若想擺脫原有盈利較弱的經(jīng)營模式，就得運作一門“規(guī)避借殼”的好武功。但武功不是那么好學的，其最為基礎的第一式，就是不導致控股權變更，但該招式看似簡單實則難。以一般操作邏輯來看，上市公司通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)的換股并購操作中，若購買資產(chǎn)體量較大，交易完成后資產(chǎn)注入方持股往往會超過原上市公司控股股東，構成借殼適用條件。在這種情況下，就需要不斷增強內(nèi)力，為原控股股東增強股權。

根據(jù)綠靴資本的調(diào)研，上市公司實際控制人在鞏固控制權上有三大組合招數(shù)。

一、真金白銀穩(wěn)增控制權

第一種方法即是上市公司實際控制人以真金白銀，通過各種配套融資把稀釋的股權再買回來，這種方法成本較高，但是在資本市場的運用卻十分廣泛。最為經(jīng)典為道博股份重大資產(chǎn)重組案例。1月30日，道博股份（600136.SH）披露發(fā)行股份購買資產(chǎn)并配套募資方案，擬以7.71元/股的價格，向大股東新星漢宜、盤化集團和甕福集團3家對象發(fā)行股份收購盤江民爆86.39%股權，并利用配套融資的部分資金收購剩余13.61%股權。

根據(jù)交易資料顯示，道博股份擬收購的盤江民爆資產(chǎn)預估值為7.35億元，而截至2011年12月31日，道博股份的凈資產(chǎn)為1.26億元，標的資產(chǎn)的預估值與道博股份凈資產(chǎn)的比重高達583.33%，已經(jīng)構成重大資產(chǎn)重組。這種情況下，只有保證控股權不變更，才能規(guī)避借殼上市審核。由此，控股股東新星漢宜就開始漫長的股權增持設計。

其一是，在股票停牌期間，新星漢宜出資1.5億元認繳盤江民爆新增注冊資本3177萬元，獲得20.59%的股份，該部分權益將在本次定向增發(fā)中轉(zhuǎn)換為道博股份的股份。與此同時，本次重組配套融資的定增對象僅新星漢宜1家，募集資金2.12億元中，1億元將用于收購盤化集團持有的盤江民爆剩余13.61%股權。通過“此消彼長”的股權安排，新星漢宜將在本次重組完成后持有31.42%的股權，仍為控股股東；盤化集團以26.03%的持股比例成為第二大股東。

二、神秘多出“一致行動人”

上市公司實際控制人通過與家屬、朋友、其他資本方形成“一致行為人”關系，保證其控股地位，也可以保證不觸及借殼上市條款。

2013年12月23日，天瑞儀器發(fā)布重大資產(chǎn)重組方案，此次并購過程中，宇星科技作價29億元，按發(fā)行價16.01元/股計算，發(fā)行數(shù)量約為1.8億股，高于天瑞儀器總股本，這意味著，控制權變更與購買資產(chǎn)總額兩項硬指標或?qū)㈦p雙“觸線”。

值得注意的是，天瑞儀器(300165.SZ)為創(chuàng)業(yè)板公司，不得借殼。所以為保住控制權不構成借殼條款，天瑞儀器實際控制人劉召貴進行增持股權的運作。

首先，利用“親友團”的力量擴大控股權。

財務報告資料顯示，本次交易前，劉召貴持有公司6,552萬股股份，占上市公司現(xiàn)有總股本的42.57%，為上市公司控股股東及實際控制人。而重組完成后，劉召貴的持股股權則將大大降低為32.33%。為保持絕對控股，劉召貴與妻子杜穎莉、妹妹劉美珍、以及公司總經(jīng)理應剛達成一致行動人，而交易完成后，杜穎莉持有上市公司0.31%的股份，劉美珍持有上市公司0.21%的股份，應剛持有上市公司股份比例8.78%。

在三位一致行為人的協(xié)助下，劉召貴合計控制上市公司表決權比例超過41%，超過權策管理、安雅管理、太海聯(lián)、福奧特、和熙投資等5名交易對方持有上市公司的股份比例，仍為上市公司實質(zhì)控制人。在海隆軟件(002195.SZ)的案例中，大股東則選擇與突擊入股的第三人結盟。海隆軟件公司公告擬發(fā)行股份收購二三四五全部股權，公開資料顯示，二三四五的股權十分分散，此前龐升東通過持有瑞信投資間接持有38%二三四五股權，通過瑞美信息間接持有12.55%二三四五股權，合計持有二三四五50.55%股權。

而海隆軟件停牌期間，二三四五實際控制人龐升東將持有二三四五38%股權的瑞信投資轉(zhuǎn)讓予浙富控股及其實際控制人孫毅。分散二三四五主要股東持股比例后，孫毅控制的瑞信投資14.47%股權將“轉(zhuǎn)化”為967.55萬股海隆軟件。孫已出具承諾，交易完成后，其將委托海隆軟件實際控制人包叔平行使上述全部股權除收益權和處分權之外的全部股東權利。此外，包叔平還與公司現(xiàn)第一、第三大股東歐姆龍、慧盛創(chuàng)業(yè)已分別與簽訂了《預受要約意向協(xié)議》，分別以持有的全部股份1794.52萬股和部分股份540萬股接受要約，以強化其控制權。

三、放棄股東權益圍魏救趙

在一些情況下，一些實質(zhì)上的“借殼方”自廢武功往往成為一個圍魏救趙的可行性路徑。

綠靴資本追蹤多個案例了解到，在發(fā)行股份過程中，原上市公司控股股東，與擬收購資產(chǎn)的股東方無疑構成了交易對手關系，而這雙方股權勢力亦處在此消彼長的過程中，對此，為提升上市公司控股股東股權，更為直接的辦法，就是讓收購方股東“自廢武功”，利用各種方式使其持股分散、股權降低、防止一股獨大影響并購后控股權變更。

在實際操作過程中，上市公司與資產(chǎn)方為了能盡快搞定資產(chǎn)交割，往往要達成共同妥協(xié)，上市公司方要掏出真金白銀參與增發(fā)搞定控制權、要維系親朋好友甚至第三方“代持”控股權；而資產(chǎn)方則要“委曲求全”把股權讓出，包括接受現(xiàn)金對價讓上市公司購買資產(chǎn)，現(xiàn)行把股權分散等等。這一方法在實際操作中亦被廣泛應用。2013年7月2日，天舟文化(300148.SZ)宣布停牌籌劃發(fā)行股份收購神奇時代。公開資料顯示，李桂華持有神奇時代60%股權，是該公司控股股東。為了排除借殼“隱患”，根據(jù)天舟文化8月28日公布的收購草案顯示，7月15日，神奇時代控制人李桂華轉(zhuǎn)讓部分股權給六名機構或自然人，持股比例從90%下降至60%。同時，李桂華接受的交易對價中有三分之一為現(xiàn)金。由此，天舟文化得以繞開了“創(chuàng)業(yè)板公司不得借殼”的規(guī)定。

同樣的情況還出現(xiàn)在順榮股份上，2012年三七玩的營業(yè)收入為5.87億元，占順榮股份2012年營業(yè)收入的比例達190.02%。在股權方面，三七玩60%股東權益評估值為19.27億元，占順榮股份2012年經(jīng)審計資產(chǎn)總額的233.96%；重組方案前，順榮股份原控股股東為吳緒順、吳衛(wèi)紅、吳衛(wèi)東三人(簡稱吳氏家族)，合計持有上市公司7,510萬股股票，持股比例為56.04%，在本次交易完成后，吳氏家族將持有上市公司9,910萬股股票，持股比例為30.86%。另一邊，三七玩的兩位主要股東—李衛(wèi)偉、曾開天參與本次增發(fā)后的持股比例分別達22.82%、20.88%，兩者合計將超過順榮股份控股股東吳氏家族30.86%的持股比例，導致控制人變更。

這意味著，若按正常手法操作，順榮股份收購資產(chǎn)實際已經(jīng)構成三七玩的借殼上市。對此，中介機構在方案中解釋稱，李衛(wèi)偉及曾開天之間并不存在一致行動關系的情形，由于持股分散，因而重組并不構成借殼上市。但這一切并未逃過監(jiān)管層的審核。在并購重組委給出的被否原因中，申請材料中關于吳氏家族、李衛(wèi)偉、曾開天三者之間是否構成一致行動人的認定不符合《上市公司收購管理辦法》第83條的規(guī)定。

不過，順榮股份并未就此放棄，火速對重組方案做出調(diào)整，并再次上會。根據(jù)重新修訂后的方案，曾開天承諾，在本次交易完成后36個月內(nèi)，放棄所持上市公司股份所對應的股東大會上的全部表決權、提名權、提案權且不向上市公司提名、推薦任何董事、高級管理人員人選。

此外，李衛(wèi)偉、曾開天還分別承諾，在本次交易完成后36個月內(nèi)，不以任何形式直接或間接增持上市公司股份；本次交易完成后，同意上市公司在2016年12月31日前以現(xiàn)金方式收購其所持有的三七玩剩余22%和18%的股權。最終，重組方案于5月27日獲得證監(jiān)會通過。