在市場交易機制不斷完善的背景下，在有了股指期貨、融資融券做空機制的條件下，市場迫切需要已經(jīng)施行了15年的T+1交易制度有所改變。盡管對于何時實施日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易（T+0）業(yè)界專家存在爭議，投資者也有不同看法，但從國內(nèi)學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的許多實證研究來看，推行日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易有助于活躍市場，改善券商經(jīng)營業(yè)績，也有助于提高市場定價效率，并可為投資者提供更加靈活、便利的投資手段。因此，市場希望T+1有所改變的心情完全可以理解。本報今日刊出正反兩面的觀點，希望能引起更多市場參與人士的共鳴，并借助《證券日報》這個平臺展開討論。

T+0回歸障礙清除 分步走最現(xiàn)實

15年前，為了抑制過度投機，T+0被T+1替代，并在相關(guān)法規(guī)中明令禁止。15年后，市場各方面都已有了很大變化，各方面障礙都已不復(fù)存在，股指期貨、融資融券也已運行一段時間。于是，要求市場恢復(fù)T+0交易制度的聲音日漸高漲，并且分步走被認為是最現(xiàn)實可行的方案。

恢復(fù)T+0不存在法律障礙。修訂后的《證券法》中關(guān)于日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易的規(guī)定已經(jīng)在2005年廢除，2006年5月，滬深交易所分別發(fā)布新的交易規(guī)則第三章規(guī)定，“投資者買入的證券，在交收前不得賣出，但實行回轉(zhuǎn)交易的除外”，而交易規(guī)則中明確“證券的回轉(zhuǎn)交易是指投資者買入的證券，經(jīng)確認成交后，在交收前全部或部分賣出”。

恢復(fù)T+0的技術(shù)儲備已經(jīng)完成。近年來，我國資本市場快速發(fā)展，股票交易量成倍增加，上證所從2002年的日均71.56億元，增加到2009年的日均1388億元。上證所新一代交易系統(tǒng)于2009年12月4日正式投入運行，在迅速提升交易系統(tǒng)的處理能力和安全性的同時，也為未來市場發(fā)展提供交易所端的堅實保障。

此外，在1995年以前股市規(guī)模還很小，互聯(lián)網(wǎng)和電腦都不普及，投資者大多擠在營業(yè)部的交易大廳里進行交易?，F(xiàn)在時過境遷，券商營業(yè)部交易大廳投資者已寥寥，大都轉(zhuǎn)為網(wǎng)上交易。

所以，無論是從交易所還是投資者，對于恢復(fù)T+0的技術(shù)儲備都已經(jīng)完成。

廣大中小投資者具備了一定的風險承受能力。經(jīng)過監(jiān)管層多年來的投資者教育和涌現(xiàn)的現(xiàn)實案例，現(xiàn)今投資者尤其是廣大中小投資者的風險意識有所增強。廣大中小投資者對適當性管理的認識不斷加深，更加關(guān)注宏觀經(jīng)濟基本面和市場改革發(fā)展措施，進一步認同“買者自負，風險自擔”的市場理念。

股指期貨時代，市場平穩(wěn)健康發(fā)展需要適時恢復(fù)T+0。在有了股指期貨和融資融券這個做空通道之后，要求A股T+0是合理的。如果A股交易制度同樣采取T+0的方式，能夠使期貨市場和現(xiàn)貨市場更加配套，市場的套利機制才能更加完善，風險才能實現(xiàn)對沖。

股指期貨交易實行T+0，股票交易實行T+1，二者之間的巨大差距，使市場出現(xiàn)失衡狀態(tài)。

如何改變這種失衡的格局呢？唯有進行改革，現(xiàn)在最迫切的就是對現(xiàn)行交易制度進行改革，如分步驟地從現(xiàn)行的T+1恢復(fù)到T+0。

在2007年，滬深交易所都發(fā)表了研究報告，對恢復(fù)T+0提出建議。深交所研究報告的建議是借鑒海外市場的通行做法，只允許投資者通過融資融券保證金賬戶進行回轉(zhuǎn)交易、回轉(zhuǎn)交易的對象也僅限于可以進行融資融券的股票、限制當日總成交金額相當于保證金凈值的倍數(shù)、增加投資者過度回轉(zhuǎn)交易的成本。

上證所的研究報告則建議，對于股票、封閉式基金、ETF等的日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易宜采取分步走的戰(zhàn)略，對于流動性好、穩(wěn)定性高的品種，如ETF和指數(shù)成分股，先實行日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易，待機構(gòu)投資者比例達到一定程度，投資理念成熟至一定程度，在對流動性差，波動性大的品種實施日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易，最終實現(xiàn)全部證券品種的日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易。

為了抑制新股上市之初遭爆炒，有人建議在新股上市首日，或者在上市一周內(nèi)實行T+0交易，這樣有助于提高市場定價效率，平抑一二級市場定價，消滅惡炒新股的現(xiàn)象。

另外，也有人提出可在滬深主板市場恢復(fù)T+0交易。因為滬深主板與股指期貨關(guān)系最密切，它們之間交易制度統(tǒng)一有助于發(fā)揮股指期貨套期保值和平抑市場波幅的作用。

其實，現(xiàn)行交易制度的缺陷正是當前資本市場面臨問題的具體體現(xiàn)，即市場制度體系的匹配性存在缺陷。隨著證券期貨新品種的陸續(xù)推出，市場的運行機制和模式將發(fā)生重大變化，要適應(yīng)這種變化，就要加快各方面制度的銜接和改革。改革現(xiàn)行市場交易制度就是目前比較迫切的一個問題。

賀強:恢復(fù)T+0十分必要

中央財經(jīng)大學(xué)證券期貨研究所所長賀強表示，現(xiàn)在T+0可以恢復(fù)，但是需要改變一個觀念，就是股市的暴漲暴跌不是因為T+1引發(fā)的。他指出，隨著經(jīng)濟的發(fā)展，中國股市也在慢慢地成熟，從目前來看，恢復(fù)股票的T+0交易十分必要。

“推出T+0可以規(guī)避風險，活躍市場，增加交易量，有助于增加券商的交易傭金?！辟R強說，同時，這還將會對股市的暴漲暴跌起到一個抹平的作用。

他同時向記者舉例，進一步闡述了實行T+0的必要性：現(xiàn)在現(xiàn)貨市場實行的是T+1的交易機制，投資者上午買了股票，如果下午發(fā)現(xiàn)走勢不好，就無法賣出。如果實行T+0的交易制度，投資者在上午買了股票，一旦發(fā)現(xiàn)走勢不好了就可以及時賣出。

至于現(xiàn)在恢復(fù)T+0的交易制度時機是否成熟，賀強表示，現(xiàn)貨市場與期貨市場的要求不一樣，T+0的交易制度隨時可以推出。他提出，恢復(fù)T+0，需要中登公司、交易所在技術(shù)上有所調(diào)整，但這并不是問題的關(guān)鍵，關(guān)鍵還是要在政策上有所調(diào)整。

李大霄：恢復(fù)可實現(xiàn)風險匹配

“如果考慮到風險匹配，刺激活躍市場的話，是不反對推出T+0的?！庇⒋笞C券研究所所長李大霄表示，T+0有助于市場的活躍度提高，讓風險能夠更加匹配，交易能夠更加快速，換手率提高，但并不認為恢復(fù)T+0的交易制度就有助于緩解股指期貨助漲助跌。

“當時市場從T+0轉(zhuǎn)為T+1就是認為市場太過投機，從控制投機的程度來更改的，但2005年市場低迷的時候，并沒有恢復(fù)?！崩畲笙鲋赋觯芍钙谪浧交舜笾芷诘牟▌?，但會加劇短期的波動，這是股指期貨本身的特性，是不能緩解的。現(xiàn)貨是主體，股指期貨是子體，前期股市的大跌，罪并不能全怪在股指期貨的身上，股指期貨只是向市場引入了一個雙向的交易模式，整個的市場估值水平也會因此而漸趨合理。對于目前的市場，他認為，能夠起到刺激作用的是減免紅利稅和印花稅。

趙錫軍：市場穩(wěn)定可推出

中國人民大學(xué)金融與證券研究所副所長趙錫軍認為，如果是在市場比較穩(wěn)定的情況下，推出T+0的交易制度沒有問題。

他指出，從技術(shù)角度看，無論是現(xiàn)在的交易系統(tǒng)還是結(jié)算系統(tǒng)，應(yīng)該已經(jīng)具備了相應(yīng)的條件，把各個類型的交易系統(tǒng)進行統(tǒng)一提高?！捌谪浗灰滓埠茫F(xiàn)貨交易也好，技術(shù)方面不會有太大的問題。

趙錫軍同時表示，推出T+0的交易制度關(guān)鍵還是要看市場的運行情況。如果市場波動較大，兩次交易的間隔時間較短，一方面可以提高效率，但另一方面也會助長市場的波動，特別是在投資者非理性交易占上風的時候。

“制度是否要調(diào)整，前提是市場的參與者是否能理性參與?！壁w錫軍說，如果換來的是市場更大的波動，那么這種效率的提高是不可取的；反之，則是可行的。

至于T+0是否有助于緩解股指期貨助漲助跌的現(xiàn)狀，趙錫軍認為“不完全這樣”。他說，股指期貨的結(jié)算盡管與現(xiàn)場市場有聯(lián)系，但是是獨立結(jié)算的。T+1與T+0有結(jié)算方面的聯(lián)系，而不會有資金方面的聯(lián)系，也就不會出現(xiàn)資金從期貨市場到現(xiàn)貨市場或者是現(xiàn)貨市場到期貨市場的情況出現(xiàn)，它們之間只是價格方面存在聯(lián)系。

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T+0制度九十年代實行過，散戶并沒有怎么輸錢，關(guān)鍵是同樣的市場要實行同樣的制度，不能期指一個樣現(xiàn)貨一個樣。輸不輸錢看點位、個股等等，不是T+0散戶就一定輸錢?，F(xiàn)在機構(gòu)還不是一樣輸?shù)靡凰?？他們手里有幾十億幾百億資金，為什么還輸錢？我買的基金已三年，還虧一半哩，怎么說？

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強烈呼吁T+0.但要綜合配套：一是降低或取消交易費稅；二是股市和期市要同時并同時段，以免操縱；三是擴大漲停板幅度，縮小跌停幅度，使?jié)q與跌停幅度之比例達1.38倍；四是加大投資分紅比例，而不是一點利息，并立法規(guī)定必須按年度分紅，否則強制分紅。

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賠賺都是散戶自己的，所以別總拿賠賺說事。要求T+0的目的就是求個公平而已，這是當裁判必須遵循的原則?，F(xiàn)在股指期貨對A股影響這么大，而交易的機會卻不能保證對等，這是違背公平原則的，與維護中小投資者利益的原則當然有抵觸，所以必須要改，還得盡快改。

劉紀鵬:不贊成恢復(fù)T+0

中國政法大學(xué)教授劉紀鵬表示，不太贊成現(xiàn)貨市場恢復(fù)T+0交易制度。他認為，資本市場應(yīng)該倡導(dǎo)價值投資長期投資，從現(xiàn)在市場的結(jié)構(gòu)看來，中小散戶比較多，因此資本市場原則上不鼓勵“快進快出”，以追求短視的差價和過度的投機行為。

劉紀鵬認為，T+0是一個雙刃劍，有可能更加劇了暴漲暴跌，也有可能會緩解，要看做現(xiàn)貨和期貨的人本身買賣的取向，不能簡單的說恢復(fù)T+0就能夠緩解股指期貨助漲助跌的現(xiàn)狀。目前來說，現(xiàn)貨市場去配合期貨市場采用T+0交易制度是不合適的。

他認為，在中國資本市場制度仍然不夠完善的背景下，如果恢復(fù)T+0，成交量勢必還會翻番，這種結(jié)果可能會加劇市場的波動，因此，資本市場如果能夠采用T+1的制度要更好一些。從國際慣例上看，股指期貨大部分都是當日結(jié)算，風險是比較集中的，但從目前的資本市場情況來看，不應(yīng)該在當前股市波動比較大的情況下，去追求股指期貨的T+0制度，而應(yīng)該引導(dǎo)投資人做價值投資。同時各種交易規(guī)則和制度也應(yīng)該更有利于價值投資的制度。

就目前的股指期貨市場情況來看，劉紀鵬認為，股指期貨的門檻還是定低了，應(yīng)適當?shù)膶㈤T檻再進一步的提高，讓參與者人數(shù)盡量少一些，可以把股指期貨的杠桿比率進一步縮小，要逐步的從小到大，穩(wěn)步發(fā)展。

曹鳳岐：投機炒作會更厲害

北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐認為，“目前沒有多大必要恢復(fù)T+0，現(xiàn)貨市場若再搞成T+0，投機炒作的氛圍就更厲害了。”

曹鳳岐認為，在目前T+1的情況下，中國現(xiàn)貨市場的投機炒作就已經(jīng)非常厲害了，股指期貨推出來后，很多投資者也要求T+0，但若真推出T+0，它會使投機炒作更厲害。因此在中國目前的市場環(huán)境下，現(xiàn)貨市場是不是要改成T+0還需要慎重考慮和研究。

他認為，實際上從現(xiàn)在股指期貨的成交量和參與情況來看，股指期貨并不能說是影響大盤的最重要的因素，而是大盤影響了股指期貨。前期大盤的下跌是由于政策、國內(nèi)外環(huán)境等諸多方面影響的，大盤下來了，所以說在股指期貨上做空的力量多了。期貨市場是必須T+0的，因為買空賣空需要隨時操作，為了穩(wěn)妥起見，沒必要在現(xiàn)貨市場上T+0。

皮海洲：負面影響不可小視

著名財經(jīng)評論員皮海洲表示，中國股市不是一個成熟的市場，T+0交易給中國股市帶來的負面影響不可小視，在這個問題上監(jiān)管部門務(wù)必慎重從事。

他說，T+0交易會助長投機炒作。這對于中國股市來說，無疑是致命的。一直以來，中國股市就是一個投機市。最明顯的事實就是，投資者進行股票投資的換手率偏高。即便是高舉價值投資大旗的投資基金，同樣如此?？梢哉f，在中國股市里缺什么也不缺投機炒作，用T+0交易來刺激交易更加頻繁，只會使中國股市在投機炒作的泥潭里越陷越深。

皮海洲說，實現(xiàn)T+0交易的國外市場是“成熟”的市場，而A股并不是成熟市場，所以我們不能因為國外成熟市場實行T+0交易，就要求A股市場也實行T+0交易，這是沒有可比性的。而且，股指期貨交易實行T+0交易并不意味著A股就要實行T+0交易。畢竟股指期貨與A股市場是兩個不同的市場，二者存在很大不同，交易制度沒必要完全對接。

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又開始打著散戶的旗號招搖撞騙了，散戶朋友們千萬不能上當，請好好想一想，資金上、技術(shù)上、信息上、交易費用上，你怎么可能與大客戶相提并論？到哪里去找公平？請不要太天真了，還是現(xiàn)實點好，記住毛主席的話：打的贏就打，打不贏就跑。假如真的有一天推出T+0交易的話，它的上市之日，就是散戶退出這個市場之時。

網(wǎng)友心靜如水

每次股指下跌都得改一項制度。這次跌了，T+0這個陳芝麻爛谷子的制度又向散戶兜售了！要是好的話當年為何要停下來？現(xiàn)在搬出來T+0是不是機構(gòu)券商錢捉襟見肘了，開始打算當日用少量資金來達到控制股價的目的了？把散戶寫成了不要命就要T+0了，寫的真絕，始作俑者幕后真陰險！從起T+0就是開動了塵封的絞肉機！

網(wǎng)友holoyo

鼓吹t+0的券商很天真啊，國家開股市重點是為國家經(jīng)濟服務(wù)，說白點就是為企業(yè)融資。什么垃圾***發(fā)148都能超額90倍認購，怎么可能去給你開t+0啊。

機構(gòu)激辯T+0 風險控制是關(guān)鍵

隨著股指期貨推出，實行T+0交易，引起了業(yè)界關(guān)于A股現(xiàn)貨市場是否也有必要將T+1恢復(fù)成T+0的大討論，對此，記者采訪的多數(shù)機構(gòu)都表示，T+0是活躍市場的手段，市場是有需要的，但是，T+0也會進一步加劇投機性，引起股市的震蕩，因此，如果平抑T+0推出后的風險因素是監(jiān)管層首先要考慮的事情。

“T+0制度可以推出，目前推出沒有障礙，但需要投資者自己控制風險?！蹦郴鸸竟善蓖顿Y部負責人向本報記者表示。

同時，申銀萬國一位高層負責人也向本報記者表示，“T+0作為活躍市場的手段，市場是有需要的，而且，目前市場的投資理念，市場成熟程度都比以前更適合推出T+0，但具體什么時間推出，不好說，要看監(jiān)管層是否能達成共識?！?/p>

事實上，我國在1992年就實行過股票T+0交易，目地是為了活躍市場交易，結(jié)果當天上證綜合指數(shù)收盤于1266點，一天之內(nèi)上漲105%，成交量達到創(chuàng)紀錄的36000萬元。后來由于投機猖獗、市場多動蕩和T+0交收存在重大漏洞，所以，自1995年1月1日起，為了保證股票市場的穩(wěn)定，防止過度投機，股市改為實行“T+1”交易制度。

但市場對T+0交易制度的呼聲一直沒有停止過，特別是隨著股指期貨和融資融券兩項新業(yè)務(wù)推出，T+0交易制度也再次引起了市場的關(guān)注。

某券商研究人士接受本報記者采訪時表示，目前的股市5%-10%是高頻率操作的投資者，他們對T+0的需求比較高，而大部分是中長期投資者，T+0對他們來說沒有多大影響。但是目前股指期貨實行的是T+0，因此對于某些在現(xiàn)貨市場的投資者來說，實行T+0有助于減少操作風險。但她也同時指出，，由于T+0會加劇股價的震蕩，因此，監(jiān)管層如何平抑風險就非常重要，推出前，首先需要對風險進行評測。

雖然監(jiān)管層對T+0做了細致的研究，而且外界的呼聲也頗高，但是，T+0卻一直“難產(chǎn)”，這其中的原因就是各方對T+0的看法一直都存在在分歧。

“T+0目前不可能推出，也沒有必要推出，由T+1改成T+0，意義不大?！眹抛C券一位高層接受本報記者采訪時表示，T+0一個重要的功能就是增加市場的活躍度，但目前市場已經(jīng)很活躍了，如果實行T+0只能使得市場更加活躍，投機性也更加濃重。因此，在目前的情況下，A股市場不存在推出T+0的可能性。

同時，另一家南方券商的高管也向記者表示，目前推出時機不成熟，因為目前中國市場的散戶比較多，T+0推出后對散戶的影響比較大，很有可能使得中小散戶的利益受到更大的損害?！凹词雇瞥霾粫欤裙芍钙谪涍\行觀察一段時間后，才會考慮是否推出T+0?！彼J為。

多數(shù)接受記者采訪的人士認為近期不會推出T+0的原因是，由于T+0在股市發(fā)展初期的“失敗”，導(dǎo)致了不僅管理層，而且市場對恢復(fù)實行T+0仍心有余悸，因此，對實施的效果也更加擔心，“我認為T+0不會太快推出?！?這是接受記者采訪的人說的最多的一句話。

資料鏈接

什么是T+0和T+1

T+0：在證券（或期貨）成交當天辦理好證券（或期貨）和價款清算交割手續(xù)的交易制度，稱為T+0交易。通俗說就是當天買入的證券（或期貨）在當天就可以賣出。

T+1：投資者當天買入的股票或基金不能在當天賣出，需待第二天進行交割過戶后方可賣出；投資者當天賣出的股票或基金，其資金需等到第二天才能提出。

1995年1月1日起，滬深兩市的A股和基金交易又由“T+0”回轉(zhuǎn)交易方式改回了“T+1”交收制度，并從那時一直沿用至今。2001年12月，滬深兩市B股也從“T+0”調(diào)整為“T+1”。

2005年股改啟動后，權(quán)證交易實行“T+0”制度。這一應(yīng)用具有明顯的試點性質(zhì)，一度被市場預(yù)期將推廣到整個A股交易。