從目前來(lái)看，境外私募股權(quán)投資基金主要通過(guò)如下幾種手段來(lái)解決這一問(wèn)題。

一、借道外資銀行

（一）流程

私募基金在中國(guó)境內(nèi)成立一家中外合資企業(yè)B，基金持股比例低于25%，B公司原則上屬于內(nèi)資公司

在帳戶(hù)內(nèi)存入一筆美元，存款利率為3%

外資銀行C的中國(guó)境內(nèi)分行向B公司貸出金額相等的人民幣貸款，貸款利率為7%，雙方約定貸款可不斷展期

由B公司向A公司注資并獲得股份

A公司成功國(guó)內(nèi)A股上市

鎖定期結(jié)束后B公司拋售A公司股份獲得回報(bào)

（二）特點(diǎn)

1、對(duì)尚未在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立外商獨(dú)資投資公司的境外私募股權(quán)基金，該模式能夠有效解決資金進(jìn)出中國(guó)國(guó)內(nèi)以及外幣資金與人民幣資金相互轉(zhuǎn)換的問(wèn)題。

2、由于中國(guó)政府對(duì)人民幣貸款利率和企業(yè)之間提供貸款利率的限制，境外私募股權(quán)基金只能匯出投資本金，而無(wú)法通過(guò)支付高利息的方式匯出投資收益。投資收益留在境內(nèi)，這在國(guó)內(nèi)好項(xiàng)目層出不窮以及人民幣升值大趨勢(shì)下，未嘗不可。

二、股東借款模式

PE決定采用股東借款的方式。由C公司向B公司提供借款，利率參照商業(yè)銀行同期貸款利率。B公司用借款向A公司注資。當(dāng)A公司成功上市后，一旦鎖定期結(jié)束，B公司就可以出售A公司股份獲得回報(bào)，并以此償還股東貸款。

按照中國(guó)相關(guān)法律法規(guī)，外資企業(yè)的股東借款在借款和還款時(shí)是可以結(jié)匯和購(gòu)匯的，這就完成了整個(gè)資金循環(huán)。

（一）流程

私募基金建立100%控股離岸公司C

私募基金在中國(guó)境內(nèi)成立一家中外合資企業(yè)?；鸪止杀壤陀?5%，B公司原則上屬于內(nèi)資公司

C公司向B公司提供借款，利率參照商業(yè)銀行同期貸款利率

由B公司用借款向A公司注資并獲得股份

A公司成功國(guó)內(nèi)A股上市

鎖定期結(jié)束后B公司拋售A公司股份獲得回報(bào)

償還股東貸款和利息

（二）特點(diǎn)

1、類(lèi)似借道外資銀行，該模式能有效解決資金進(jìn)出中國(guó)國(guó)境以及外幣資金與人民幣資金相互轉(zhuǎn)換的問(wèn)題。

2、同樣，由于中國(guó)政府對(duì)人民幣貸款利率和企業(yè)之間提供貸款利率的限制，境外私募股權(quán)基金只能匯出投資本金，而無(wú)法通過(guò)支付高利息的方式匯出投資收益。

三、信托代持股份

如果境外私募股權(quán)投資基金試圖投資的中國(guó)內(nèi)資企業(yè)所處行業(yè)是限制或禁止外資進(jìn)入的，那么基金就很難通過(guò)其在中國(guó)國(guó)內(nèi)的關(guān)聯(lián)企業(yè)直接購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)股份。在這種情況下，前述“盛大模式”也不適用。

此時(shí)，基金通常會(huì)選擇通過(guò)中國(guó)內(nèi)資企業(yè)代持股份的形式來(lái)開(kāi)展投資，其中最常用的模式是“信托代持股份”。

（一）流程

私募基金在中國(guó)境內(nèi)成立一家中外合資企業(yè)

在C銀行離岸帳戶(hù)內(nèi)存入一筆美元，存款利率為3%

外資銀行C的中國(guó)境內(nèi)分行向B公司貸出金額相等的人民幣貸款，貸款利率為7%，雙方約定貸款可不斷展期;(C銀行境內(nèi)外分行通過(guò)日常帳務(wù)往來(lái))

B公司用人民幣資金購(gòu)買(mǎi)D公司定向發(fā)放的信托受益憑證

由D信托公司向A公司注資并獲得股份

A公司成功國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)上市

鎖定期結(jié)束后D信托公司B公司的指令拋售A公司股份獲得回報(bào)

D信托公司用所得收入扣除相關(guān)費(fèi)用后，贖回B公司持有的信托受益憑證

B公司向C銀行境內(nèi)分行還本付息

PE從C銀行的離岸帳戶(hù)中提取存款

（二）特點(diǎn)

1、該模式是在借道外資銀行模式基礎(chǔ)上演變而來(lái)，模式利用信托這一“保護(hù)傘”一定程度上規(guī)避了國(guó)家對(duì)外商投資限制類(lèi)或禁止類(lèi)行業(yè)的限制。

2、由于目前信托業(yè)缺乏有效登記等制度，信托公司作為企業(yè)上市發(fā)起人股東無(wú)法確認(rèn)其代持關(guān)系，因此，證監(jiān)會(huì)對(duì)于信托PE所投資的企業(yè)公開(kāi)上市持謹(jǐn)慎態(tài)度。

四、股權(quán)回購(gòu)

境外私募股權(quán)投資基金在投資于中國(guó)國(guó)內(nèi)目標(biāo)企業(yè)時(shí)，時(shí)常遇到以下情況：

第一，目標(biāo)企業(yè)具有很高的成長(zhǎng)性，它們不愿意接受過(guò)多的股權(quán)投資，因?yàn)檫@意味著喪失更多的剩余索取權(quán)，因此它們往往要求基金在提供股權(quán)融資的同時(shí)提供配套的債權(quán)融資;

第二，某些目標(biāo)企業(yè)甚至不愿意接受任何股權(quán)投資，而是要求基金提供100%的貸款;

第三，某些目標(biāo)企業(yè)規(guī)模較小，在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)不能達(dá)到上市規(guī)模，也很難獲得銀行信貸，但是企業(yè)成長(zhǎng)性很強(qiáng)，愿意以很高的利率獲得貸款。

在上述情況中，雖然提供貸款的行為偏離了基金的投資方向，然而很高的貸款回報(bào)率也讓基金欲罷不能。

另一方面，中國(guó)政府對(duì)非金融企業(yè)之間相互提供貸款的行為，存在非常嚴(yán)格的管制，尤其是對(duì)貸款利率的管制，要求企業(yè)之間的貸款利率不得超過(guò)同期銀行人民幣貸款利率特定的百分比。這就對(duì)境外私募股權(quán)投資基金對(duì)中國(guó)目標(biāo)企業(yè)的高息貸款制造了障礙。

而基金和企業(yè)對(duì)此的回應(yīng)是，采用股權(quán)回購(gòu)方式(假股權(quán)真?zhèn)鶛?quán))的方法來(lái)回避政府對(duì)企業(yè)間貸款的管制。

（一）流程

私募基金在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的投資平臺(tái)B(控股或參股)

與國(guó)內(nèi)目標(biāo)企業(yè)簽訂股權(quán)投資協(xié)議和回購(gòu)協(xié)議根據(jù)協(xié)議獲得A公司部分股份，并規(guī)定回購(gòu)股權(quán)的價(jià)格和期限

等期限滿(mǎn)了按照回購(gòu)協(xié)議回購(gòu)股份

（二）特點(diǎn)

1、該模式主要規(guī)避政府對(duì)企業(yè)之前提供貸款的管制;一方面，目標(biāo)企業(yè)具有很高的成長(zhǎng)性，但又不愿意接受股權(quán)投資，同時(shí)又很難獲得銀行授信支持;另一方面，中國(guó)政府對(duì)非金融企業(yè)之前的授信行為規(guī)定非常嚴(yán)格的利率上限，私募基金對(duì)目標(biāo)企業(yè)承諾的貸款高回報(bào)率欲罷不能。

2、該模式實(shí)質(zhì)上是采取假股權(quán)真?zhèn)鶛?quán)的方法來(lái)規(guī)避政府對(duì)企業(yè)間貸款行為的管制。

五、收購(gòu)控股內(nèi)資投資公司的境內(nèi)殼公司

中國(guó)政府對(duì)境外私募股權(quán)投資基金在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立外商獨(dú)資投資公司的經(jīng)營(yíng)實(shí)體，施加了比較嚴(yán)格的限制，例如要求提交申請(qǐng)前一年外國(guó)投資者的資產(chǎn)總額不低于4億美元，投資公司的注冊(cè)資本不低于3000萬(wàn)美元等。這對(duì)中小私募股權(quán)投資基金施加了較高的進(jìn)入壁壘。

另一方面，雖然境外私募股權(quán)投資基金可以不要境內(nèi)投資實(shí)體，通過(guò)借道外資銀行、地下錢(qián)莊、股東借款、第三方代持股份的方式，投資于中國(guó)目標(biāo)企業(yè)，然而以上方式均是需要支付成本的，有些時(shí)候成本還相當(dāng)高昂。

因此，境外中小私募股權(quán)投資基金就產(chǎn)生了既想在中國(guó)國(guó)內(nèi)設(shè)立投資實(shí)體，又適當(dāng)規(guī)避中國(guó)政府相關(guān)規(guī)定的需求。資本逐利的動(dòng)機(jī)是無(wú)窮的，它們找到了一個(gè)方法，即收購(gòu)控股內(nèi)資投資公司的境內(nèi)殼公司。

（一）流程

PE委托國(guó)內(nèi)企業(yè)注冊(cè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行內(nèi)資公司B和內(nèi)資投資公司A的注冊(cè)，B公司為A公司的控股公司

企業(yè)注冊(cè)機(jī)構(gòu)墊資成立內(nèi)資公司B

企業(yè)注冊(cè)機(jī)構(gòu)墊資成立內(nèi)資投資公司A(資本限額1000萬(wàn)人民幣)

境外私募PE收購(gòu)B公司，B公司由內(nèi)資公司變成外資企業(yè)(由于內(nèi)資B公司為內(nèi)資投資公司A的控股公司，因此通過(guò)收購(gòu)內(nèi)資公司B，外資PE間接擁有了一家內(nèi)資的投資公司。)

（二）特點(diǎn)

1、該模式利用了中國(guó)法律模糊之處，即母公司的性質(zhì)發(fā)生變更，但并沒(méi)有強(qiáng)制性規(guī)定要求子公司同時(shí)完成性質(zhì)變更，基金成功的鉆了法律的空子，通過(guò)收購(gòu)母公司的方法控制了一家內(nèi)資投資公司。

2、該模式操作下，境外中小私募股權(quán)基金既能在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立投資實(shí)體，又能適當(dāng)規(guī)避中國(guó)政府的相關(guān)規(guī)定。