2016年不僅是ABS發(fā)行規(guī)模高速擴張的一年，也是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更為豐富、投融資模式不斷創(chuàng)新的一年?；仡?016年，基礎(chǔ)資產(chǎn)方面，票據(jù)、林權(quán)、學費、保單質(zhì)押貸款、不良貸款等加入ABS產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)的范疇，個人債權(quán)資產(chǎn)大規(guī)模發(fā)行；交易結(jié)構(gòu)方面，更多的發(fā)行人采用出表設(shè)計、循環(huán)結(jié)構(gòu)設(shè)計來滿足資產(chǎn)負債表管理需求，同時次級也逐漸開始市場化銷售。同質(zhì)化、系列化是2016年ABS產(chǎn)品的重要特征之一。遠東租賃、花唄、京東白條、民生安馳等同質(zhì)化強的系列產(chǎn)品的發(fā)行降低了投資者的購買成本（報備、產(chǎn)品研究等），同時為市場提供了較好的定價參考。

我們也看到了市場上新投融資模式的出現(xiàn)：1）“資管投行化”模式：有能力的機構(gòu)開始從自己的客戶資源中挖掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，打包為ABS產(chǎn)品并用自有資金持有。2）Pre-ABS模式：發(fā)行人對于融資效率的高要求催生了Pre-ABS模式，Pre-ABS基金委托發(fā)行人進行放款，積累一定資產(chǎn)后打包為ABS產(chǎn)品?？偟膩碚f，我們看到ABS市場從以發(fā)行人為核心，逐漸轉(zhuǎn)向以中介機構(gòu)、資產(chǎn)為核心。

展望2017年，我們認為發(fā)行人的需求仍然是驅(qū)動市場的主線，但中介機構(gòu)及投資者的主動作用可能加強。

對于發(fā)行人而言，融資需求、節(jié)約風險資產(chǎn)及規(guī)避持有資產(chǎn)比例限制仍為常規(guī)需求。通過增量資產(chǎn)發(fā)行模式提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、通過出表來美化報表騰出業(yè)務(wù)額度、通過循環(huán)購買更好的匹配資產(chǎn)負債等需求預(yù)計將在2017年顯得更為重要。發(fā)行人及承銷商將更多的挖掘ABS產(chǎn)品的獨特優(yōu)勢，而并非僅僅將其當作債券融資的替代品。對于中介機構(gòu)而言，在幫助發(fā)行人進行融資的同時，中介機構(gòu)也將逐步主動吸納資產(chǎn)，使得ABS產(chǎn)品的發(fā)行從投行模式向銷售交易模式進行轉(zhuǎn)變。對于投資者而言，系列化的發(fā)行及中介機構(gòu)模式的轉(zhuǎn)變使得投資者有條件掌握更多的主動權(quán)。除購買市場上發(fā)行的產(chǎn)品外，投資者還可以：1）與系列化發(fā)行方進行深度合作，通過常規(guī)化購買獲取對資產(chǎn)和發(fā)行方更為深度、及時的信息，控制風險同時獲取超額收益；2）與中介機構(gòu)深度合作，由中介機構(gòu)尋找符合自身要求的資產(chǎn)定制ABS產(chǎn)品。

一、ABS發(fā)行人訴求及實現(xiàn)形式

訴求1：融資

融資是大部分非銀行發(fā)行人發(fā)行ABS的主要訴求。其業(yè)務(wù)模式通常是券商在融資人或其子公司的表上（資產(chǎn)）或表外（收益權(quán)）尋找合適的資產(chǎn)來發(fā)行，以便實現(xiàn)降低發(fā)行難度和成本、多元渠道融資、表內(nèi)負債變?yōu)楸硗鈸５饶康?。此類項目往往由發(fā)行人自身提供無條件擔保，相關(guān)資產(chǎn)不出表，典型的資產(chǎn)包括各類收益權(quán)、房地產(chǎn)公司的物業(yè)費、尾款、租金收益權(quán)等等。

訴求2：節(jié)約風險資產(chǎn)或規(guī)避持有資產(chǎn)比例限制

節(jié)約風險資產(chǎn)及規(guī)避持有資產(chǎn)的比例限制是銀行發(fā)行人的主要訴求。銀行將表內(nèi)持有的信貸資產(chǎn)/非標資產(chǎn)打包為信貸ABS，僅垂直自持5%，可以將資產(chǎn)轉(zhuǎn)出資產(chǎn)負債表，同時較大程度的降低資本消耗。展望2017年，部分銀行資本金或較為緊張，推升銀行發(fā)行ABS的動力。

訴求3：提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

在經(jīng)濟下行、利潤下滑的背景下，部分資產(chǎn)久期較長的發(fā)行人（典型的如銀行、租賃公司等）嘗試運用增量ABS模式提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，從而增強其ROE。在這一模式下，資產(chǎn)在發(fā)放時往往就已經(jīng)做好的轉(zhuǎn)出的準備，并將迅速進行打包出售。由于對時效的要求較高，此類模式以私募ABS為主。

訴求4：美化報表、節(jié)約額度

發(fā)行人將其表內(nèi)現(xiàn)有資產(chǎn)（如租賃債權(quán)、應(yīng)收賬款等）轉(zhuǎn)出，自身不提供外部增信，要求資產(chǎn)出表，來實現(xiàn)其節(jié)約業(yè)務(wù)額度、美化報表的目的。

訴求5：匹配資產(chǎn)負債，降低流動性管理壓力

部分企業(yè)的應(yīng)收賬款呈現(xiàn)筆數(shù)多、信用風險小、拖欠風險大的特征，需要預(yù)備不少流動資金來應(yīng)對應(yīng)收賬款，過去往往以短期借款來滿足。

如發(fā)行循環(huán)購買的ABS，則可以不斷的把應(yīng)收賬款賣斷進專項計劃中，實現(xiàn)一個時間段內(nèi)持續(xù)的應(yīng)收賬款融資，減輕融資壓力和流動性管理的壓力。

訴求6：快速融資

如發(fā)行人希望能夠以很快的速度進行持續(xù)融資，則可由Pre-ABS基金作為出資方，委托發(fā)行人投放資產(chǎn)，等資產(chǎn)積累到一定量再發(fā)行ABS。其中，發(fā)行人通常持有此后發(fā)行ABS的劣后級；Pre-ABS基金一方面收取了購買資產(chǎn)和后續(xù)發(fā)行中的價差，也會參與此后發(fā)行的ABS的夾層或劣后的投資。

二、投資人如何參與ABS業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)？

方案1：傳統(tǒng)模式，也即投資中介機構(gòu)推介發(fā)行的ABS產(chǎn)品優(yōu)先級。

1）對于銀行自營、貨幣基金等投資者而言，投資信貸ABS優(yōu)先級風險低、資本占用少、利率略高于存單。

2）銀行自營、理財及委外資金、券商自營等投資企業(yè)ABS優(yōu)先級類似于投資非公開，可以承擔流動性風險獲取相對較高的收益。目前ABS發(fā)行利率與其主體信用債差別不大，而ABS由于存在資產(chǎn)抵押和分散性，信用實質(zhì)上優(yōu)于主體。在信用風險多發(fā)的條件下，精選分散度較好的品種可以在保持收益率的條件下降低組合的信用風險。

方案2：積極參與ABS產(chǎn)品次級投資。

1）就信貸ABS而言，其次級的銷售目前主要有互持和市場化銷售兩種。

銀行間以理財互持次級較為常見。簽訂互持協(xié)議可以把收益留在互持體系內(nèi)，同時規(guī)避理財自持本行發(fā)行ABS產(chǎn)品次級可能出現(xiàn)的政策風險。

市場化銷售次級可以當期溢價發(fā)行實現(xiàn)收益。由于能參與的投資者目前仍不多，投資者可以要求相對較高的收益率水平。市場對次級預(yù)期的收益率在8%左右，但仍是具體項目具體分析。

2）企業(yè)ABS銷售次級的產(chǎn)品不多，以消費類和REITs類為主。消費類主要是螞蟻金服系列產(chǎn)品，目前資產(chǎn)表現(xiàn)尚且比較穩(wěn)健，次級收益率在7-8%左右；REITs類次級如資產(chǎn)區(qū)位等因素上佳，運營良好，可替代性較弱，參與次級的性價比也較好。次級整體投資風險大于優(yōu)先級，可通過適當?shù)姆稚⑼顿Y來降低風險。

方案3：投資者與中介機構(gòu)（或自產(chǎn)自銷）合作，定制符合其風險、期限、評級要求的產(chǎn)品。

例如貨幣基金可以視其久期、利率類型的要求，定制信貸ABS優(yōu)先A檔；負債久期相對較長的投資者可以定制長久期優(yōu)先檔或夾層檔；對現(xiàn)金流穩(wěn)定要求較高的投資者可以定制計劃攤還檔；對某類資產(chǎn)較為熟悉的投資者可以向中介機構(gòu)定制符合標準的資產(chǎn)包。

方案4：與系列化產(chǎn)品發(fā)行方深度合作，購買其夾層檔或次級檔，獲取超額收益。

具有一定風險承受能力的投資者可以與系列化產(chǎn)品發(fā)行方深度合作，在充分了解發(fā)行方運營模式、資產(chǎn)質(zhì)量等方面的前提下，按計劃定期購買其發(fā)行的產(chǎn)品。此時投資者往往能夠更為高頻、高質(zhì)量的獲取資產(chǎn)相關(guān)的信息，可以降低購買成本、控制風險同時獲取一定的超額收益。