進(jìn)入5月后，香港和內(nèi)地市場聯(lián)動明顯增強(qiáng)，衡量兩地市場估值差異的恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)轉(zhuǎn)為在105至110這一區(qū)間震蕩。我們判斷，恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)上行空間有限，如果內(nèi)地市場向好，香港股市也會得到非常明顯的帶動。

回顧恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)今年以來的走勢，該指數(shù)從2009年底的120.9一路下行，4月27日最低見104.8，這意味著這段時(shí)間H股的表現(xiàn)要好于對應(yīng)的A股。之后，受益于內(nèi)地市場大、小盤股風(fēng)格的階段性轉(zhuǎn)換和外圍市場的調(diào)整，恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)有所反彈。不過，盡管恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)當(dāng)前的位置處于歷史低位，但其依然難以大幅上行。首先，內(nèi)地人民幣拆借利率依然大幅高于港幣的拆解利率，在這樣的大背景下，恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)的大趨勢依然是震蕩下行。其次，連接恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)2008年以來的高點(diǎn)可以得到一條非常標(biāo)準(zhǔn)的壓力線，當(dāng)前該壓力線位于117附近，恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)要突破這條壓力線難度非常大。

未來一段時(shí)間，恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)的主體波動范圍可能還會維持在105至115的窄幅區(qū)間，這也意味著A股和H股走勢在未來一段時(shí)間有望繼續(xù)趨同，出現(xiàn)大幅分化的概率并不高。時(shí)間看長一些，今年下半年，恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)依然有回歸100的可能，這也意味著H股估值在某一時(shí)間點(diǎn)上有望追平A股。

對于港股的中長期走勢，我們認(rèn)為調(diào)整可能還會持續(xù)一段時(shí)間。1990年以來，恒生指數(shù)的調(diào)整在時(shí)間上有著非常明顯的規(guī)律性。1994、1997、2000、2002、2007年大調(diào)整持續(xù)的時(shí)間分別為12、12、14、11和12個(gè)月。整體看，恒生指數(shù)持續(xù)較久的調(diào)整時(shí)間周期一般為12個(gè)月，這次的調(diào)整開始于2009年11月，根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，調(diào)整很可能在今年11月結(jié)束。美國股市的中期頭部可能已經(jīng)在4月底形成，而美股的中期調(diào)整一般在半年左右，這和我們對于港股的時(shí)間判斷一致。

對于空間的預(yù)測，依據(jù)當(dāng)前指數(shù)調(diào)整的速度，恒生指數(shù)可能的底部位置在17500點(diǎn)左右。如果恒生指數(shù)調(diào)整到這個(gè)位置，同時(shí)恒生A/H股溢價(jià)指數(shù)位于100左右，那么上證指數(shù)對應(yīng)的位置在2200點(diǎn)附近。比較巧合的是，上證指數(shù)在該位置也是過去多個(gè)底部低點(diǎn)連接而成的支撐線位置。內(nèi)地政策從緊是這輪調(diào)整的重要原因，我們預(yù)計(jì)未來市場見底回升的動力，可能來自于政策調(diào)控重新轉(zhuǎn)為寬松并在市場中形成共識。（東航國際金融（香港） 廖 料）