一、什么是夾層基金
（一）夾層基金（Mezzanine fund）也稱默擇內(nèi)基金。介于股權(quán)投資和債權(quán)投資之間，既受益于公司財務(wù)的增長所帶來的股權(quán)收益，也兼顧了次級債券收益。它的投資工具主要是：次級債券、可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等金融工具的組合。
（二）夾層基金的來源
管理層收購的支付方式是全現(xiàn)金收購，而非換股收購，所以收購融資至關(guān)重要。在一項典型的MBO融資結(jié)構(gòu)中，資金來源包括三個部分：
1、購買價格的10%由管理層團隊提供，這部分資金形成了購并完成后重組企業(yè)的股本資本。
2、購買價格的50—60%由銀行貸款提供，這部分資金形成了高級債權(quán)，有企業(yè)資產(chǎn)作抵押，一般是由多家銀行組成的銀團貸款。
3、30—40%的購買資金由夾層基金提供。
夾層基金的本質(zhì)是一種借貸資金，它提供資金和收回資金的方式與普通貸款是一致的，但在企業(yè)償債順序中位于銀行貸款之后。因此在購并融資中，銀行貸款等有抵押的融資方式屬于高級債權(quán)，夾層基金則屬于次級債權(quán)。在杠桿收購融資中非常著名的垃圾債券，也是一種提供次級債權(quán)資金的方式，和夾層基金的作用是一樣的，不過由于20世紀(jì)90年代以后垃圾債券市場出現(xiàn)了信用危機，目前西方杠桿收購中次級債權(quán)資金主要來自夾層基金。
二、夾層基金的基本特征
（一）基金的作用
夾層基金介入一項MBO交易，減少了交易融資對高級債權(quán)資金和股權(quán)資金的需求，并提高了銀行貸款等高級債權(quán)資金的安全度，因為企業(yè)資產(chǎn)抵押系數(shù)（企業(yè)固定資產(chǎn)等抵押資產(chǎn)價值/銀行貸款）提高了，使得MBO交易容易取得銀行貸款。另外夾層基金的介入，也增加了MBO交易對股權(quán)資本提供者的吸引，因為夾層基金選擇投資項目有其自身的內(nèi)在收益率要求。相對于夾層基金來說，股權(quán)資本可以獲得更高的投資收益率。
（二）基金的貸款利率
夾層基金一般提供的是無抵押擔(dān)保的貸款，因此，貸款償還主要依靠企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流（不過有時也考慮企業(yè)資產(chǎn)出售帶來的現(xiàn)金流。），基金的貸款利率要求比銀行貸款利率高。一般夾層基金貸款的利率是標(biāo)準(zhǔn)貨幣市場資金利率（如LIBOR）加上3—5%。另外，如果在三五年后企業(yè)運行順利，基金一般還要求獲得一筆最終支付，這筆最終支付一般是由企業(yè)發(fā)行可認(rèn)購普通股的認(rèn)股權(quán)證（WARRANTS）予夾層基金。
（三）基金的投資收益率
一般在一項MBO完成5年以后，如果目標(biāo)企業(yè)原先為上市公司，則企業(yè)此時經(jīng)過了下市、重組和重新上市的過程；如果目標(biāo)企業(yè)為非上市公司，則企業(yè)經(jīng)過了重組并完成上市。此時，各資金提供者分別實現(xiàn)了退出：管理層出售股票、夾層基金和銀行全部收回貸款本息。由于MBO各層次融資結(jié)構(gòu)中不同資金承擔(dān)的風(fēng)險不同，不同資金的收益率要求也不同，并存在較大差別。一般股權(quán)資本提供者要求的內(nèi)在收益率超過40%，夾層基金要求的內(nèi)在收益率介于20—30%之間，銀行要求的內(nèi)在收益率高于基準(zhǔn)利率（如LIBOR）2個百分點。
（四）基金的組織結(jié)構(gòu)
夾層基金的組織結(jié)構(gòu)一般采用有限合伙制，有一個無限合伙人作為基金管理者（或稱基金經(jīng)理），提供1%的資金，但需承擔(dān)無限責(zé)任。其余資金提供者為有限合伙人，提供99%的資金，但只需承擔(dān)所提供資金份額內(nèi)的有限責(zé)任?；鹗找娴?0%左右分配給基金管理者，其余分配給有限合伙人。夾層基金的基金經(jīng)理人，也被稱為杠桿收購專家，他們充當(dāng)管理層的顧問，負(fù)責(zé)組織整個MBO的交易結(jié)構(gòu)、特別是融資結(jié)構(gòu)，并提供夾層基金融資，是一項MBO交易的靈魂。西方最著名的夾層基金經(jīng)理人有KKR公司、ONEX公司等。
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