風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)是一個(gè)新的資本市場(chǎng)形態(tài)。它具有明確的范圍界定，它的運(yùn)行遵循其本身的特殊規(guī)律。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在運(yùn)作機(jī)制和治理結(jié)構(gòu)上的獨(dú)創(chuàng)性已使其成為現(xiàn)代金融工程中極為重要的組成部分。

一、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的界定及特征

1、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的界定風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)是一個(gè)與一般資本市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念，是資本市場(chǎng)中一個(gè)具有較大風(fēng)險(xiǎn)的子市場(chǎng)。一般資本市場(chǎng)是政府和較為成熟的大中型企業(yè)籌集長(zhǎng)期資本的市場(chǎng)，它包括了通常意義上的證券市場(chǎng)、私人股份融資市場(chǎng)和項(xiàng)目融資市場(chǎng)等。

而風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)則是處于發(fā)育成長(zhǎng)期的新生高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行股份融資的市場(chǎng)。從市場(chǎng)的開放程度和所參與企業(yè)的發(fā)展階段來(lái)劃分，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)又包含了三個(gè)子市場(chǎng)，它們是:非正式的私人風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)(Informal Business Angel)、風(fēng)險(xiǎn)資本(Venture Capital)和專門為中小高成長(zhǎng)性企業(yè)設(shè)立的證券市場(chǎng)(Small Stock Market)。非正式的私人風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)是一個(gè)沒有中介的市場(chǎng)，它是富裕的家庭和個(gè)人直接向企業(yè)進(jìn)行股份投資的市場(chǎng)，投資項(xiàng)目的選擇、投資過(guò)程的管理、投資后的監(jiān)控和投資的收獲等均由投資者完成。因此，私人風(fēng)險(xiǎn)投資又稱為沒有中介咨詢的風(fēng)險(xiǎn)資本，它是資本市場(chǎng)企業(yè)形成最初階段(零階段)的主要融資方式。

風(fēng)險(xiǎn)資本是一種有組織、有中介的資本形式，風(fēng)險(xiǎn)資本家是資本供給者和資本使用者之間的中介機(jī)構(gòu)，它從資本供給者手中獲取資本，再以股份投資的方式投到具有高成長(zhǎng)性的新生中小企業(yè)中;它不僅負(fù)責(zé)項(xiàng)目的篩選、合同和監(jiān)管，還直接確定投資退出的時(shí)間和方式。風(fēng)險(xiǎn)資本是一種長(zhǎng)期資本，是高新技術(shù)企業(yè)形成過(guò)程中重要的資本形式，一般會(huì)陪伴著新生企業(yè)直到購(gòu)并或上市。

專門為中小高成長(zhǎng)性企業(yè)設(shè)立的證券市場(chǎng)(稱小盤股市場(chǎng)或第二板市場(chǎng))是高新技術(shù)企業(yè)走向市場(chǎng)、成為公眾公司的第一步，它為企業(yè)的擴(kuò)張?zhí)峁┝烁鼮閺V闊的融資渠道，是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的重要組成部分。

在風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的三個(gè)組成部分中，非正式的私人風(fēng)險(xiǎn)投資和風(fēng)險(xiǎn)資本都屬于資本市場(chǎng)中的私人股份融資市場(chǎng)(Private Equity Market)的范疇。它們具有私人股份融資市場(chǎng)的屬性，其股份都是由買賣雙方在市場(chǎng)上私售私買，不是一個(gè)公開的公眾市場(chǎng)。但是，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上股份融資的主體是具有高風(fēng)險(xiǎn)的新生高新技術(shù)企業(yè)，因而私人風(fēng)險(xiǎn)投資和風(fēng)險(xiǎn)資本在運(yùn)作機(jī)制上又顯著有別于一般的私人股份融資市場(chǎng)。同樣，專門為中小高成長(zhǎng)性企業(yè)設(shè)立的小盤股市場(chǎng)與通常意義上的股票市場(chǎng)一樣，部屬于公共資本市場(chǎng)(Public Capital Market)的范疇，具有公共資本市場(chǎng)的屬性與特征，但由于其服務(wù)對(duì)象的特殊性，它在運(yùn)作和監(jiān)管上又與一般的公共資本市場(chǎng)不同。因此，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)是資本市場(chǎng)中一個(gè)具有特殊性的子系統(tǒng)。

從市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和組織形式來(lái)分，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)可以分為一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)兩部分。一級(jí)市場(chǎng)是從高新技術(shù)企業(yè)開始股份融資到企業(yè)公開發(fā)行股票的過(guò)程。這個(gè)過(guò)程是高新技術(shù)企業(yè)在私人股份融資市場(chǎng)運(yùn)作的過(guò)程。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中的一級(jí)市場(chǎng)包括了私人風(fēng)險(xiǎn)投資和風(fēng)險(xiǎn)資本兩部分。它的功能是通過(guò)私募籌集資金，孵化和培育高新技術(shù)企業(yè)達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中的二級(jí)市場(chǎng)是指專門為中小高成長(zhǎng)性企業(yè)設(shè)立的小盤股市場(chǎng)。經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)資本培育到一定程度的高新技術(shù)企業(yè)在這一市場(chǎng)上進(jìn)一步成長(zhǎng)，然后退出風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)而進(jìn)入一般的股票市場(chǎng)。二級(jí)市場(chǎng)的功能是為風(fēng)險(xiǎn)資本提供退出機(jī)制，并使企業(yè)在公眾市場(chǎng)上籌集資金進(jìn)一步成長(zhǎng)。

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中各部分有機(jī)結(jié)合構(gòu)成了一個(gè)整體，為高新技術(shù)企業(yè)從孵化、發(fā)育到成長(zhǎng)的全過(guò)程提供了融資服務(wù)。在這一個(gè)整體中連接各部分的是高新技術(shù)企業(yè)的股份。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的各參與者在市場(chǎng)上通過(guò)股份的運(yùn)作獲取收益，企業(yè)則在這一過(guò)程中獲得不斷成長(zhǎng)所需的資金，最終成長(zhǎng)為成熟的上市公司。

綜上所述，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)是一個(gè)具有嚴(yán)格內(nèi)涵和外延的概念。它是資本市場(chǎng)的重要組成部分，又有別于一般資本市場(chǎng)，是一個(gè)具有內(nèi)在運(yùn)動(dòng)規(guī)律的系統(tǒng)。它之所以被稱為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)，是因?yàn)檫@一市場(chǎng)中存在著比一般資本市場(chǎng)更高的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于市場(chǎng)中的信息不完全和信息不對(duì)稱，是由新生高新技術(shù)企業(yè)本身的特點(diǎn)所決定的，它與資本市場(chǎng)上衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)有本質(zhì)區(qū)別。衍生產(chǎn)品所具有的風(fēng)險(xiǎn)是由本身運(yùn)作上的復(fù)雜性和市場(chǎng)的杠桿放大作用所帶來(lái)的，而風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于發(fā)行股份的高新技術(shù)企業(yè)的不確定性。

2、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的特征

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的本質(zhì)特征已在其名稱中體現(xiàn)出來(lái)。它是一個(gè)比一般資本市場(chǎng)具有更高風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)，這是由風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中高新技術(shù)企業(yè)的不確定性特點(diǎn)所決定的，也是和市場(chǎng)中新生企業(yè)的信息不透明(Information Opacity)密切相關(guān)的。高新技術(shù)企業(yè)與一般企業(yè)相比，具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)。高新技術(shù)具有獨(dú)創(chuàng)性和開拓性，但也因此具有不成熟性和不穩(wěn)定性，這就使高新技術(shù)企業(yè)具有很大的風(fēng)險(xiǎn)性。同時(shí)，由于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中的企業(yè)多數(shù)是處于發(fā)育成長(zhǎng)早期的新生企業(yè)，它與一般資本市場(chǎng)上規(guī)模較大、發(fā)育較成熟的企業(yè)相比，信息透明度較低。這種低信息透明度會(huì)帶來(lái)投資決策和管理上較大的盲目性，因而增加了市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性。

二、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)形成的背景

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在美國(guó)的發(fā)育，可以追溯到本世紀(jì)初。當(dāng)時(shí)，富裕的家庭為了獲取高額利潤(rùn)，雇傭?qū)I(yè)經(jīng)理人尋找有創(chuàng)新性質(zhì)的企業(yè)進(jìn)行投資，形成了規(guī)模較小的私人風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)。直到70年代末期，現(xiàn)代意義上的風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)才開始在美國(guó)形成和發(fā)展，而歐洲、日本和其他國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)形成的時(shí)間更晚。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的形成是資本市場(chǎng)的創(chuàng)新，是技術(shù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新融合的結(jié)果，它的產(chǎn)生和發(fā)展具有深刻的社會(huì)經(jīng)濟(jì)背景。

1、技術(shù)創(chuàng)新與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化

70年代以來(lái)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展最顯著的特點(diǎn)是技術(shù)創(chuàng)新日趨活躍，新的產(chǎn)業(yè)和企業(yè)不斷出現(xiàn)，產(chǎn)品的升級(jí)換代加速。技術(shù)不斷創(chuàng)新帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的巨大變化。這種變化表現(xiàn)在兩個(gè)相互關(guān)聯(lián)的方面，一是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)所占的比重日益擴(kuò)大，逐漸成為決定一國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最重要因素;二是新生小企業(yè)的快速形成和發(fā)展，成為社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要?jiǎng)恿χ弧?/p>

近20年來(lái)，以計(jì)算機(jī)、通信、信息和現(xiàn)代生物技術(shù)為主要內(nèi)容的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在各國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中所占的比重日益擴(kuò)大，地位日益顯著。一種新的經(jīng)濟(jì)形態(tài)-知識(shí)經(jīng)濟(jì)(Knowledge-based Economy)正沖擊著傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式、世界貿(mào)易格局、人口就業(yè)結(jié)構(gòu)和社會(huì)收入分配等社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活的基本方面。

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展向傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式提出了挑戰(zhàn)。在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論中把技術(shù)創(chuàng)新作為"剩余"來(lái)計(jì)算的方法顯然已經(jīng)過(guò)時(shí)。發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越來(lái)越依靠高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)已成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎。在80年代各主要發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)普遍不景氣的情況下，以計(jì)算機(jī)和現(xiàn)代通訊技術(shù)為主要內(nèi)容的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)依然取得了10%以上的年增長(zhǎng)率(OED,1996)。近20年來(lái)，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在發(fā)達(dá)國(guó)家的出口工業(yè)和增值工業(yè)中所占的比重幾乎翻了一番，達(dá)到25%。通信、信息和教育等高科技服務(wù)行業(yè)的出口增長(zhǎng)幅度則更高。美國(guó)經(jīng)濟(jì)中有2/3左右的國(guó)民生產(chǎn)總值與電子技術(shù)有關(guān)。1975-1995年的20年間，美國(guó)最成功的生家生物和信息技術(shù)公司的營(yíng)業(yè)額增長(zhǎng)了100倍，達(dá)到2500億美元(Euiopean Commission,1998)。據(jù)估計(jì)，在經(jīng)濟(jì)合作與開發(fā)組織(OECD)國(guó)家中，知識(shí)型產(chǎn)業(yè)(科技產(chǎn)業(yè))創(chuàng)造了超過(guò)50%的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(OECD，1996)。

與創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展相對(duì)應(yīng)的另一個(gè)趨勢(shì)是新生小企業(yè)的形成不斷加速。新生小企業(yè)的不斷形成和壯大已成為美國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要?jiǎng)恿χ?。在就業(yè)方面出現(xiàn)的這種從大企業(yè)向小企業(yè)的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變是刀世紀(jì)第一次出現(xiàn)，它標(biāo)志著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)己經(jīng)發(fā)生了結(jié)構(gòu)性的變化。結(jié)構(gòu)變化的第二個(gè)趨勢(shì)是與第一個(gè)趨勢(shì)相對(duì)應(yīng)的。研究表明，在整個(gè)80年代，小企業(yè)比大企業(yè)具有更強(qiáng)的創(chuàng)新性。他發(fā)現(xiàn)，雇員少干見二人的企業(yè)平均每百萬(wàn)人有322項(xiàng)創(chuàng)新，而大企業(yè)平均每百萬(wàn)人只有225項(xiàng)創(chuàng)新。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的快速變化為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的形成和發(fā)展創(chuàng)造了巨大的市場(chǎng)需求。新生創(chuàng)新型小企業(yè)的不斷出現(xiàn)要求適應(yīng)其特點(diǎn)的資本形式與之配合。一方面，由于創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展周期比一般企業(yè)長(zhǎng)，因而增加了對(duì)資本的需求，降低了投資的流動(dòng)性;另一方面，由于創(chuàng)新型新生企業(yè)信息不對(duì)稱和激勵(lì)機(jī)制的問(wèn)題比一般企業(yè)更加突出，因而需要專業(yè)人十對(duì)市場(chǎng)潛力進(jìn)行評(píng)估，對(duì)投資進(jìn)行積極的監(jiān)管。風(fēng)險(xiǎn)資本這種創(chuàng)新的資本形式適應(yīng)了上述要求。

2、經(jīng)濟(jì)制度的變革

80年代以來(lái)，世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展出現(xiàn)了市場(chǎng)化與私營(yíng)化的大趨勢(shì)。這種變化對(duì)科學(xué)技術(shù)成果的轉(zhuǎn)化和創(chuàng)新過(guò)程產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。用于研究開發(fā)的資源從由政府大量提供轉(zhuǎn)變?yōu)樽非罄麧?rùn)最大化的商業(yè)性投資，受到資源最優(yōu)化的市場(chǎng)原則的約束。同時(shí)，新的金融環(huán)境造就了一批專業(yè)從事創(chuàng)新項(xiàng)目篩選和管理的中介機(jī)構(gòu);這個(gè)隊(duì)伍在各個(gè)國(guó)家中均處在不斷發(fā)展壯大的階段。

近15年以來(lái)，西方國(guó)家的研究開發(fā)出現(xiàn)了一種新趨勢(shì)，即政府對(duì)研究開發(fā)的直接投資占GNP的比重逐步減小，而私營(yíng)部門對(duì)研究開發(fā)的投資占GNP的比重不斷增加。

在私營(yíng)部門逐步成為投資R&D項(xiàng)目的主力軍的背后，私營(yíng)部門內(nèi)部也顯現(xiàn)出投資方式、手段多樣化和資源重新配置的趨勢(shì)。R8D的管理不再是企業(yè)內(nèi)部關(guān)起門來(lái)解決的事情，它己經(jīng)成為社會(huì)資本計(jì)劃與預(yù)算過(guò)程的一部分。R&D和創(chuàng)新項(xiàng)目的選擇與管理不再是政府計(jì)劃的結(jié)果，而是以追求股東價(jià)值最大化為目的的市場(chǎng)行為。這是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中微觀經(jīng)濟(jì)水平上資源配置方式最重要的變化之一。

隨著創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)日益擴(kuò)大，私營(yíng)部門對(duì)創(chuàng)新項(xiàng)目的管理技術(shù)和程序也在不斷創(chuàng)新，主要體現(xiàn)在兩方面:首先，與研究開發(fā)投資的"不可分割性和不可逆轉(zhuǎn)性"特點(diǎn)相對(duì)應(yīng)，靈活性成為R&D管理最重要的原則。隨著創(chuàng)新項(xiàng)目的投資需求不斷擴(kuò)大、風(fēng)險(xiǎn)利差(Risk-Premia)不斷提高，科技風(fēng)險(xiǎn)投資中出現(xiàn)了越來(lái)越明顯的專業(yè)化和階段性，將一個(gè)整體的投資分為較小的單位來(lái)進(jìn)行。這就意味著投資者與科技企業(yè)家之間的隱性和顯性合同需要作出重大調(diào)整。調(diào)整的結(jié)果是逐步形成了一種新的合同連接方式。第二，運(yùn)用于尋找、篩選和管理R&D及創(chuàng)新項(xiàng)目的專業(yè)技能越來(lái)越復(fù)雜精細(xì)，需要耗費(fèi)的時(shí)間和其他資源越來(lái)越大，產(chǎn)生了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司這樣的專業(yè)中介機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)需求。

總之，經(jīng)濟(jì)制度的變革使科技風(fēng)險(xiǎn)投資由政府為主逐步轉(zhuǎn)向私營(yíng)部門為主來(lái)完成，而私營(yíng)部門對(duì)利潤(rùn)最大化或股東的價(jià)值最大化的追求創(chuàng)造了越來(lái)越精細(xì)的投資技術(shù)和機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在這個(gè)變化過(guò)程中逐步形成并得到發(fā)展。

3、盒甘市場(chǎng)的變革

從70年代中后期到90年代初，各主要發(fā)達(dá)國(guó)家的金融體系經(jīng)歷了一個(gè)由制度變革和技術(shù)創(chuàng)新所帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性變化過(guò)程。變化的結(jié)果是資本市場(chǎng)更加國(guó)際化、證券化和市場(chǎng)化，為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的形成和發(fā)展創(chuàng)造了有利的環(huán)境。

在70年代早期，各國(guó)金融體系的主要特征是通過(guò)各種直接控制措施對(duì)市場(chǎng)力量進(jìn)行嚴(yán)格約束。約束的內(nèi)容大致分為兩類:其一是對(duì)金融業(yè)務(wù)中所涉及的市場(chǎng)價(jià)格和數(shù)量進(jìn)行約束，例如利率和信貸控制、投資和信用控制、資本賬戶控制等;其二是對(duì)金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)邊界和市場(chǎng)準(zhǔn)人進(jìn)行限制，例如業(yè)務(wù)分類、所有制限制，地域限制等。當(dāng)時(shí)，金融體系中流行的限制性措施普遍被用作宏觀經(jīng)濟(jì)管理的工具，期望通過(guò)這些措施來(lái)實(shí)現(xiàn)政府的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。

然而，隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)日益國(guó)際化、金融創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新日趨活躍，傳統(tǒng)的直接控制措施所能產(chǎn)生的效果越來(lái)越小。在這些直接控制措施下運(yùn)作的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)不能適應(yīng)己改變了的市場(chǎng)環(huán)境，在與創(chuàng)新型金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)，虧損嚴(yán)重。在這樣的背景下，各國(guó)紛紛對(duì)原有的金融管理制度進(jìn)行了改革，改革的核心是采取更為靈活的市場(chǎng)手段對(duì)金融體系進(jìn)行間接管理，使之適應(yīng)日益市場(chǎng)化和國(guó)際化的大趨勢(shì)，適應(yīng)日趨活躍的金融創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新的要求;改革的指導(dǎo)思想是轉(zhuǎn)變對(duì)金融體系進(jìn)行監(jiān)管的目的，從主要將其作為實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的手段轉(zhuǎn)變?yōu)橹攸c(diǎn)在于市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的防范;改革所涉及的內(nèi)容十分廣泛，包括利率控制機(jī)制、證券市場(chǎng)法規(guī)、金融機(jī)構(gòu)投資限制、金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)范圍限制，以及資本流動(dòng)限制等等。

證券市場(chǎng)的改革主要發(fā)生在80年代和90年代初。改革的內(nèi)容主要包括放松市場(chǎng)進(jìn)入限制、放松對(duì)中介費(fèi)用和各種價(jià)格及數(shù)量的控制、鼓勵(lì)新的市場(chǎng)工具的發(fā)展、鼓勵(lì)國(guó)際化等等。最早一波改革發(fā)生在1975年，美國(guó)政府取消了對(duì)證券中介的有關(guān)非競(jìng)爭(zhēng)性限制條例。英國(guó)于1986年對(duì)傳統(tǒng)的規(guī)章制度進(jìn)行了根本性變革，取消了限制價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的固定傭金制，取消了批發(fā)商和經(jīng)紀(jì)人的單一職能制，允許大公司直接迸人交易所交易，允許包括外國(guó)公司在內(nèi)的非會(huì)員收購(gòu)會(huì)員股份等。與此同時(shí)，加拿大、澳大利亞、新西蘭、愛爾蘭、瑞士、芬蘭等國(guó)家也相繼出臺(tái)了改革力度較大的措施。稍后，德國(guó)、比利時(shí)、日本等國(guó)也相繼放松了對(duì)證券市場(chǎng)的直接控制。

在此同時(shí)，資本市場(chǎng)的發(fā)展也出現(xiàn)了顯著的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，主要表現(xiàn)為市場(chǎng)化、國(guó)際化和證券化三個(gè)方面。市場(chǎng)化的原因是政府取消了部分非競(jìng)爭(zhēng)性限制條例，市場(chǎng)化的結(jié)果是加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，加大了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提高了金融體系的內(nèi)在效率，同時(shí)也刺激了市場(chǎng)創(chuàng)新。國(guó)際化體現(xiàn)在跨國(guó)交易的迅速增長(zhǎng)上面。以美國(guó)和日本為例，債券和股票跨國(guó)交易的數(shù)量占GDP的比重分別從1980年的9.3%和7.0%上升到了l990年的92.5%和118.6%，機(jī)構(gòu)投資者擁有外國(guó)股票的比重也出現(xiàn)了成倍增長(zhǎng)(Edey和Hviding,1995)。

資本市場(chǎng)證券化的趨勢(shì)可以從以下兩方面來(lái)說(shuō)明:第一，股票市值占GDP的比重大大上升。從1980年到90年代初，具有成熟股票市場(chǎng)的發(fā)達(dá)國(guó)家的股票總幣值占CDP的比重從48%上升到75%左右，尤其是在1984-1989年5年間，這個(gè)數(shù)字翻了一番(Edey和Hviding,1995)。第二，企業(yè)融資從間接融資逐步轉(zhuǎn)向直接融資。根據(jù)OECD的統(tǒng)計(jì)，在各主要發(fā)達(dá)國(guó)家非金融行業(yè)的資金來(lái)源中，債券、股票直接融資所占的比例在80年代有較大幅度的提高，其中，該比例在美國(guó)、日本、加拿大和法國(guó)分別從80年代初的17.6%、7.2%、14.6%和4.0%上升到80年代末的24.1%、11.7%、23.4%和18.5%。

上述金融體系的變革及其所產(chǎn)生的結(jié)果為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的形成和發(fā)展創(chuàng)造了條件，最直接地體現(xiàn)在以下四個(gè)方面:首先，放松對(duì)包括退休基金、保險(xiǎn)基金等金融機(jī)構(gòu)的投資限制極大地增加了風(fēng)險(xiǎn)資本的供給;第二，金融體系市場(chǎng)化使更多的資源能夠按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律配置，為追求高額利潤(rùn)而投向風(fēng)險(xiǎn)較高的風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng);第三，資本市場(chǎng)的國(guó)際化擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的供求范圍，80年代中后期來(lái)自日本的資本對(duì)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展起到了積極作用;第四，股票市場(chǎng)的發(fā)展，尤其是以納斯達(dá)克為代表的小盤股市場(chǎng)的迅速發(fā)展，進(jìn)一步完善和壯大了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)。 四、政府的參與租扶持風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的產(chǎn)生和發(fā)展在相當(dāng)程度上要?dú)w功于政府的積極參與和強(qiáng)力扶持。從美國(guó)人的成功中，各國(guó)政府逐步認(rèn)識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，以及增加就業(yè)機(jī)會(huì)中的重要作用，從80年代中后期以來(lái)，相繼出臺(tái)了一批培育風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的政策措施。這些政策措施可以分為四類:

(1)直接胖臺(tái)風(fēng)啦資本。最常采用的辦法有兩類:其一是政府直接對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本管理公司或中小新生高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行股份投資，如比利時(shí)的佛蘭德投資公司(GIMV);其二是政府向風(fēng)險(xiǎn)資本管理公司或中小高新技術(shù)企業(yè)提供長(zhǎng)期低息貸款，如丹麥的商業(yè)發(fā)展貸款項(xiàng)目。

(2)經(jīng)濟(jì)手段激勵(lì)。最常用的方式有三類:其一是稅收激勵(lì)，即對(duì)用于中小高新技術(shù)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)基金的投資減免稅收，如英國(guó)的企業(yè)投資計(jì)劃和風(fēng)險(xiǎn)資本信托基金;其二是貸款擔(dān)保，如法國(guó)的中小企業(yè)融資擔(dān)保公司;其二是股份擔(dān)保，即擔(dān)保一定比例的風(fēng)險(xiǎn)資本的投資損失，如芬蘭的擔(dān)保委員會(huì)。

(3)調(diào)整有關(guān)法規(guī)。這類措施涉及的范圍較廣，主要包括:放松養(yǎng)老金、保險(xiǎn)金等的投資限制以擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)資本的供給;創(chuàng)新公司制度，允許設(shè)立有限合作制公司;放松對(duì)證券市場(chǎng)限制，鼓勵(lì)發(fā)展小企業(yè)股票市場(chǎng)等。

(4)提供信息咨詢服務(wù)。例如，建立官辦風(fēng)險(xiǎn)投資者網(wǎng)絡(luò)，設(shè)立高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，制定為企業(yè)進(jìn)行技術(shù)定級(jí)的標(biāo)準(zhǔn)和辦法等。

就風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)而言，政府的參與和支持應(yīng)該被看作是對(duì)“市場(chǎng)失靈(Market Failure)”的一種矯正。即使在美國(guó)這樣一個(gè)市場(chǎng)化程度最高的國(guó)家，政府也有培育風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的大量措施。"事實(shí)上，世界上其他國(guó)家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的培育大都是從美國(guó)學(xué)來(lái)的。美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷史最長(zhǎng)、規(guī)模最大、功能最完善，這與美國(guó)政府采取各種措施長(zhǎng)期不斷地培育是分不開的。

除了政府設(shè)立的大量項(xiàng)目以外，在資本市場(chǎng)進(jìn)行的大量政策改革也是美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)迅速發(fā)展的重要?jiǎng)右颉４罅康难芯勘砻?，美?guó)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)真正得到發(fā)展，是在70年代末一系列政府政策出臺(tái)以后。在風(fēng)險(xiǎn)資本家、企業(yè)家、部分國(guó)會(huì)同情者和卡特政府的共同努力下，五個(gè)有利于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的政策法規(guī)相繼出臺(tái)，極大地刺激了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展。三、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的研究?jī)?nèi)容

從研究的角度看，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)有信息不對(duì)稱性強(qiáng)、不確定性高、評(píng)估難度大等特點(diǎn)，這些特點(diǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)獨(dú)特的動(dòng)作方式相結(jié)合，為現(xiàn)代金融學(xué)提供了一個(gè)理想的研究對(duì)象。然而，對(duì)于這一市場(chǎng)的研究一直落后于市場(chǎng)本身的發(fā)展。目前，學(xué)術(shù)界對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的研究還自在初級(jí)階段，原因主要有兩個(gè)：其一是該市場(chǎng)在理論上涉及多層面、多角度和多階段，進(jìn)行系統(tǒng)分析有相當(dāng)難度；其二是在實(shí)踐中缺乏可供利用的數(shù)據(jù)資料，實(shí)證分析難以進(jìn)行。盡管如此，由于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中扮演了十分重要的角色，它正吸引著越來(lái)越多的學(xué)者對(duì)其進(jìn)行研究。同時(shí)，現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)正在民辦范圍內(nèi)發(fā)展，產(chǎn)生了對(duì)理論和實(shí)證研究愈來(lái)愈大的需求。

最近幾年來(lái)，國(guó)際上對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的研究取得了很大的進(jìn)展，其初步成果體現(xiàn)在分析探討了以下幾個(gè)方面的問(wèn)題：（1）風(fēng)險(xiǎn)資本的功能和作用；（2）風(fēng)險(xiǎn)資本家干什么、怎么干；（3）他們?cè)诙啻蟪潭壬先〉昧顺晒?；?）風(fēng)險(xiǎn)資本與發(fā)行上市過(guò)程；（5）風(fēng)險(xiǎn)資本家與企業(yè)家的合同連接；（6）風(fēng)險(xiǎn)資本家與投資者的合同連接;（7）風(fēng)險(xiǎn)資本的退出策略與價(jià)值最大化;（8）可供選擇的治理結(jié)構(gòu)。這些高度專業(yè)化的研究成果，推動(dòng)了現(xiàn)代金融學(xué)的發(fā)展，為全面系統(tǒng)分析風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)提供了良好的基礎(chǔ)。但從總體上看，已有的研究成果多限于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本產(chǎn)業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)或側(cè)面的研究，把風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)作為一個(gè)整體進(jìn)行研究的很少。要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)進(jìn)行系統(tǒng)研究，需要站在整個(gè)市場(chǎng)的高度，對(duì)市場(chǎng)的功能、市場(chǎng)的運(yùn)作、市場(chǎng)的組織和市場(chǎng)的發(fā)展等方面進(jìn)行全面系統(tǒng)的分析。具體說(shuō)來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的研究是由以下幾方面構(gòu)成的:

1、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的運(yùn)件機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)與一般資本市場(chǎng)在運(yùn)作機(jī)制上有很大的差別。它是圍繞高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)育和成長(zhǎng)過(guò)程而運(yùn)作的。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的產(chǎn)生是技術(shù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新融合的結(jié)果，從高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)(R&D)階段到企業(yè)的擴(kuò)張階段，最后到企業(yè)上市進(jìn)入證券市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在運(yùn)作機(jī)制上是適應(yīng)高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展特點(diǎn)的。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制的研究包括很多內(nèi)容。首先，私人風(fēng)險(xiǎn)投資者是怎樣和科技成果(科技資本家)相結(jié)合而形成新生企業(yè)的?通過(guò)什么樣的方式?有什么特點(diǎn)?第二，風(fēng)險(xiǎn)資本是怎樣迸人創(chuàng)新企業(yè)的?在什么時(shí)候、以什么方式進(jìn)入?第三，風(fēng)險(xiǎn)資本家怎樣退出創(chuàng)新企業(yè)?怎樣獲得投資收益?第四，高新技術(shù)企業(yè)是如何上市籌資的?有什么特點(diǎn)?上市后是如何利用資本市場(chǎng)獲得進(jìn)一步發(fā)展的?對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制的研究不僅是從整體上認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的需要，其中也涉及一些重大的理論問(wèn)題。

2、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的功能和作用

40年前，MldglianiM和Miller提出了"任一廠商的市場(chǎng)價(jià)值與它的資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)"這一著名的M&M理論。然而，風(fēng)險(xiǎn)資本這種創(chuàng)新的資本形式的發(fā)展動(dòng)搖了M&M理論，它證明了借貸;分配和所有制結(jié)構(gòu)確實(shí)影響企業(yè)的組織效率和現(xiàn)金流，從而影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。那么，風(fēng)險(xiǎn)資本的價(jià)值增值功能是如何實(shí)現(xiàn)的?它在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會(huì)中具有什么樣的特殊功能?這種功能是否可以替代?這些都是在理論上和實(shí)踐中迫切需要回答的重大問(wèn)題。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的功能和作用的研究包括兩個(gè)方面:其一是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)功能和作用，其二是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中各參與者的功能和作用。

資本市場(chǎng)的主要功能是優(yōu)化資源配置?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，增加社會(huì)就業(yè)方面的作用日益增強(qiáng)，因而研究風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)功能重點(diǎn)在于研究市場(chǎng)對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的作用。這可以分為兩個(gè)層次進(jìn)行研究，第一個(gè)層次是風(fēng)險(xiǎn)資本與技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系，要回答的問(wèn)題是:風(fēng)險(xiǎn)資本是否能刺激技術(shù)創(chuàng)新?第二個(gè)層次是小盤股市場(chǎng)與風(fēng)險(xiǎn)資本的關(guān)系，要回答的問(wèn)題是:小盤股市場(chǎng)是否刺激風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展?如果對(duì)上述兩個(gè)問(wèn)題的回答都是肯定的，則說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)有其特殊的市場(chǎng)功能。同時(shí)，也可以從市場(chǎng)運(yùn)作的結(jié)果來(lái)對(duì)比分析風(fēng)險(xiǎn)資本投資的企業(yè)與一般企業(yè)的表現(xiàn)，"從中看出風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的作用。

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的主要參與者包括企業(yè)家(科技資本家)、風(fēng)險(xiǎn)資本家、投資者、投資銀行和政府。他們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中發(fā)揮各自的功能，他們的相互配合是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)得以有效運(yùn)作的基礎(chǔ)。在各參與者中，有的參與者的作用是易于理解的，但對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本家和政府的作用需要進(jìn)行深人的研究。風(fēng)險(xiǎn)資本家作為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中起核心作用的中介具有價(jià)值創(chuàng)造的功能，而政府政策不但是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)發(fā)育和成長(zhǎng)的主要決定因素，同時(shí)也在相當(dāng)程度上作為風(fēng)險(xiǎn)資本家直接涉及風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)。

3、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的治理結(jié)構(gòu)

風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的治理結(jié)構(gòu)是適應(yīng)委托人與代理人之間高度的不確定性和信息不對(duì)稱佳而形成的。理想的治理結(jié)構(gòu)應(yīng)該同時(shí)滿足信息最大化和信息成本最小化的要求。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在治理結(jié)構(gòu)上的創(chuàng)新是整個(gè)市場(chǎng)創(chuàng)新的核心內(nèi)容之一，對(duì)它的研究主要包括以下內(nèi)容:

首先，風(fēng)險(xiǎn)資本企業(yè)最常用的治理結(jié)構(gòu)是什么?普遍的觀點(diǎn)是，風(fēng)險(xiǎn)資本企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)上的創(chuàng)新是其成功的關(guān)鍵因素。那么，這種治理結(jié)構(gòu)上的創(chuàng)新是怎樣把信息不對(duì)稱減少到最低程度的?是怎樣在參與各方之間分配權(quán)利與責(zé)任，設(shè)計(jì)出合理的激勵(lì)機(jī)制的?

第二，投資者與風(fēng)險(xiǎn)資本家的合同連接。投資者與風(fēng)險(xiǎn)資本家的合同連接包括法律結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)資本家的自有資本、投資者的投資計(jì)劃、風(fēng)險(xiǎn)資本家的報(bào)酬、報(bào)告制度與會(huì)計(jì)核算方法、代理成本與運(yùn)作費(fèi)用、風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的選擇、風(fēng)險(xiǎn)基金的經(jīng)濟(jì)壽命等多方面的內(nèi)容。

第三，風(fēng)險(xiǎn)資本的投資過(guò)程。風(fēng)險(xiǎn)資本投資過(guò)程的最大特征是其多階段性，而投資過(guò)程本身是一項(xiàng)技術(shù)性很強(qiáng)的工作。各種投資技術(shù)的應(yīng)用是為了把投資風(fēng)險(xiǎn)控制在最低水平。研究風(fēng)險(xiǎn)資本投資過(guò)程的主要內(nèi)容包括投資技術(shù)、投資過(guò)程、權(quán)利與責(zé)任等方面。其中還會(huì)涉及到信息經(jīng)濟(jì)學(xué)以及期權(quán)定價(jià)等現(xiàn)代金砧經(jīng)濟(jì)理論。

第四，風(fēng)險(xiǎn)資本求與企業(yè)家的合同連接。盡管風(fēng)險(xiǎn)資本家積極參與企業(yè)的決策和管理，他與企業(yè)家之間仍然存在著信息不對(duì)稱的問(wèn)題，即使他們具有相同的信息，在對(duì)有些問(wèn)題的決策上仍會(huì)有分歧。風(fēng)險(xiǎn)資本從治理結(jié)構(gòu)上采取了一整套辦法來(lái)保證風(fēng)險(xiǎn)資本家與企業(yè)家權(quán)利與責(zé)任的合理分配。這些措施包括哪些內(nèi)容?為什么是有效的?對(duì)這些問(wèn)題的回答是深入研究風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)的重要內(nèi)容。

第五，風(fēng)險(xiǎn)資本的變現(xiàn)機(jī)制與小盤股市場(chǎng)的治理結(jié)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)資本家和企業(yè)家都希望所培育的企業(yè)能最終變現(xiàn)，但他們?cè)谧儸F(xiàn)的時(shí)間和方式上可能有不同意見。標(biāo)準(zhǔn)的股份購(gòu)買協(xié)議有相應(yīng)的規(guī)定來(lái)控制企業(yè)的變現(xiàn)過(guò)程，使風(fēng)險(xiǎn)資本家和企業(yè)家的利益均得到保障。小盤股市場(chǎng)是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的重要組成部分，它在治理結(jié)構(gòu)上的特征也是適應(yīng)高度的信息不對(duì)稱性而形成的，研究其治理結(jié)構(gòu)包括監(jiān)管理念、組織結(jié)構(gòu)、法律架構(gòu)、信息披露制度等多方面的內(nèi)容。

4、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的歷史演變過(guò)程與宏觀決定因素

從開始發(fā)育到現(xiàn)在，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)經(jīng)歷了相當(dāng)長(zhǎng)的曲折發(fā)展過(guò)程。它作為一個(gè)市場(chǎng)的起落，不僅反映了社會(huì)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的變化對(duì)它的影響，而且也能說(shuō)明這個(gè)市場(chǎng)本身的發(fā)展運(yùn)動(dòng)規(guī)律。發(fā)達(dá)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的歷史演變過(guò)程為發(fā)展中國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展提供了可供參考的模式，從中可以總結(jié)出很多經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。在過(guò)去幾年中，很多國(guó)家和政府己經(jīng)認(rèn)識(shí)刮風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)在促進(jìn)科技成果的商業(yè)化、提高國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力、增加社會(huì)就業(yè)量等方面的重要作用．開始積極鼓勵(lì)和培育風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)。然而，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展是受制于一定的宏觀環(huán)境的。這個(gè)環(huán)境中的政策變量、經(jīng)濟(jì)變量和市場(chǎng)變量，都會(huì)影響到風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展。在這方面需要研究的問(wèn)題是:哪些政策變量、經(jīng)濟(jì)變量和市場(chǎng)變量是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)發(fā)展的決定因素?迸一步說(shuō)，這些變量在多大程度上影響風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展?其中哪些是最主要的影響因素，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)影響因素的研究具有重要的政策意義。

5、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展模式及有效性分析

資本、投資與創(chuàng)新的關(guān)系是現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的重大課題之一。普遍的觀點(diǎn)是，資本市場(chǎng)與創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)相連接的組織形式及其功能的有效性是創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)成功的決定因素。按資本市場(chǎng)與創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)相連的組織形式劃分，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展在各國(guó)呈現(xiàn)出不同的模式。其中最具代表性的模式包括:(1)德國(guó)模式。這種模式的特征是各主要銀行通過(guò)直接或間接方式參與到創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)中去，成為創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的股東。(2)美國(guó)模式。在該模式下，銀行的作用較小，資本市場(chǎng)與創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的連接主要是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)資本和封閉式私募基金在發(fā)展成熟的資本市場(chǎng)上運(yùn)作來(lái)實(shí)現(xiàn)的。(3)日本模式。該模式的特征是大企業(yè)集團(tuán)成為創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的主要投資者，形成了高度集中和一體化的組織形式。這些不同的模式是在各國(guó)特定的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和社會(huì)發(fā)展條件下形成的，具有其存在的合理性。然而，從運(yùn)行的結(jié)果上看，它們的有效性又是有顯著差別的。從宏觀的角度分析這些模式的形成條件、特征和有效性，具有十分重要的理論和實(shí)踐意義。

從微觀組織結(jié)構(gòu)上看，連接資本市場(chǎng)和創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的組織呈現(xiàn)多樣化的結(jié)構(gòu)形式。其中最主要的兩種組織形式是獨(dú)立的有限合伙制投資公司和由一般公司擔(dān)保和創(chuàng)立的風(fēng)險(xiǎn)基金。兩種顯著不同的組織形式帶來(lái)了治理結(jié)構(gòu)和激勵(lì)機(jī)制上的差別，而這種差別又必然會(huì)反映到其投資項(xiàng)目的表現(xiàn)和市場(chǎng)運(yùn)作的效率上。對(duì)獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)資本和公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)資本的對(duì)照研究為制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究提供一個(gè)很典型的范本，是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)研究的重要內(nèi)容之一。