PE腐敗，是近年國內(nèi)新出現(xiàn)的詞匯。是指一些號稱但并非真正PE（私募股權(quán)投資）的投資人士通過各種關(guān)系拿到上市前的投資機會。他們知道證監(jiān)會已經(jīng)開始要審核，知道上市的時間表，通過各種關(guān)系、各種各樣的運作拿到上市前這些公司的投資額度，然后把額度加價賣給別人，這其中存在腐敗風(fēng)險。

在獲評2009年最佳保薦機構(gòu)兩個多月后，國信證券爆出了PE腐敗丑聞———2010年6月12日，國信證券原投行四部總經(jīng)理李紹武被爆因PE腐敗被公司除名。半個月之后，業(yè)內(nèi)又曝出廣發(fā)證券兩位保薦代表人楊光、付竹因未能對發(fā)行人進行“持續(xù)盡職調(diào)查”，導(dǎo)致招股意向書與實際情況不符，被證監(jiān)會實施“監(jiān)管談話”。

國信證券李紹武案不僅掀開了PE腐敗的冰山一角，同時也暴露了證券保薦行業(yè)塵封已久的尋租黑幕。得益于其在證券發(fā)行中至關(guān)重要的“通道”作用，保薦機構(gòu)往往成了除“監(jiān)管機構(gòu)”以外最了解公司上市進程的角色。

保薦人可“年入千萬”

“李紹武事件”曝光之后，其多年來利用保薦代表人身份實施的幾宗內(nèi)幕持股交易也浮出水面。

自2001年以來，李紹武通過其妻及設(shè)立公司等方式，參股已上市公司萊寶科技6萬股、軸研科技65萬股，以及準上市公司河南四方達超硬材料股份有限公司100萬股，此三項總投入不足143萬元，按照目前市值測算金額已經(jīng)高達3200萬元，投資回報率高達20倍。

保薦代表人，由于掌握著券商投行業(yè)務(wù)的命脈，歷來被稱為“金領(lǐng)中的金領(lǐng)”。

2004年推行的證券發(fā)行上市保薦制度要求，公司公開發(fā)行證券及證券上市時，必須由具有保薦機構(gòu)資格的保薦人推薦，同時每一個上市項目都必須有兩個保薦人簽字。在上述制度背景下，保薦人扮演著“一夫當關(guān)萬夫莫開”的通道作用，成為券商中“奇貨可居”的稀缺資源。物以稀為貴，券商給保薦人開出的是十足的高薪。 一位熟悉保薦人市場行情的專業(yè)獵頭，給記者描繪了保薦人的美好“錢景”?！氨Ｋ]人的薪酬，一般由以下幾個部分組成：保底年薪+保薦人津貼+轉(zhuǎn)會費（如果跳槽）+簽字費+項目承攬承做等分紅”。著名金融獵頭公司范德國際負責(zé)人黃順凱透露，在以上幾個部分之中，項目承做分紅占了保薦人薪酬結(jié)構(gòu)的大頭。他告訴記者，目前保薦人年薪加上津貼一般在120萬-180萬元，加上簽字費和項目獎金年收入基本能保持在200萬-300萬以上的金領(lǐng)水準。

另據(jù)業(yè)內(nèi)人士說法，一個保薦人推薦一家公司上市，最多可以獲得400萬元收入：包括200萬元的保薦費提成、30萬-40萬元簽字費、超募傭金等。如此算下來，業(yè)務(wù)能力強的保薦人年入千萬不在話下。

去年隨著IPO重啟和創(chuàng)業(yè)板開板，上市項目紛紛上馬。受制于一個承銷項目必須配備兩名保薦人，且同一保薦人在做完一個項目等待審批時不能再簽其他項目，券商間挖角之爭日益激烈，保薦人就有了除保底年薪津貼簽字費以外的另一筆高額收入———轉(zhuǎn)會費。

尤里克獵頭金融組負責(zé)人透露，自從IPO重啟以來，保薦人的市場需求較往年有了很大提升。而動輒上百萬的轉(zhuǎn)會費，也會隨著券商規(guī)模高低有別。上述負責(zé)人稱，中小券商給出的轉(zhuǎn)會費相對較高，一般在50萬-200萬元之間。不過，大型券商會憑借自身優(yōu)越的平臺和項目資源，壓低轉(zhuǎn)會費價碼，同時一般會對保薦人項目業(yè)績、綜合素質(zhì)和關(guān)系處理等方面有更高要求。

另據(jù)黃順凱提供的數(shù)據(jù)，二三線中小券商開出的轉(zhuǎn)會費有時高達250萬-300萬元。

不過，盡管拿著如此高薪，保薦人還是抵擋不住利益誘惑。公開數(shù)據(jù)顯示，李紹武在三家公司上市之前的總投入不足143萬元，但目前其持股市值已達3200萬元，回報率超過20倍。

近水樓臺迂回牟利

正如中歐陸家嘴國際金融研究院副院長劉勝軍所言，保薦人制度的引入，并未使IPO過程中的利益尋租鏈條被切斷，反而被拉長了。 社科院研究員、經(jīng)濟學(xué)博士馬光遠在接受記者采訪時直言，中國資本市場的產(chǎn)業(yè)鏈太發(fā)達了，我們防不勝防。在這條發(fā)達的產(chǎn)業(yè)鏈中，保薦機構(gòu)成為其中最重要的環(huán)節(jié)之一，而這一環(huán)節(jié)又幻化出無數(shù)新的利益尋租分叉。

由于公司上市必須由保薦人推薦，且同一保薦人不能同時保薦兩個項目，保薦人自然擁有了無上的權(quán)力。但法律法規(guī)明令禁止保代人持有發(fā)行人股份，所以各種變相的持股行為便在投行業(yè)內(nèi)流行開來。

某證券公司一位高級分析師曾參與過公司的IPO項目，他對記者透露，當保薦人能左右企業(yè)上市進程時，稀缺的保薦人便可憑借手中的簽字權(quán)向企業(yè)索要股份，以獲取高額股權(quán)回報。他表示，這些現(xiàn)象一般隱蔽性較強，基本上都是“天知地知你知我知”的君子協(xié)定，因此被稱為行業(yè)潛規(guī)則，但很少遭到曝光。

據(jù)該分析師透露，為了規(guī)避法律監(jiān)管，很多保薦人并不會以自己名義入股，而一般通過相關(guān)人士的身份或者法人的身份入股，保薦人再通過與代持者利益綁定，簽訂私下協(xié)議來保障自己的利益。在此次國信證券曝光的PE腐敗案中，投行高層李紹武便是通過其妻及設(shè)立公司等方式牟取私利。

據(jù)了解，作為行業(yè)內(nèi)的“潛規(guī)則”，除了近水樓臺先得月在自身保薦項目中撈取利益之外，為規(guī)避風(fēng)險，很多保薦人并不入股自己做的項目，更多時候會采用“迂回作戰(zhàn)”的方式。由于保薦人之間會相互溝通項目，所以往往會假借他人項目牟取利益。比如，今年4月23日，四方達過會，其保薦人為國泰君安，但李紹武之妻于2008年3月以60.6061萬元持有了四方達公司100萬股股份。

充當掮客賺“介紹費”

除了自己伸“黑手”外，希望低風(fēng)險獲利的保薦人會選擇充當掮客的中介角色。按證監(jiān)會規(guī)定，公司上市前至少進行1年的上市輔導(dǎo)期，這個上市輔導(dǎo)期就給了保薦人充分時間。 由于企業(yè)上市可以為提前參股的股東帶來暴利，眾多尋找暴利機會的個人、PE也不得不想方設(shè)法拉攏保薦人或者保薦項目組，以獲得參股進入輔導(dǎo)期的準上市企業(yè)的機會。而手握權(quán)力和信息的保薦人，正是利用上述心理大賺外快。有媒體報道稱，有的保薦人甚至?xí)蚨辔籔E拍賣手中項目信息，看誰給的價錢高就把機會賣給誰。

充當中介的保薦人，將賺取不菲的介紹費。據(jù)媒體報道，創(chuàng)投每參股成功一家準上市企業(yè)，都需要向保薦人或項目及中間人支付參股金額一定比例的酬金，此為事前收費；部分胃口大的保薦人或項目組則要求創(chuàng)投在其退出參股上市企業(yè)后，支付一定比例的投資收益作為報酬，此為事后模式。有少部分優(yōu)質(zhì)項目會采用事前和事后兩種疊加方式。

對此，一投行高層人士對記者表示，如果采取事前模式，一個項目保薦人或項目組可以從創(chuàng)投處獲得幾十萬到數(shù)百萬不等的收入，而事后模式則可能超過千萬元。

記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，在提到保薦人充當掮客時，業(yè)內(nèi)人士都會指向飽受爭議的券商“保薦+直投”的雙贏模式。據(jù)了解，所謂“保薦+直投”，是券商在作為IPO企業(yè)的保薦人的同時，旗下的直投公司又參股該IPO企業(yè)，這種現(xiàn)象在A股市場特別是創(chuàng)業(yè)板中比較常見。

由于存在“投資-輔導(dǎo)-保薦”的天然便利條件，券商直投參股企業(yè)從融資到上市的時間周期普遍偏短，已上市企業(yè)的平均周期僅9個月。周期最短的項目為神州泰岳，獲得投資后僅5個月就實現(xiàn)IPO；周期最長的項目為昊華能源，周期為27個月。投中集團數(shù)據(jù)顯示，在9家已上市企業(yè)中，國信弘盛、金石投資和海通開元投資的企業(yè)分別占據(jù)4家、3家和2家。除海通開元投資的東方財富由中金進行保薦承銷外，券商直投參股企業(yè)均由直投公司所屬券商進行保薦承銷。

記者根據(jù)上市公司IPO公開數(shù)據(jù)大致計算發(fā)現(xiàn)，在投資回報率方面，以企業(yè)IPO發(fā)行價為基準進行統(tǒng)計，券商直投公司的賬面回報大都在3倍以上。投資賬面回報率最高的項目為陽普醫(yī)療，投資9個月即實現(xiàn)上市，在向社?；馃o償轉(zhuǎn)持部分股份的情況下，國信弘盛回報率仍高達721%；賬面回報率最低的金龍機電，投資9個月上市，回報也達到了247.4%。

由于券商直投涉及利益關(guān)聯(lián)太大，有消息稱證監(jiān)會有關(guān)部門正在商討是否要出臺新的法規(guī)，對券商“保薦+直投”齊入的方式作出進一步限制。這也意味著，券商保薦和直投“蛋糕”通吃的好日子不長久了。

專家建議嚴格準入制度

據(jù)統(tǒng)計，我國目前共有保薦代表人1297人，準保薦代表人1564人。其中，2009年新注冊保薦代表人155人，轉(zhuǎn)會79人。2010年1月證監(jiān)會最新公布的各家券商保薦人名單顯示，六大券商囊括了全國三成保薦人，其中國信證券以96名保薦人一枝獨秀，中信、廣發(fā)、平安、華泰聯(lián)合、海通分別擁有73人、56人、55人、55人和47人。這些人自然也成為各家券商爭搶的香餑餑。

而自從國信證券李紹武事件曝光以來，保薦潛規(guī)則引起各界反思。鑒于保薦人利益鏈條隱蔽性，多位專家建議，嚴厲懲罰將不失為治亂殺手锏。

社科院金融研究所研究員易憲容接受記者采訪時表示，要想減少保薦人腐敗事件的發(fā)生，可以從以下兩個方面著手：一是將保薦代表人資格市場化，但需要配以嚴格的市場準入。嚴格的市場準入不僅是指技術(shù)類的資格考試，而且也包括道德審查。第二就是要嚴厲監(jiān)管，一旦發(fā)現(xiàn)違規(guī)，則嚴厲懲罰，發(fā)現(xiàn)一個，嚴懲一個。

社科院研究員、經(jīng)濟學(xué)博士馬光遠也認為，杜絕李紹武再現(xiàn)的最好辦法就是對觸犯者嚴懲不殆。他認為，由于違法成本過低，一級資本市場腐敗已經(jīng)成為搶劫財富的新形式，“淘到金的肯定是有關(guān)系的”。因此，我們平時可以不去理他，但一旦發(fā)現(xiàn)，則必須嚴懲，以通過震懾減少事件發(fā)生。

此外，劉勝軍表示，證券發(fā)行制度需要真正實現(xiàn)從審批制向注冊制的轉(zhuǎn)變，消除尋租的權(quán)力之源。

不過，一位投行北京區(qū)老總兼保薦人接受采訪時稱，所謂行業(yè)潛規(guī)則，其實系外界誤讀。他認為，“如何規(guī)避保薦人腐敗”根本不算問題，因為他們已經(jīng)有了制度和自律。（記者 丁曉琴）