8月19日，招商地產(chǎn)（000024.SZ）延續(xù)了18日的微跌態(tài)勢，收于20.27元，微跌1.84%。事實上，招商地產(chǎn)自7月27日公布半年報以來，股價已經(jīng)經(jīng)歷了數(shù)次漲跌起伏。因銀監(jiān)會暫停第三套房貸而急跌，因深圳前海合作區(qū)獲批拉動而大漲，終因缺乏資金關(guān)照而徘徊。

據(jù)來自商業(yè)銀行的不完全統(tǒng)計，截至8月19日，招商地產(chǎn)（不含子公司）有未結(jié)清銀行貸款、保函、承兌匯票合計近60億元。其中，1年內(nèi)到期的前5筆金額較大的銀行貸款合計約14億元。

“大量增加長期借款，適當減少短期借款，是招商地產(chǎn)上半年應(yīng)對資金壓力的一大訣竅?！鄙钲谀炽y行信貸部門負責(zé)人稱，這表明招商地產(chǎn)預(yù)計資金流趨緊，出于全盤考慮增加資金儲備。

而對于招商地產(chǎn)子公司深圳招商房地產(chǎn)有限公司（下稱“深圳招商地產(chǎn)”）而言，則是大量使用承兌匯票這一短期融資模式，目前未結(jié)清筆數(shù)為186筆，未結(jié)清余額為2.26億元。

“短”消“長”漲

招商地產(chǎn)一度以短期借款為主，經(jīng)過3年多來的不斷調(diào)整，最終形成了倚重長期借款，全盤儲備后續(xù)資金的格局。

招商地產(chǎn)財報顯示，其2007年短期借款為56.72億元，長期借款為36.45億元。但2008年內(nèi)定的“全國銷售年”的到來，以及隨后遭遇的宏觀調(diào)控政策，讓招商地產(chǎn)開始考慮留足后續(xù)資金。

整個2008年，招商地產(chǎn)短期借款余額銳減至36.14億元，減幅36%，長期借款余額猛增至68.07億元，增幅87%。此為第一波結(jié)構(gòu)調(diào)整。

2009年全年，招商地產(chǎn)雖然沒有完成100億元的銷售額計劃，但89.40億元的銷售額亦令同比增長增幅高達338%。而2008年末的59.4億元增發(fā)募資，資產(chǎn)負債率由67%降至56%，也令招商地產(chǎn)一時資金充裕。此種情況下，招商地產(chǎn)償還了部分短期借款，短期借款年末余額再銳減至13.73億元，減幅62%。與此同時，長期借款年末余額微減至57.2億元，減幅16%。

時過境遷的是，招商地產(chǎn)2010年上半年開始了同步增加。半年報顯示，招商地產(chǎn)上半年短期借款余額為16.3億元，較年初增加2.57億元，增幅18.7%，長期借款余額為95.15億元，較年初增加37.95億元，增幅66.35%。

深圳某地產(chǎn)研究人士稱，招商地產(chǎn)此番長短期借款結(jié)構(gòu)調(diào)整有兩大因素。

一是2010年地產(chǎn)調(diào)控較早到來且長期持續(xù)，二是上半年銷售收入僅為42.3億元，同比下降41%?！懊鎸σ患径饶┈F(xiàn)金凈流入的-7.93億元，二季度末現(xiàn)金凈流入的-19.98億元，并在預(yù)計資金流繼續(xù)趨緊的情況下，大幅增加長期借款，為總、分、子公司全盤考慮資金儲備，是招商地產(chǎn)的必然選擇?！?/p>

該人士繼稱，“應(yīng)該說，招商地產(chǎn)此舉是明智的、適時的。而短期借款的增加則不乏分、子公司對資金運用的考慮?！?010年4月20日，招商地產(chǎn)通過華泰資產(chǎn)管理公司債權(quán)計劃獲投資款20億元（7年期、浮動利率）就屬長期借款典型案例。

與招商地產(chǎn)集團調(diào)整長短期借款結(jié)構(gòu)不同的是，作為招商地產(chǎn)子公司的深圳招商地產(chǎn)，則以承兌匯票使用見長。

眾所周知，長期借款有利于緩解資金流壓力，并有儲備資金之意，而承兌匯票因為靈活和低成本，主要便于短期融資和資金運作。

深圳招商地產(chǎn)原由招商局蛇口工業(yè)區(qū)大眾投資有限公司和蛇口控股股份有限公司分別出資530萬元、1.007億元組建，后為招商地產(chǎn)在同一控制下合并取得為子公司，注冊資金累增至5億元，6月末實際出資額達34.92億元。正是這家子公司截至8月19日未結(jié)清承兌匯票186筆，總發(fā)生額和當前余額均為2.26億元（另有保函兩筆合計0.8億元）。

據(jù)商業(yè)銀行不完全統(tǒng)計，深圳招商地產(chǎn)歷年已結(jié)清人民幣貸款167筆，累計84.5億元；已結(jié)清保函人民幣66筆、港幣1筆，累計約7億元；已結(jié)清承兌匯票2008筆，累計發(fā)生額約30億元。

300億信貸助跑

一方面是宏觀調(diào)控不放松，對地產(chǎn)行業(yè)的銀根收緊；一方面是開發(fā)商現(xiàn)金流紛紛轉(zhuǎn)負，接近彈盡糧絕。至此，高達111.45億元的長短期借款將考驗招商地產(chǎn)對資金的運用能力。不僅如此，招商地產(chǎn)及控股子公司上半年尚有對外擔(dān)保總額16.08億元。

前述地產(chǎn)研究人士稱，地產(chǎn)行業(yè)資金運用向來是高杠桿率。招商地產(chǎn)上半年資產(chǎn)負債率為61.30%，略高于已經(jīng)發(fā)布半年報的40家地產(chǎn)上市公司平均資產(chǎn)負債率的61.13%。但在四大地產(chǎn)龍頭中，招商地產(chǎn)資產(chǎn)負債率遠低于保利地產(chǎn)的76.77%、萬科地產(chǎn)的69.83%、金地地產(chǎn)的69.85%。不僅如此，就上半年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額而言，招商地產(chǎn)的-19.98億元，亦遠低于保利地產(chǎn)的-233.48億元、萬科地產(chǎn)的-95.14億元、金地集團的-45.36億元。“因此，面對百億長短期借款，在償還上應(yīng)不成問題。”這位地產(chǎn)研究人士稱。

不過，值得注意的是，和其他地產(chǎn)企業(yè)一樣，招商地產(chǎn)借款的重要組成部分來自商業(yè)銀行。商業(yè)銀行在宏觀調(diào)控下，表現(xiàn)出的對增量地產(chǎn)貸款的審慎和對存量地產(chǎn)貸款的關(guān)注，也會讓包括招商地產(chǎn)在內(nèi)的地產(chǎn)企業(yè)感到恐慌。二季度，國內(nèi)開發(fā)貸款新增額僅為1216億元，較一季度大幅減少1991億元就是明證。

據(jù)不完全統(tǒng)計，截至8月19日，招商地產(chǎn)有未結(jié)清信貸48筆。其中，貸款31筆，22筆人民幣貸款累計發(fā)生額48.5億元，當前余額48.5億元。9筆美元貸款發(fā)生額1.23億美元，當前余額1.15億美元。10筆保函包括人民幣9筆，發(fā)生額和當前余額均為1.08億元，1筆美元保函發(fā)生額和當前余額均為2億美元，7筆承兌匯票累計發(fā)生額和當前余額均為0.4億元。

不過，招商地產(chǎn)略感寬慰的是，其仍有大量綜合授信額度可以使用。

例如，招商地產(chǎn)及其子公司獲得工行深圳分行本年度綜合授信額度49億元，獲得建行深圳分行綜合授信額度75億元（子公司深圳招商供電5億元），獲得興業(yè)銀行深圳分行綜合授信額度10億元。如此124億元綜合授信額度可令招商地產(chǎn)緩解5月份50億元股市融資計劃擱淺帶來的資金饑渴，也可令1年內(nèi)到期的10余億元長期借款不致生隙。

其實，正是各大銀行的信貸資金支持讓招商地產(chǎn)開啟了擴張步伐。

據(jù)不完全統(tǒng)計，從1999年算起，招商地產(chǎn)已結(jié)清貸款311筆，合計本幣貸款約200億元，外幣貸款近7億美元。兩者合計約折合人民幣250億元。另有保函業(yè)務(wù)24筆，主要是2005年以后發(fā)生，合計人民幣保函約36億元，外幣保函0.27億美元。如此，300多億元信貸資金支持（結(jié)清與未結(jié)清不完全總和），可謂是所有地產(chǎn)商發(fā)跡鵲起的幕后大推手。

客觀而言，地產(chǎn)商資金鏈“成”也銀行，“敗”也銀行。面對天量借款和天量信貸，面對現(xiàn)金流吃緊趨勢，包括招商地產(chǎn)在內(nèi)的所有地產(chǎn)商，在持續(xù)調(diào)控的壓力下，將面臨回歸理性下的重新洗牌。