目前，中國(guó)陽(yáng)光私募基金每年有上百億元發(fā)行量，私募基金已經(jīng)成了不少投資者入市的重要途徑之一。本報(bào)此前曾報(bào)道過(guò)業(yè)績(jī)靠前的基金經(jīng)理的投資技巧，獲得了廣大讀者的認(rèn)可。從本期開(kāi)始，本報(bào)將挑選一些業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定的私募基金經(jīng)理，一起分享這些操盤(pán)手們的投資技巧和分析思路。

2009年6月，李旭利從交銀施羅德基金投資總監(jiān)位置上離職，旋即和他的人民大學(xué)校友裘國(guó)根一起創(chuàng)立“新重陽(yáng)”，并于當(dāng)年8月和招商銀行合作發(fā)行了信托產(chǎn)品“重陽(yáng)3期”，募集金額一舉達(dá)到11.5億元，一改此前陽(yáng)光私募產(chǎn)品規(guī)模不過(guò)一二個(gè)億的格局，一時(shí)為業(yè)內(nèi)側(cè)目。受到鼓舞的“裘李組合”隨后在12月份和交行合作推出“重陽(yáng)5期”，募集規(guī)模突破12億元，再創(chuàng)新高。目前，重陽(yáng)管理的資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)50億元。

上述幾只產(chǎn)品業(yè)績(jī)均較為不錯(cuò)，在同期成立的產(chǎn)品中位于前列。截止到2010年8月底，重陽(yáng)3期的凈值為115.20元，重陽(yáng)5期，6期的凈值分別為101.08元和96.75元，二者的成立日期分別為2009年12月11日和2010年1月份，同期滬深300指數(shù)跌幅分別為18.59％和18.42％。

轉(zhuǎn)向周期類(lèi)股票

隨著前段時(shí)間上市公司半年報(bào)的披露完畢，重陽(yáng)投資的投資路線(xiàn)圖也浮出水面。兩大旗艦產(chǎn)品重陽(yáng)1期和重陽(yáng)3期扎堆出現(xiàn)在華僑城A（000069.SZ）的前十大股東中，一改此前專(zhuān)注于投資消費(fèi)概念股的思路。

“我們認(rèn)為華僑城目前的估值偏低，同時(shí)也看好華僑城的成長(zhǎng)前景?！崩钚窭麑?duì)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者表示，他們介入的時(shí)點(diǎn)在二季度?！暗览砗芎?jiǎn)單，我們認(rèn)為它的資產(chǎn)價(jià)值被嚴(yán)重低估了?！?/p>

“2009年華僑城做過(guò)一次對(duì)大股東的非公開(kāi)增發(fā)，實(shí)現(xiàn)整體上市，當(dāng)時(shí)增發(fā)的價(jià)格是15塊多，而資產(chǎn)評(píng)估以2008年底的資產(chǎn)價(jià)格作價(jià)的，你可以算一下2008年底房地產(chǎn)的價(jià)格在哪里，現(xiàn)在的房?jī)r(jià)又是什么水平。那個(gè)價(jià)格評(píng)估的資產(chǎn)他愿意以15塊多錢(qián)買(mǎi)那種股票，我現(xiàn)在更沒(méi)有理由不買(mǎi)?！?/p>

事實(shí)上，重倉(cāng)華僑城背后體現(xiàn)的是重陽(yáng)投資思路的改變，從看好消費(fèi)類(lèi)股票轉(zhuǎn)向估值偏低的周期類(lèi)股票。除了華僑城，重陽(yáng)介入的地產(chǎn)股還包括一線(xiàn)龍頭萬(wàn)科（000002.SZ）。

與此相反，去年底開(kāi)始，重陽(yáng)投資的觀(guān)點(diǎn)則是對(duì)周期類(lèi)股票尤其是銀行地產(chǎn)股堅(jiān)決不碰。彼時(shí)他們認(rèn)為，銀行的資產(chǎn)質(zhì)量很值得擔(dān)憂(yōu)，地方融資平臺(tái)問(wèn)題嚴(yán)重，而地產(chǎn)股則估值偏高，已經(jīng)過(guò)高的房地產(chǎn)價(jià)格未來(lái)上漲的空間也有限。但是現(xiàn)在，他又認(rèn)為，經(jīng)過(guò)上半年的下跌，很多優(yōu)質(zhì)的地產(chǎn)股被錯(cuò)殺，估值變得偏低了。

“經(jīng)過(guò)觀(guān)察，我們看不到供應(yīng)量有效地放出來(lái)，但是有效的需求積累已經(jīng)很明顯?！痹诶钚窭磥?lái)，房地產(chǎn)調(diào)控的目的并不是打掉這個(gè)行業(yè)，政府并未準(zhǔn)備把房?jī)r(jià)控制在一個(gè)很低的水平，而且中國(guó)需要房地產(chǎn)行業(yè)，并且對(duì)房地產(chǎn)的需求就是中國(guó)居民現(xiàn)在最大的內(nèi)部需求。

中小板風(fēng)險(xiǎn)大

對(duì)于中小市值股票的瘋狂，李旭利坦言之前沒(méi)有料到，“估值太貴”。在他看來(lái)，中小板和創(chuàng)業(yè)板股票估值是藍(lán)籌股的一倍并不正常。“下行風(fēng)險(xiǎn)大過(guò)上行機(jī)會(huì)，這些股票價(jià)格跌去一半甚至70％都正常?！?/p>

在重陽(yáng)投資的投資版圖上，消費(fèi)股一度占據(jù)非常重要的位置，重陽(yáng)3期成立不久就重倉(cāng)殺入青島啤酒，復(fù)星醫(yī)藥和東阿阿膠等。當(dāng)時(shí)的判斷理由是：消費(fèi)股較為明確的成長(zhǎng)性保證了業(yè)績(jī)的可持續(xù)性，有望穿越經(jīng)濟(jì)周期給投資者帶來(lái)良好的回報(bào)，而代表傳統(tǒng)行業(yè)的周期類(lèi)股票則在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中陷入低迷，不再是市場(chǎng)的主流。

“我們的投資還是看企業(yè)的基本面，如果估值過(guò)高而基本面不能支撐，那就要考慮退出，目前成長(zhǎng)股就遇到這個(gè)問(wèn)題，”李旭利表示，消費(fèi)股、醫(yī)藥股成為“時(shí)尚”，市盈率高達(dá)七八十倍，而銀行股的估值比上證綜指1680點(diǎn)時(shí)還低，是到了該警惕的時(shí)候了。

與此同時(shí)，跟固定資產(chǎn)投資相關(guān)的行業(yè)再度進(jìn)入重陽(yáng)投資的視線(xiàn)，在他們看來(lái)，結(jié)構(gòu)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型在投資判斷中要辯證看，“中國(guó)中西部差距太大，結(jié)構(gòu)調(diào)整是東部要干的事，但是中西部還是要按照老路走過(guò)來(lái)的，西部地區(qū)仍然需要鋼筋水泥的GDP，比如富士康的向西轉(zhuǎn)移需要基礎(chǔ)設(shè)施投資的同步跟進(jìn)，所以投資一定不會(huì)放松。”而諸多周期性股票都和投資相關(guān)。

事實(shí)上，李旭利對(duì)記者承認(rèn)沒(méi)有參與中小市值股票的狂歡讓他錯(cuò)過(guò)不少機(jī)會(huì)，但是他并不遺憾，“控制下行風(fēng)險(xiǎn)是我們必須時(shí)刻牢記的?！?/p>

對(duì)于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，諸如新能源、物聯(lián)網(wǎng)等新潮概念股，李旭利說(shuō)買(mǎi)入不多。“我們主要看財(cái)務(wù)指標(biāo)，盈利能力，估值情況，至于是否高科技，并不重要。都是賺錢(qián)，高科技行業(yè)并不比其他的高尚?！?/p>

事實(shí)上，他對(duì)其中蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)反而更加警惕?！皣?guó)外經(jīng)驗(yàn)看，高科技也是一個(gè)利潤(rùn)波動(dòng)很大的行業(yè)，高估值也是有壓力的。”他還向記者舉巴菲特在美國(guó)科技股泡沫期間就連續(xù)跑輸市場(chǎng)的例子勉勵(lì)自己。

在就職公募基金期間，李旭利曾經(jīng)以宏觀(guān)分析見(jiàn)長(zhǎng)，對(duì)于大勢(shì)判斷頗有口碑，但是到了私募之后，風(fēng)格逐漸發(fā)生變化，其對(duì)選股越來(lái)越強(qiáng)調(diào)和重視。在他的投資判斷中，行業(yè)變得不那么重要，一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，盈利能力，未來(lái)成長(zhǎng)性以及當(dāng)前估值高低，反而成為他更為關(guān)注的要素。

“攻守兼?zhèn)洹北焕钚窭枋鰹橐粋€(gè)合格基金經(jīng)理的基本素質(zhì)?！俺鍪种耙欢ㄒ氲?，最壞的情況下我會(huì)跌多少，如果在10％以?xún)?nèi)，那就沒(méi)問(wèn)題了。”

柯秀才對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)

李旭利

中國(guó)人民銀行研究生部經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。1998年至2005年任職于南方基金管理有限公司，曾擔(dān)任公司研究員、交易員、基金經(jīng)理、投資總監(jiān)等職務(wù)。2005年加入交銀施羅德基金管理有限公司，任投資總監(jiān)。2006年6月14日至2007年7月3日擔(dān)任交銀施羅德穩(wěn)健配置混合型證券投資基金基金經(jīng)理。2007年8月8日至2009年5月27日擔(dān)任交銀藍(lán)籌股票基金基金經(jīng)理。之后加入上海重陽(yáng)投資有限公司（私募）。

操盤(pán)特點(diǎn)

善于宏觀(guān)分析，對(duì)于大勢(shì)判斷頗有口碑，到了私募之后，其對(duì)選股越來(lái)越強(qiáng)調(diào)和重視。