)站分析稱，在被卷入三聚氰胺丑聞之前，圣元國際（SYUT）曾達(dá)到25億美元的市值，市盈率約50倍。其他反向收購上市的中國公司，如飛鶴國際（ADY）、中汽系統(tǒng)（CAAS）、太宇機電（HEAT）都曾保持20到30倍的市盈率。

但現(xiàn)在的問題是，“財務(wù)造假”似乎約等于“反向并購”加“中小企業(yè)”，許多做空基金將這些股票列為重點關(guān)注對象。他們密切關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)上的“獨立”研究者；不遠(yuǎn)千里派人奔赴這些企業(yè)注冊地的工商管理局；且在同陣營間有著通暢的信息往來。

一位在華財務(wù)顧問公司負(fù)責(zé)人忿忿不平，他有許多待包裝上市的企業(yè)客戶開始猶豫不決?！坝绕湓?月中美媒體指責(zé)販殼商后?！?/p>

每天奔波在各地尋找可上市項目的業(yè)內(nèi)人士也幾乎眾口一詞，他們會強調(diào)整個市場對中國企業(yè)的低估，并且警告做空方的“水”很深。

在這個自由又脆弱的市場上，任意一個質(zhì)疑就會引起股價震蕩。針對這類公司的“身份”，許多基金開始列出一系列的評判訣竅，乃至高危機構(gòu)的名單。

在中國，“身份”有著實際的經(jīng)營背景。

許多企業(yè)在資金鏈緊張時，已經(jīng)會聯(lián)想到海外上市。相關(guān)的廣告在互聯(lián)網(wǎng)中層出不窮。它們往往向企業(yè)主描繪出一個季度左右的操作周期，以及此后迅速轉(zhuǎn)板的承諾。

但在臺面下，并購速度和利潤增長也許會成為剛性的任務(wù)。同時，企業(yè)還要付出大比例的股權(quán)，甚至管理職位。

這是一個粗糙的膨脹過程。中國老板未必能完全想見上市后的圖景?！霸S多企業(yè)需要時間褪去家族化色彩，以及重建高管團(tuán)隊。”馬駿說。