目前將黃金納入投資組合比以往任何時候都更加合適。

近期黃金成為全球市場的關(guān)注焦點，投資者不禁要問這股“淘金熱”是否建立在真實的基礎(chǔ)上，金價是否還會繼續(xù)上揚？鑒于當前經(jīng)濟體系仍存在很大的不確定性，而且股票市場持續(xù)疲軟，我們認為目前將黃金納入投資組合比以往任何時候都更加合適。

歐洲債務(wù)危機不僅使人對歐元的未來產(chǎn)生懷疑，而且加劇了對其他主要貨幣的擔心。即使在希臘主權(quán)債危機爆發(fā)之前，美元、日元和英鎊也由于政府債務(wù)急劇攀升而具有長期走軟之趨勢。由此很容易看出為什么黃金在全世界投資者心中恢復(fù)了避險資產(chǎn)的地位。

亞洲對黃金的這種地位并不陌生。在1990年代亞洲金融危機期間，韓國和泰國的中央銀行在阻止資本外逃失敗之后，向公眾尋求幫助，希望民眾上交持有的黃金，包括金幣、黃金首飾等，以重建本國外匯儲備。這一非常規(guī)舉動顯示出黃金被視為終極貨幣，因其具有交易媒介、記賬單位以及儲存價值的功能。

投資者對黃金的熱愛使得其作為終極貨幣的地位很可能持續(xù)下去。我們認為黃金價格雖然已創(chuàng)新高，但仍有很大的上漲空間。目前的供需狀況意味著金價還會上漲，而且從黃金與一籃子商品的歷史比價關(guān)系看，黃金的相對價格實際上并不貴。

簡而言之，黃金供應(yīng)并不理想。金礦作為最大的單一來源，目前已接近生產(chǎn)壽命終點，要維持目前產(chǎn)量需投入巨額資金。我們預(yù)計今年金礦的黃金生產(chǎn)可能僅增長1.6％，2011年增幅進一步降低至1.3％。金礦產(chǎn)量可能在2014年達到峰值，此后將急劇下滑。同時，第二大來源，即主要來自回收的珠寶首飾的廢舊黃金供應(yīng)今年也將減少22.5％。

另一個重要因素就是黃金需求。過去數(shù)十年來中央銀行一直是黃金的凈賣方，但目前這種情況也逆轉(zhuǎn)，現(xiàn)在央行正在成為黃金的凈買方，原因有二：在目前全球失衡的環(huán)境下，央行重新將黃金視為終極貨幣，特別是新興市場的央行紛紛買入黃金，以便使外匯儲備多元化。例如，中國央行持有的黃金僅占其全部外匯儲備的3％，遠低于12％的全球平均水平，因此很可能擇機買入黃金。

其次，作為黃金市場傳統(tǒng)上第一大需求來源—— 珠寶首飾需求將受到兩種相互關(guān)聯(lián)的因素驅(qū)動。新興市場，尤其是亞洲的經(jīng)濟增長強勁，個人收入增加，同時亞洲貨幣升值也提高了國內(nèi)居民的購買力。因此我們預(yù)計壓抑已久的需求將得到釋放。去年黃金首飾需求大幅下跌，而今年則可能增長8％，2011年增長5％。

此外，黃金交易所指數(shù)交易基金（ETF）以及黃金期貨需要有實物黃金做支持，此類投資需求將繼續(xù)成為黃金價格的一個主要驅(qū)動因素。雖然今年黃金的投資需求略有下滑，但是仍處于極高水平，實際上已與黃金珠寶需求旗鼓相當。投資者應(yīng)意識到黃金的投資需求可能增加未來金價格的波動性。

總之，我們認為促使投資者買入黃金的驅(qū)動因素絕不會在短期內(nèi)消失。投資者買入黃金可能出于以下四種考慮：投資組合多元化、主題投資、增強收益率以及投機性交易。我們預(yù)計今年第三季度金價可能升至每盎司1300美元，12個月內(nèi)將升至每盎司1500美元。

（作者系瑞士銀行財富管理研究部亞太區(qū)主管兼亞太區(qū)首席投資策略師）

1260美元輕松告破 黃金開啟牛市盛宴

國內(nèi)外黃金價格再掀上漲高潮：18日，紐約商品交易所(COMEX)期金連續(xù)第二個交易日創(chuàng)下紀錄高點，盤中最高觸及1263.70美元/盎司；上海黃金市場期貨、現(xiàn)貨價格分別突破274元/克和273元/克，均刷新年內(nèi)歷史高點。有分析認為，歐洲即將公布銀行壓力測試結(jié)果，以及即將召開的二十國集團(G20)峰會可能會談及匯率問題，均提振了金價走勢。

有外電評論稱，全球金融市場波動性加劇提升了黃金吸引力。目前全球投資者正在評估經(jīng)濟復(fù)蘇強度。自4月份以來紐約黃金期貨價格累計上漲逾10％，此間希臘主權(quán)債務(wù)危機和弱于預(yù)期的美國就業(yè)市場復(fù)蘇，令投資者對股市穩(wěn)定性提出質(zhì)疑。

6月18日，COMEX交投最活躍的8月黃金期貨合約結(jié)算價漲9.60美元，至1,258.30美元/盎司，漲幅0.8％，盤中一度觸及1,263.70美元/盎司。

與此同時，市場對歐元區(qū)國家財政體質(zhì)的擔憂有所緩和，歐元開始擺脫對美元的弱勢地位。上周，歐元兌美元大漲2.1％，為2009年5月來最佳單周表現(xiàn)。繼上周初跌至2006年3月以來最低水平之后，歐元目前已累計上漲逾4％。

據(jù)悉，由于西班牙本周標售公債獲良好需求后，市場對西班牙公共財政狀況的不安程度減輕，一些分析師表示，壓力測試結(jié)果會提升對歐洲銀行體系的信心。但其他人士警告稱，銀行業(yè)有問題的跡象會令歐元升勢止步。

另據(jù)南非標準銀行商品交易主管Bruce Ikemizu 6月17日表示，隨著投資需求從歐元和美元轉(zhuǎn)移，2010年黃金可能攀升至紀錄新高1,300美元/盎司?！耙驗榘l(fā)達國家的經(jīng)濟表現(xiàn)不如中國等新興市場國家，美元和歐元可能失去吸引力?！钡终J為，一時間很難找到歐元和美元的替代貨幣，因此黃金需求將會增長。

擁有24年黃金交易經(jīng)驗的Ikemizu表示，“美國將喪失在世界經(jīng)濟中的主導(dǎo)地位”，新興市場國家正推動經(jīng)濟增長。其他貨幣要想在貿(mào)易和投資領(lǐng)域取代美元的低位尚需時日，所以“黃金進入了人們的眼簾”。

他認為，對美元和歐元價值的擔憂可能刺激中國、俄羅斯和印度的央行增持黃金，目前他們的持有量都不高。他表示，“鑒于美元可能進一步貶值，這些央行倚重于美國國債實在有些危險，黃金對他們來說或許是個好選擇?！?/p>

Ikemizu指出，隨著碎金供給將逐漸增加，預(yù)計金價可能漸進式上漲。年內(nèi)余下時間里，金價的支撐可能在1200美元/盎司附近，因為跌到該價位以下就會有實物買盤增加。

而來自彭博對20位交易商、投資者和分析師的調(diào)查顯示，有18位或90％預(yù)測本周金價將上漲，無人認為金價將回落，2人持中性預(yù)期。COMEX黃金8月合約18日當周迄今累計上漲逾1％，6月8日紀錄高點為1,254.50美元/盎司。

Adrian Day Asset Management資產(chǎn)管理公司主席Adrian Day稱，黃金正在發(fā)出這樣的信號，即紙貨幣和控制紙貨幣的人都是不可信賴的。金價近幾周的表現(xiàn)尤為強勁，迅速從早先的回撤中成功反彈，而近六個月來促使投資者買入黃金的所有動因目前均完好。

本月23日，二十國集團（G20）領(lǐng)導(dǎo)人第四次峰會將在加拿大多倫多召開，對于這類“雷聲大雨點小”的外交型峰會，在實際問題領(lǐng)域起不到太大作用，但在資本市場上，往往能給投資者帶來一定機會。截至18日美國收盤，以美元計價的黃金、白銀、鉑金、鈀金均出現(xiàn)了較大漲幅，其中黃金價格在近期1200美元/盎司之上盤整后，又一次出現(xiàn)突發(fā)性上漲。

G20給資本市場帶來的不安情緒似乎正在顯現(xiàn)。但對于黃金投資者來說，在這種因G20峰會出現(xiàn)的短期行情的背后，還有一個被市場所忽略的部分，而這個部分對黃金市場的影響似乎越來越大。

自2001年全球黃金價格開始走牛，催生了不少黃金投資的專門機構(gòu)，這些機構(gòu)反過來又助漲了黃金牛市的步伐和高度。本月以來，全球最大的黃金ETF基金——SPDR Gold Shares連續(xù)加倉近30噸，目前，該基金持倉量已超過1300噸，價值超過了500億美元。從2003年全球第一只黃金ETF基金在悉尼上市之后，黃金基金在黃金投資市場上的發(fā)展極其迅速。僅2004年就有三只黃金ETF相繼設(shè)立，包括當時這一市場上的巨無霸——StreetTracks Gold Trust黃金基金（紐交所代碼GLD），該基金由世界黃金信托服務(wù)機構(gòu)（World Gold Trust Services, LLC）發(fā)起，于2004年11月開始在紐約證券交易所（NYSE）交易，2008年末，該基金的持倉量已接近800噸。黃金ETF產(chǎn)品自建立至今，一直被投資者所熱捧，在目前比較大的五、六只全球性黃金基金手中，握有超過兩千噸的黃金持倉量。一些華爾街分析師表示，這些基金的發(fā)展直接促成了2003年之后的黃金大牛市。

自2008年美國金融危機以來，全球已上市的黃金ETF基金啟動了第二次加倉熱潮，2009年末的歐洲債務(wù)危機又加速了這一現(xiàn)象，并且隨著這些基金在國際黃金市場上的影響力增大，媒體追捧度也越來越高，對整個市場上投資者情緒的影響不可估量。日本等國已經(jīng)開始著手黃金基金的上市，而我國也開始這方面的研發(fā)，上海金交所已經(jīng)將有關(guān)“類黃金基金”的方案上報央行等相關(guān)機構(gòu)。從2003年—2008年這段時間來看，黃金基金對黃金市場及黃金價格的作用是積極的。至今尚未結(jié)束的這一波黃金牛市的主導(dǎo)權(quán)基本都在歐洲和美國市場，亞洲及其他一些發(fā)展中國家對黃金價格的影響有限。2008年之后，中國央行等大量提高了黃金儲備，亞洲投資者對黃金投資的需求急劇上升，黃金市場結(jié)構(gòu)開始發(fā)生變化。

銀行熱捧黃金：期現(xiàn)交易“冰火兩重天”

然而，一年來商業(yè)銀行在黃金期貨市場的表現(xiàn)乏善可陳，利用期貨市場進行套期保值、平衡風險的作用并沒有實現(xiàn)。

隨著國際金價創(chuàng)歷史新高，各大商業(yè)銀行再次顯示了在現(xiàn)貨市場中的主力地位。在上海黃金交易所最新一期周報(5月31日~6月4日)中，黃金交易總量前10名中，銀行會員占據(jù)了9席。

現(xiàn)貨交易量巨大的商業(yè)銀行，避險需求十分強烈。參與黃金期貨交易被認為是銀行對沖現(xiàn)貨頭寸風險的重要渠道之一。

然而，一年來商業(yè)銀行在黃金期貨市場的表現(xiàn)乏善可陳，利用期貨市場進行套期保值、平衡風險的作用并沒有實現(xiàn)。而對于以極大熱情投入現(xiàn)貨市場的商業(yè)銀行來講，風險正在不斷增加。

放量現(xiàn)貨市場

上海黃金交易所(以下簡稱“金交所”)2009年中國黃金市場報告顯示，商業(yè)銀行的交易量為2242.07噸，占當年金交所黃金交易總量的47.6％，較2008年增長了7.28個百分點，其中自營交易占黃金交易總量的34.51％。

今年5月，金交所交易量前10名中的銀行會員已由6家增加到8家，前10名總交易量也從一年前的月151030公斤增加到350391公斤。

長期在金交所交易總量排名第一的中國銀行，月買賣交易量從2009年5月的36559公斤劇增至今年5月的88274公斤。

此外，已經(jīng)在2009年4月28日獲得上海期貨交易所(以下簡稱“上期所”)黃金期貨自營牌照的工商銀行、交通銀行、興業(yè)銀行和民生銀行等4家銀行在現(xiàn)貨市場也沒有出現(xiàn)絲毫縮量跡象。

工行黃金交易量去年5月為15334公斤，今年5月自營交易量為24963公斤、個人代理交易量為20821公斤;興業(yè)銀行由24728公斤上升到39356公斤，興業(yè)個人達到64976公斤;民生個人由9986公斤上升到27542公斤。

“自金融危機爆發(fā)以來，黃金的避險功能就受到市場追捧，無論是銀行代理經(jīng)紀業(yè)務(wù)的客戶還是銀行本身，黃金投資都是非常有吸引力的?！睆V東發(fā)展銀行高級理財師張青說。

今年前3個月，國際金價一直在每盎司1060～1160美元區(qū)震蕩。4月，隨著歐元區(qū)債務(wù)危機不斷升級、朝鮮半島局勢緊張，金價終于突破上行，再度回到每盎司1200美元上方。5月14日，國際金價達到每盎司1249美元的歷史高位。進入6月，居于高位的金價雖有所回落，仍穩(wěn)穩(wěn)支撐在每盎司1220美元以上。

“如果把金交所交易量前10名看做一個代表群體，其從3月起購買總量開始超過賣出總量。銀行在最近幾個月或者說最近一年熱衷現(xiàn)貨市場的態(tài)勢十分明顯?！睆埱喔嬖V記者。

“目前，國內(nèi)黃金市場上銀行的主體地位已非常明確。除了價格上漲帶動現(xiàn)在銀行交易量上漲的原因外，金交所的綜合類會員單位向銀行轉(zhuǎn)移客戶、并與銀行合作開發(fā)客戶也是促成銀行交易量激增的原因。黃金目前毫無疑問已成為銀行中間業(yè)務(wù)收入的新的亮點?！备哔悹柺紫治鰩熗跞鹄渍f。

“單線”市場已現(xiàn)隱憂

與銀行自營業(yè)務(wù)在現(xiàn)貨市場的態(tài)勢一樣，各家銀行的黃金代理業(yè)務(wù)和掛鉤黃金的理財產(chǎn)品也快速增長、業(yè)務(wù)量逐漸增大。民生銀行理財經(jīng)理張雷表示，從去年開始銀行貴金屬投資的群體就呈現(xiàn)出增多趨勢，相比房地產(chǎn)市場和股市的萎靡不振，黃金投資已經(jīng)開始吸引大量客戶資金回流，“其中高端客戶的投資需求最突出”。

與此同時，銀行防范黃金價格波動風險的需求日益強烈。而黃金期貨作為風險管理工具，將有助于銀行管理黃金價格風險，進一步促進其黃金業(yè)務(wù)發(fā)展。不過在現(xiàn)貨市場上一路突飛猛進的銀行，卻在黃金期貨市場上格外低調(diào)。

中期期貨分析師何曉東認為，銀行在黃金市場上還在走“單線”，“還沒有能很好地利用期貨市場進行充分的雙軌對沖”。

“目前繁榮的黃金理財產(chǎn)品與銀行風險控制手段并沒有完全一致，導(dǎo)致銀行并沒有大面積參與黃金期貨市場?！蓖跞鹄追治觯傲硪环矫?，在國內(nèi)做黃金期貨，不管哪一家銀行進駐黃金期貨，其持倉頭寸都是公開透明的;而美國黃金市場的頭寸則是按照操作目的劃分，即頭寸分為非商業(yè)持倉和商業(yè)持倉，非商業(yè)視為投機頭寸，商業(yè)則視為套期保值頭寸。因此，在國內(nèi)期貨市場上，銀行持倉頭寸很容易暴露給市場，銀行無論是套期保值、掛鉤理財產(chǎn)品還是平抑內(nèi)外價差的套利操作都暴露給了市場，這容易讓銀行的操作處于被動，在一定程度上影響了銀行參與期貨交易的熱情?！?/p>

由于擔心銀行對期貨市場價格產(chǎn)生明顯影響，銀行的自營業(yè)務(wù)受到了上期所的嚴格限制。首先是黃金期貨市場品種不到金交所的八分之一，此外按照上期所規(guī)定，自營會員交割月限量500手，每手1公斤。雖然銀行一般為了保值和對沖，極少實際發(fā)生交割，但這仍然限制了銀行進入期貨渠道。而各家銀行每日在現(xiàn)貨市場的交割量一般都超過5噸。二者相比，期貨市場似乎無法對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生明顯影響。

“銀行在黃金期貨市場的發(fā)展遠沒有在現(xiàn)貨市場上那么搶眼?！惫谕ㄆ谪浛偨?jīng)理劉小紅表示，目前銀行在黃金期貨市場的參與度和影響力尚不算高。到目前為止，雖然偶有銀行躋身上期所黃金持倉前20名，但是銀行在黃金期貨上的交易一直沒有對市場產(chǎn)生實質(zhì)影響。

目前，國際金價仍盤旋在每盎司1200美元左右高位。“近期歐洲所爆發(fā)出來的危機毫無疑問會推高黃金價格走勢，但即使危機消除也并不代表黃金牛市結(jié)束，現(xiàn)今經(jīng)濟周期主導(dǎo)下的貨幣周期對黃金價格走高仍是利好，而當前全球所處的經(jīng)濟周期并不是短期可以扭轉(zhuǎn)的?！蓖跞鹄渍f。

而炒作題材一旦消失，持續(xù)高位的金價就會面臨巨大的下行風險。這對于沒有對沖機制的銀行來說，不僅自有資金受到威脅，損失和風險也會傳導(dǎo)到通過銀行進入市場的個人投資者。

黃金貨幣屬性是在削弱還是在回歸

中國央行和瑞銀的不同判斷：

6月份，筆者讀到兩份關(guān)于一個話題但結(jié)論完全不同的報告，頗具對比意義。

其中一份是中國央行日前發(fā)布的《中國外匯管理年報2009》，報告中明確表達了一個判斷：“近年來，隨著信用貨幣的蓬勃發(fā)展，黃金雖未完全退出貨幣體系，但其貨幣屬性已明顯削弱?！?/p>

另一份是瑞銀財富管理研究部的“瑞銀研究焦點”報告，報告的名字就表達了與中國央行完全不同的判斷——《黃金——終極貨幣》。瑞銀在報告中指出：“國際金融危機導(dǎo)致人們對紙幣系統(tǒng)的信心大為動搖，而黃金似乎在恢復(fù)作為無負債貨幣的傳統(tǒng)地位?！?/p>

顯然，中國央行的判斷會給市場更大的影響力。中國央行對黃金市場發(fā)生過兩次大的影響力，一次是2009年央行事后公告，過去幾年連續(xù)增持了約400噸黃金，這給了黃金價格向上的影響力；另一次是今年3月央行副行長易綱指出，黃金價格在過去30年大起大落，投資收益并不好，而且黃金市場容量有限，黃金的儲備實際上不可能成為我國外匯儲備投資的主要渠道，這給了黃金價格向下的影響力。

比較央行和瑞銀同在6月份發(fā)布的兩份報告，可以發(fā)現(xiàn)，結(jié)論不同，源自于前面的判斷的不同：中國央行認為“近年來信用貨幣蓬勃發(fā)展”，瑞銀認為“國際金融貨幣導(dǎo)致人們對紙幣系統(tǒng)信心大為動搖”。

筆者以為，結(jié)合近期全球主權(quán)債務(wù)危機狀況，似乎瑞銀的判斷更符合實際一些。如果央行報告是在2008年危機爆發(fā)之前發(fā)表，這個結(jié)論的認同度肯定會大很多。

自2008年年中雷曼破產(chǎn)引爆此輪全球金融危機以來，經(jīng)過2009年全球各主要經(jīng)濟體的“凱恩斯主義”擴張，私人部門債務(wù)危機已經(jīng)轉(zhuǎn)移至公共部門主權(quán)債務(wù)危機，以迪拜和希臘危機為代表，危機正式進入新階段。

目前，除了已經(jīng)暴露出問題的歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機之外，英國、日本、美國這幾個主要國際（信用）貨幣發(fā)行國的債務(wù)都非常高，有大量機構(gòu)和意見領(lǐng)袖擔憂國際中心貨幣發(fā)行國最終會通過違約、增發(fā)貨幣等方式，削弱紙幣購買力。全球主權(quán)債務(wù)是否會違約或變相違約，對信用紙幣購買力會有什么影響，已成為懸在全球金融市場之上的一柄利劍。

如果黃金沒有貨幣職能，那么黃金就是普通的只是顏色有些金黃的金屬。但從交易表現(xiàn)來看，市場已經(jīng)在發(fā)現(xiàn)黃金區(qū)別于普通金屬的屬性，有兩個例子：一是黃金價格與美元匯率，從過去經(jīng)典的負相關(guān)關(guān)系，轉(zhuǎn)變?yōu)檎嚓P(guān)關(guān)系；二是近期在銅、鎳等普通金屬價格大幅下跌的同時，黃金價格表現(xiàn)出了完全不同的堅挺、走高態(tài)勢。

如果認為黃金是普通的金屬，那么前提是需要給這兩個問題更讓人信服的答案。當然，以上兩個例子還需要得到繼續(xù)檢驗。近一年以來，美元廣義貨幣供應(yīng)量M2持續(xù)零增長，M3余額則下降了約10％，這意味著用更少的貨幣去衡量更多的商品，通縮態(tài)勢已成。黃金價格是否堅挺，還需要得到通縮的檢驗。

對于黃金的貨幣屬性問題，其實只是一場暫無意義、只需時間來檢驗的辯論。即便是中國央行，也在報告中指出，“目前主要黃金儲備只是作為世界各國貨幣當局外匯儲備的補充，發(fā)揮緊急和最終國際支付功能”——而所謂“緊急和最終國際支付功能”，恰恰是黃金貨幣屬性的最深刻表現(xiàn)，尤其是在危機時期。

在此，筆者要提出一個建議，中國央行應(yīng)通過各種渠道，將“黃金的貨幣屬性已明顯削弱”等觀點在國際市場，尤其是在各國央行中做更多表達，比如目前深陷主權(quán)債務(wù)危機、財政緊縮壓力極大的歐元區(qū)。目前黃金價格正處于歷史高位，歐元區(qū)各央行完全有理由，賣出全部的“野蠻的遺跡”——黃金，來籌集資金，來彌補其財政虧空缺口。（作者系本報評論部主任）